博時基金陳鵬揚：怎樣選到質量更好、競爭力更強的公司？

　　近日，博時基金權益投資GARP組投資副總監(jiān)陳鵬揚接受了Morningstar晨星(中國)研究中心總監(jiān)王蕊及研究團隊的調研。

　　在調研中，陳鵬揚表示，自己的投資策略用一句話總結就是“聚焦在趨勢上的好公司里面去做相對逆向的投資”。他在投資時會通過商業(yè)模式、行業(yè)經(jīng)營優(yōu)勢、商業(yè)壁壘以及人才優(yōu)勢四個維度來挑選好公司。而在行業(yè)配置方面，陳鵬揚表示為了避免因單一行業(yè)的集中度特別大導致的風險暴露給投資者會帶來不必要的困擾，他雖然在行業(yè)上會做適度的偏配，但單一行業(yè)的比例不會太高。

　　針對自身比較擅長和看好的消費升級+產(chǎn)業(yè)升級領域里醫(yī)藥、動力電池等行業(yè)，陳鵬揚也做了深入的剖析：

　　王蕊：你覺得自己在哪些行業(yè)上的研究或者投資比較有優(yōu)勢？

　　陳鵬揚：我早期在賣方做了4年的分析師，主要看汽車，到博時又做了2年多的研究員，在汽車、機械、電子、零售、新能源等行業(yè)有積累，做基金經(jīng)理之后又對醫(yī)藥和軟件計算機這兩個板塊做了一些比較深度的學習，以及在傳統(tǒng)的消費類領域和高端裝備、制造業(yè)方向，也有相對持續(xù)的跟蹤。

　　總結下來主要在兩個大方向上花的時間比較多：消費加科技，我自己是把創(chuàng)新藥放在科技方向里的。

　　王蕊：你現(xiàn)在在管的公募基金中，博時裕隆是開放式的，其他的有定期開放和封閉運作，在管理上差異會有多大？

　　陳鵬揚：我主要管理的其實就兩類產(chǎn)品，封不封閉其實只是技術上的操作。 博時裕隆和博時成長優(yōu)選是偏權益的組合，博時弘盈跟博時弘泰則是絕對收益策略，我是同時在管這兩個策略的產(chǎn)品。實際管理起來有一點差別，對于絕對收益組合，我們會納入對大類資產(chǎn)分析的框架和體系，去找風險收益比更好的資產(chǎn)，在資產(chǎn)上放更多的頭寸。絕對收益策略組合還有一定的止損操作的限制，對組合的回撤有一定要求。除了這些之外，其實兩類策略基本上管理方式是比較類似的，具體到權益部分，都是聚焦在趨勢上的好公司里面去做相對逆向一點的投資。

　　王蕊：絕對收益策略組合會做擇時嗎？

　　陳鵬揚：我們會去做擇時，但是我們的擇時其實不那么頻繁。舉個例子就像權益類資產(chǎn)，我們會持續(xù)跟蹤10年期國債收益率和滬深300指數(shù)股息率，當差值在一定范圍的時候，我們定義為低估的狀態(tài)，就應該去加權益。

　　王蕊：你在自身的投資能力圈上建立的投資框架是怎樣的？

　　陳鵬揚：我對自己的能力圈界定在能在產(chǎn)業(yè)升級和消費升級這兩個大的方向上找到比較核心的好標的。我的投資邏輯也比較樸素，我覺得資本市場其實應該是實體產(chǎn)業(yè)趨勢的反映，所以對于我而言，最重要的就是能挑出在趨勢上的產(chǎn)業(yè)，能在這個方向里面挑出來好公司。

　　我的投資策略用一句話總結的話，就是要聚焦在趨勢上的好公司里面，去做相對逆向的投資。

　　王蕊：怎樣才能選到質量更好、競爭力更強的公司？

　　陳鵬揚：我用四個維度來定義好公司，核心的一點是好公司應該是能夠壟斷某一個賽道的公司。

　　四個維度中第一個是好公司肯定要有一個比較好的商業(yè)模式，商業(yè)模式應該能夠產(chǎn)生有質量的現(xiàn)金流。

　　第二個是比較明顯的一點，要對于同行有比較明顯的經(jīng)營阿爾法，比如說有的行業(yè)可能有的公司做就賺錢，但同行業(yè)里面其他的公司基本上就不賺錢，有的行業(yè)里面有的公司能增長，但是行業(yè)里面其他公司已經(jīng)沒有辦法增長。

