星石投資二季度策略：全球疫情不改產(chǎn)業(yè)升級(jí)與行業(yè)集中大趨勢(shì)

　　摘要：

　　對(duì)于投資而言，短期擾動(dòng)往往是難以準(zhǔn)確把握的；對(duì)于我們來說更有價(jià)值的投資線索，就是在紛繁復(fù)雜的變化之中，把握那些不變的規(guī)律。

　　站在長(zhǎng)期的維度來看，新冠疫情雖然擾動(dòng)了短期的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏，但不會(huì)改變兩個(gè)大趨勢(shì)：一是在“工程師紅利釋放+政策全面升級(jí)+研發(fā)投入高增”的共同呵護(hù)之下，產(chǎn)業(yè)持續(xù)升級(jí)；二是存量經(jīng)濟(jì)之下消費(fèi)、周期各行各業(yè)持續(xù)集中，馬太效應(yīng)強(qiáng)化。沿著這條路徑，我們能夠持續(xù)挖掘出具備成長(zhǎng)性的優(yōu)質(zhì)公司。

　　站在中期的維度來看，國(guó)內(nèi)疫情已經(jīng)得到有效管控，生產(chǎn)生活不斷恢復(fù)，隨著逆周期調(diào)控發(fā)力，內(nèi)需將率先企穩(wěn)修復(fù)。外需受全球疫情影響對(duì)經(jīng)濟(jì)有一定拖累，但為抵御疫情沖擊，全球流動(dòng)性大幅寬松，也將給資本市場(chǎng)帶來支撐。寬松的流動(dòng)性疊加政策刺激、消費(fèi)回補(bǔ)、以及持續(xù)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)，科技、周期、消費(fèi)板塊都有較好的投資機(jī)會(huì)。

　　具體來說，我們重點(diǎn)關(guān)注6大行業(yè)的投資機(jī)會(huì)：大眾消費(fèi)與服務(wù)、5G產(chǎn)業(yè)鏈、有色、高端裝備、新能源產(chǎn)業(yè)鏈、醫(yī)藥生物。

　　一、宏觀展望：內(nèi)需有望率先修復(fù)，全球流動(dòng)性寬松

　　2020年，突如其來的新冠疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏帶來擾動(dòng)，1-2月份中國(guó)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)觸底，無(wú)論是消費(fèi)還是投資，相比往年同期的下降幅度都在20%以上�？傮w來看疫情對(duì)于一季度的經(jīng)濟(jì)沖擊主要源于兩方面，一是全民居家隔離，消費(fèi)需求受到抑制；二是疫情防控加大遷移難度，復(fù)工復(fù)產(chǎn)受阻，逆周期調(diào)控政策難發(fā)力。展望二季度，我們認(rèn)為宏觀層面最大的驅(qū)動(dòng)因素看兩方面：一是復(fù)工復(fù)產(chǎn)后國(guó)內(nèi)逆周期調(diào)控發(fā)力，將驅(qū)動(dòng)內(nèi)需率先修復(fù)；二是全球流動(dòng)性大幅寬松。

　　1、國(guó)內(nèi)疫情緩解，二季度內(nèi)需有望率先修復(fù)

　　目前，國(guó)內(nèi)疫情已經(jīng)基本得到控制，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)已經(jīng)有序展開。3月下旬以來，除境外輸入病例之外，本土單日新增病例已降至個(gè)位數(shù)，截至3月28日，國(guó)內(nèi)現(xiàn)有確診病例也降至2691人；隔離入境人員、調(diào)減國(guó)際客運(yùn)航班等措施相繼推出，有助于加強(qiáng)對(duì)境外輸入病例的防控。隨著疫情得到控制，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)也在有序推進(jìn)：截至3月25日，全國(guó)除湖北外規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)平均開工率超過95%，中小企業(yè)開工率也達(dá)到71.7%。除此之外，高頻數(shù)據(jù)也顯示發(fā)電耗煤趨勢(shì)性回升，目前已經(jīng)基本恢復(fù)到往日同期正常水平。經(jīng)濟(jì)活動(dòng)回歸正�；�，刺激性政策才能夠真正滲透至實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　近期重要會(huì)議指出：“確保實(shí)現(xiàn)決勝全面建成小康社會(huì)目標(biāo)任務(wù)”，“要加大宏觀政策調(diào)節(jié)和實(shí)施力度”。目前國(guó)內(nèi)政策工具箱還有充足的應(yīng)對(duì)空間，潛在寬松空間較大，預(yù)計(jì)二季度逆周期調(diào)節(jié)舉措將加速出臺(tái)：貨幣政策方面，隨著海外加速寬松，主要央行政策利率已經(jīng)處于0附近，中美十年期國(guó)債利差已經(jīng)達(dá)到180bp以上，遠(yuǎn)超過80-100bp的“舒適區(qū)間”。而且2020年結(jié)構(gòu)性通脹消退，貨幣政策掣肘進(jìn)一步解除，預(yù)計(jì)二季度國(guó)內(nèi)貨幣政策將加快跟進(jìn)全球?qū)捤�。�?cái)政政策方面，近期重要會(huì)議指出將通過適當(dāng)提高財(cái)政赤字率、發(fā)行特別國(guó)債、增加地方政府專項(xiàng)債規(guī)模等一攬子計(jì)劃穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；除此之外，PSL、證金債等預(yù)算外手段也還有進(jìn)一步發(fā)力的空間。由于二季度外需壓力較大，穩(wěn)內(nèi)需的重要性更加凸顯，預(yù)計(jì)新、老基建將共同發(fā)力穩(wěn)投資，并進(jìn)一步擴(kuò)大消費(fèi)端刺激、減稅降費(fèi)等。此外，預(yù)計(jì)地產(chǎn)政策將在“房住不炒”的框架下繼續(xù)強(qiáng)化因城施策，一方面能夠釋放合理需求，保障房企現(xiàn)金流；另一方面保障土地市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，也能夠適度帶動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

　　寬松的流動(dòng)性配合寬財(cái)政和地產(chǎn)因城施策，有望共同推動(dòng)信用擴(kuò)張，預(yù)計(jì)二季度開始經(jīng)濟(jì)將觸底反彈。從投資端來看，今年地方專項(xiàng)債已經(jīng)前置發(fā)行10233億，其中68%投向了基建相關(guān)領(lǐng)域，比2019年的20%明顯提升，而3月份基建項(xiàng)目的復(fù)工率也基本恢復(fù)至90%左右，政府行為對(duì)經(jīng)濟(jì)的支持預(yù)計(jì)將在2季度得到體現(xiàn)。整體而言我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)影響最大的階段已經(jīng)過去，預(yù)計(jì)二季度經(jīng)濟(jì)將迎來補(bǔ)償性修復(fù)，而且反彈將持續(xù)。

　　2、海外防疫明顯升級(jí)，流動(dòng)性大幅寬松呵護(hù)經(jīng)濟(jì)，預(yù)計(jì)三季度外需逐步回穩(wěn)

　　雖然海外疫情仍然處于發(fā)酵期，但是，目前各國(guó)已經(jīng)相繼開始效仿中國(guó)加強(qiáng)防疫和隔離措施，截至3月25日，全球已經(jīng)有超過60個(gè)國(guó)家宣布進(jìn)入“緊急狀態(tài)”，部分國(guó)家已經(jīng)初見成效。參考中國(guó)、韓國(guó)、新加坡疫情防控的經(jīng)驗(yàn)，加強(qiáng)隔離對(duì)抑制疫情傳播是非常有效的，可以作為疫情拐點(diǎn)的領(lǐng)先指標(biāo)。按照中國(guó)、韓國(guó)、新加坡疫情防控的進(jìn)度，從開始實(shí)施嚴(yán)格的檢測(cè)、隔離管控措施到疫情高峰拐點(diǎn)到來，所需的時(shí)間大約在14-21天。伴隨著海外各國(guó)疫情防控升級(jí)我們預(yù)計(jì)海外疫情拐點(diǎn)可能在4月中旬左右到來。

　　在強(qiáng)化疫情防控的同時(shí)，為了應(yīng)對(duì)疫情對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊，海外各國(guó)逆周期調(diào)控舉措也在加快實(shí)施。一方面，各大央行快速推出各類寬松政策呵護(hù)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)，流動(dòng)性寬松幅度超過市場(chǎng)預(yù)期。比如，美聯(lián)儲(chǔ)近期針對(duì)市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)推出一系列寬松舉措，從快速降息至0利率→QE→各類流動(dòng)性工具→無(wú)限量QE，充分顯示出為了呵護(hù)經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)，流動(dòng)性支持將上不封頂?shù)膽B(tài)度，這是在2008年金融危機(jī)期間都不曾出現(xiàn)過的。在美聯(lián)儲(chǔ)“無(wú)限量”流動(dòng)性支持之下，海外市場(chǎng)流動(dòng)性緊張的狀況已經(jīng)初步緩解，美元指數(shù)回落、VIX指數(shù)下跌、黃金也重新開始顯示避險(xiǎn)屬性。另一方面，各國(guó)近期也相繼推出大規(guī)模財(cái)政刺激，3月26日召開的G20特別峰會(huì)提出，G20將啟動(dòng)總價(jià)值5萬(wàn)億美元的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，以應(yīng)對(duì)疫情對(duì)全球社會(huì)、經(jīng)濟(jì)和金融帶來的負(fù)面影響。