　　第三個，好公司應該是有一定的商業(yè)壁壘的，壁壘可能體現(xiàn)在很多不同的環(huán)節(jié)，無論是技術品牌還是渠道的管理等等。

　　最后一個，好的公司其實比較核心的是它的人要是比較好的，它的企業(yè)家要很牛，它的管理團隊應該有順暢的激勵機制。

　　這是我們挑選公司時除了產(chǎn)業(yè)邏輯之外的4個維度。

　　王蕊：估值在您的選股體系中處于什么樣的位置？

　　陳鵬揚：靜態(tài)的PE、PB這一類的估值指標其實占比不是特別的高，但是基本上每一筆投資都會基于中期市值空間的維度來做。

　　任何一個公司，我們首先會去看它所處的行業(yè)的空間、增速、競爭格局大概是什么樣的。第二我們要去看這個公司在行業(yè)里面的競爭力和競爭地位，它是不是能夠有足夠的壁壘能獲得持續(xù)的高的回報，它的商業(yè)模式是不是一個比較好的商業(yè)模式？它的管理層是不是真的能保證在未來3-5年的維度能夠有一個比較好的經(jīng)營上的兌現(xiàn)。其實這兩個維度做完，我們基本上對這個公司在未來2-3年的發(fā)展就能有一個比較清晰的認知。

　　第三，做估值的定價，定價我們不完全基于PE、PB或者PEG這樣的指標來做，更多的是會去考量它同類的業(yè)態(tài)，或者海外的成熟業(yè)態(tài)，他們大概的市值空間和估值體系是怎么樣的，在這個基礎上就能得到一個2-3年維度我們覺得合理的市值區(qū)間。其實我們大部分的投資都是依托于當前的市值跟我們測算的市值空間之間的差異來做的。

　　王蕊：組合構建層面的風控你是怎么把握的？

　　陳鵬揚：我覺得在A股完全做行業(yè)均衡不是一個很好的選擇，行業(yè)上我會做適度的偏配，但單一行業(yè)的比例不會超過30%，我們也不希望因為單一行業(yè)的集中度特別大，風險暴露給持有人會帶來很多不必要的困擾，這是我們在行業(yè)層面的一個考量。

　　買入時點的選擇方面，從我自己這邊的評估下來，更多的是通過選股來創(chuàng)造的，就是我買的大部分股票，基本上都是在覺得估值已經(jīng)有足夠的安全邊際的時候才會去買。

　　王蕊：你通常什么情況下會換手？

　　陳鵬揚：換手的情況其實分兩類，第一類就是你買對了賺錢了，它的預期回報開始下降了，相應的倉位肯定會有下降。第二個就是買后邏輯發(fā)生變化了，這個也會有相應的調整。

　　A股產(chǎn)業(yè)之間的分化和輪動的特點比較明顯，某一個產(chǎn)業(yè)一旦機會來臨的時候它漲的會特別的快，有的時候我也不是主動要去換手，的確就是買的標的到了預期收益率，再持有它已經(jīng)沒有太大的價值的時候，我覺得那也不能因為單純的考慮換手率高低這個問題而違背投資的初衷。

　　王蕊：再說一說您對產(chǎn)業(yè)趨勢的判斷？

　　陳鵬揚：產(chǎn)業(yè)趨勢我會聚焦在產(chǎn)業(yè)升級和消費升級這兩個大的方向里面，消費升級其實講的人可能也比較多，我就著重講一下產(chǎn)業(yè)升級方向的判斷。

　　早期在中國做企業(yè)擁有人工成本比較低、環(huán)保等外部成本比較少、加杠桿可以加得比較高等紅利�，F(xiàn)在在中國做企業(yè)只有兩個紅利，第一個是規(guī)模經(jīng)濟效應，全產(chǎn)業(yè)鏈都在中國；第二個比較關鍵的就是工程師的紅利。