　　由于海外的疫情防控滯后于中國(guó)，預(yù)計(jì)二季度外需端仍會(huì)面臨一定的壓制，但目前全球流動(dòng)性極度寬松、各國(guó)的高額財(cái)政刺激計(jì)劃也已經(jīng)陸續(xù)落地，預(yù)計(jì)隨著政策刺激效果不斷累計(jì)，外需從三季度開始有望逐步回穩(wěn)。

　　二、產(chǎn)業(yè)升級(jí)和行業(yè)集中大趨勢(shì)不變，各類別均有較好投資機(jī)會(huì)

　　對(duì)于投資而言，我們認(rèn)為更重要的是在變化中把握不變的規(guī)律。在當(dāng)下中國(guó)，兩個(gè)重要的長(zhǎng)期趨勢(shì)正在持續(xù)顯現(xiàn)：

　　一是中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)。在國(guó)內(nèi)工程師紅利持續(xù)釋放、政策全面支持創(chuàng)新、企業(yè)研發(fā)投入高速增長(zhǎng)的共同呵護(hù)下，中國(guó)在科技領(lǐng)域不斷取得突破。這些趨勢(shì)是不會(huì)因新冠疫情而中斷的，相反，疫情催化下這個(gè)過程有望進(jìn)一步提速。比如用工缺口將倒逼企業(yè)提升生產(chǎn)流程的自動(dòng)化、智能化，疫情期間各類在線應(yīng)用滲透率也快速提升，諸多投資機(jī)會(huì)也將從中誕生。

　　二是行業(yè)集中度持續(xù)提升。存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代下，搶奪市場(chǎng)份額成為大部分周期、消費(fèi)類企業(yè)唯一的出路，未來強(qiáng)者恒強(qiáng)的邏輯將持續(xù)演繹，行業(yè)的集中度會(huì)持續(xù)提升。以快遞行業(yè)為例，頭部企業(yè)憑借強(qiáng)大的成本管控能力和優(yōu)質(zhì)的服務(wù)不斷搶奪市場(chǎng)份額，目前行業(yè)CR8市占率已經(jīng)達(dá)到80%以上。而面對(duì)新冠疫情，頭部企業(yè)具備更強(qiáng)的“抗逆性”，疫情后更會(huì)加速提升市場(chǎng)份額。

　　因此，站在長(zhǎng)期的維度，沿著這兩條路徑出發(fā)，我們能夠源源不斷的挖掘出具備成長(zhǎng)性的優(yōu)質(zhì)公司。中期來看，在逆周期調(diào)節(jié)持續(xù)發(fā)力的背景下，未來內(nèi)需有望率先修復(fù)，疊加寬松的流動(dòng)性支持，科技、周期、消費(fèi)都有值得挖掘的投資機(jī)會(huì)。

　　在行業(yè)選擇上，目前我們重點(diǎn)關(guān)注6大方向的投資機(jī)會(huì)：

　　1、大眾消費(fèi)與服務(wù)：受益于疫情后消費(fèi)回補(bǔ)+行業(yè)集中

　　中期來看，隨著內(nèi)需端刺激政策陸續(xù)出臺(tái)，二季度消費(fèi)有望回補(bǔ)。前期由于疫情的蔓延，線下消費(fèi)受到了比較嚴(yán)重的壓制，但消費(fèi)需求并沒有消失；隨著疫情的好轉(zhuǎn)，各地干部帶頭消費(fèi)、消費(fèi)券補(bǔ)貼等提振消費(fèi)舉措相繼出臺(tái)，前期受疫情壓抑的消費(fèi)需求有望逐漸釋放。線上消費(fèi)與服務(wù)本身受疫情的影響較小，前期的主要制約因素在于物流、配送，而隨著疫情好轉(zhuǎn)，物流恢復(fù)之后，有望繼續(xù)保持高速成長(zhǎng)。

　　長(zhǎng)期來看，中小企業(yè)加快退出，市場(chǎng)份額向頭部企業(yè)持續(xù)集中。由于頭部企業(yè)現(xiàn)金流更加穩(wěn)定、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)恢復(fù)能力更強(qiáng)，疫情之后隨著需求回補(bǔ)，頭部企業(yè)市場(chǎng)份額將加快擴(kuò)張。