　　中國現(xiàn)在一年有700萬的大學畢業(yè)生，這里這個數(shù)量是美國加歐洲的總和，然后我們的大學畢業(yè)生里面有40%從事的是科學工程相關的學科，這個數(shù)據(jù)在發(fā)達國家只有20%。所以在通過研發(fā)驅動的這些行業(yè)和公司里面，其實中國是有非常龐大的比較優(yōu)勢的。我們的工程師一年可能30萬人民幣的收入，一天可能要工作14個小時，海外的工程師一年可能50萬美元，但可能一天只做7個小時。 所以未來的話我們相信在這個邏輯鏈條上，會出現(xiàn)很多優(yōu)秀的公司，就是中國的產(chǎn)業(yè)競爭力升級，這個是我自己比較堅定看好的一個方向的，圍繞著這個方向我們也做了比較多的研究和布局。 (數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開數(shù)據(jù)整理分析)

　　我們在產(chǎn)業(yè)趨勢層面會注重兩類方向的價值變化，第一類變化是價值的增長，比如新出來一個事物衍生出來新的需求，計算機里面很多的這種科技類的方向其實是新的。第二類機會其實是來自于價值鏈的轉移，轉移也包括兩個維度，第一維度是大的產(chǎn)業(yè)價值的轉移，比如新能源替代傳統(tǒng)能源，光伏替代煤炭。第二個轉移的維度是產(chǎn)業(yè)鏈的轉移。比如以新能源車為例，早期的汽車產(chǎn)業(yè)跟中國其實關系較小，都是外資在賺錢。未來新能源車里面中國可能會占到非常大的利潤分配，因為10萬億的新能源車產(chǎn)業(yè)里面將來可能大概有40%是電池，而電池里面中國的企業(yè)現(xiàn)在是最有競爭力的，這就是產(chǎn)業(yè)鏈的價值轉移。所以我們更多的是從這兩個維度去評估和尋找產(chǎn)業(yè)趨勢的機會。

　　王蕊：談談醫(yī)藥領域的投資布局？

　　陳鵬揚：醫(yī)藥還是有壁壘的，我更多是抓核心的產(chǎn)業(yè)趨勢，會去做比較多的國際對標和比較的研究，海外醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)的大市值公司其實主要在兩類，第一類就是大的創(chuàng)新藥，創(chuàng)新藥在海外可能是80%的利潤占比，市值空間也很大。 第二類是消費類型的器械，包括心臟瓣膜等等。

　　這兩個方向是我們看到的市值空間最大的兩個方向，也在持續(xù)地聚焦做研究，我們看到國內產(chǎn)業(yè)也到了一個發(fā)展的臨界點：第一是中國在研發(fā)端是有非常龐大的比較優(yōu)勢的，人才端我們有很大的優(yōu)勢；第二是從去年開始國內創(chuàng)新藥醫(yī)保政策的改革擠掉了大批仿制藥、輔助用藥不合理的市場空間，形成了鼓勵創(chuàng)新藥公司發(fā)展的環(huán)境。第三是這兩年越來越明顯，資本市場出現(xiàn)了很多海外科學家回來創(chuàng)辦的公司，全球頂尖的人才回來創(chuàng)辦的這些公司本身在技術上就有全球視野，布局也比較前瞻，整體跟海外的差距也很小。所以這幾個因素疊加起來，我們看到了國內整個創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)比較大的一個投資機會。

　　王蕊：你對動力電池產(chǎn)業(yè)的機會怎么看？

　　陳鵬揚：我覺得動力電池從未來十年的維度來看應該是一個4萬億的產(chǎn)業(yè)，現(xiàn)在整個產(chǎn)業(yè)的規(guī)模只有2000億不到，這是一個20倍空間的產(chǎn)業(yè)。

　　我們也做了動力電池產(chǎn)業(yè)全球競爭力的比較，我們看到其實現(xiàn)在中國的動力電池的確是全球最有競爭力的，無論是成本還是產(chǎn)業(yè)鏈的規(guī)模效應，中國都是最強的，而且從技術上來看其實也已經(jīng)接近差異不大，所以我是比較看好動電池業(yè)務長期的一個成長的空間。

　　王蕊：消費電子呢？

　　陳鵬揚：兩類機會。新產(chǎn)品升級過程當中帶來一些新的組件或者新產(chǎn)品，這是一個機會。另外一類機會其實就是公司真的很強，能不斷去拓展自己的業(yè)務邊界，競爭力也比較強，做新業(yè)務基本上都能把市場份額搶過來。兩類方向我覺得都是價值增長的方向。