　　2、5G產(chǎn)業(yè)鏈：受益于低利率+新基建+產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)

　　2020年是5G正式商用元年，隨著網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)的完善，基于5G網(wǎng)絡(luò)的應(yīng)用服務(wù)將層出不窮，產(chǎn)業(yè)鏈的投資機(jī)會(huì)從5G基站、5G終端，逐步轉(zhuǎn)向5G流量基礎(chǔ)設(shè)施及5G應(yīng)用，這是長(zhǎng)期不變的趨勢(shì)。

　　中期來看，疫情深刻改變了人們的生活、工作方式，在線類應(yīng)用得到快速滲透；而逆周期調(diào)控下新基建節(jié)奏加速，也將釋放硬件需求。

　　3、有色金屬：受益于全球流動(dòng)性寬松和成本端支撐

　　從供給端來看，疫情沖擊下大宗商品價(jià)格已經(jīng)下穿成本線，進(jìn)入底部區(qū)間，海外債務(wù)壓力較大的礦山巨頭可能開啟新一輪主動(dòng)減產(chǎn)，這意味著大宗商品價(jià)格進(jìn)一步下跌空間非常有限，成本端能夠形成支撐。

　　此外，為了對(duì)沖疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，世界各國(guó)進(jìn)一步加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)將是確定性的方向，全球流動(dòng)性大寬松，短期來看通縮擔(dān)憂得以緩解，中期來看全球各國(guó)逆周期調(diào)節(jié)加碼將最終帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)和通脹回暖。而有色金屬屬于早周期行業(yè)，隨著海外疫情見頂、流動(dòng)性寬松帶動(dòng)名義利率下行，有色資源股將具備較高彈性。

　　4、高端裝備：受益于產(chǎn)業(yè)升級(jí)與國(guó)產(chǎn)替代

　　長(zhǎng)期來看，伴隨著工程師紅利持續(xù)釋放，國(guó)內(nèi)高端裝備領(lǐng)域技術(shù)突破不斷出現(xiàn)，進(jìn)口替代的大趨勢(shì)不會(huì)改變，相關(guān)企業(yè)市占率不斷提升。

　　中期來看，國(guó)產(chǎn)設(shè)備與進(jìn)口產(chǎn)品技術(shù)差距已經(jīng)持續(xù)收窄，而疫情擴(kuò)散下海外產(chǎn)能受限，將進(jìn)一步強(qiáng)化國(guó)產(chǎn)替代的邏輯。此外，疫情之下的用工難強(qiáng)化了勞動(dòng)力密集型產(chǎn)業(yè)對(duì)于自動(dòng)化、智能化的需求，自動(dòng)化裝備的潛在需求轉(zhuǎn)化率后續(xù)有望上一臺(tái)階。

　　5、新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈

　　從長(zhǎng)期趨勢(shì)上來看，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)政策持續(xù)護(hù)航，海外傳統(tǒng)巨頭也紛紛向電動(dòng)化轉(zhuǎn)型，新能源汽車產(chǎn)業(yè)中長(zhǎng)期向上的趨勢(shì)不變。

　　而且，從產(chǎn)業(yè)鏈的角度來看，我國(guó)新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈無(wú)論是完整度還是產(chǎn)業(yè)鏈上各環(huán)節(jié)的市場(chǎng)份額，都處于全球領(lǐng)先地位，頭部企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入到海外巨頭供應(yīng)鏈。未來隨著海內(nèi)外終端需求釋放，將帶動(dòng)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈景氣度向上。

　　6、醫(yī)藥生物

　　長(zhǎng)期來看，在供給端，醫(yī)改持續(xù)推進(jìn)，優(yōu)先審評(píng)+醫(yī)保談判打通了國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥快速上市、放量之路，帶量采購(gòu)+嚴(yán)格限制輔助用藥也為創(chuàng)新藥和高端仿制藥釋放了巨大市場(chǎng)空間。在需求端，未來10年是我國(guó)人口老齡化比例的加速提升期，老齡化和消費(fèi)升級(jí)都將促進(jìn)醫(yī)療保健支出的增長(zhǎng)，行業(yè)需求端長(zhǎng)期向好。

　　中期來看，本次疫情不但不影響行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展邏輯，反而還將進(jìn)一步加快醫(yī)療系統(tǒng)的補(bǔ)短板進(jìn)程，同時(shí)疫情影響下行業(yè)需求端還將得到提振。