探索A股投資新機(jī)遇，私募積極備戰(zhàn)2020！

　　12月13日，由私募排排網(wǎng)、恒泰證券、銀華基金(博客,微博)主辦，恒泰期貨、利位投資聯(lián)合主辦，路孚特、凱納資本、融航信息協(xié)辦的“第八屆中國(guó)對(duì)沖基金年會(huì)”于北京隆重舉行。

　　在主題為“對(duì)沖基金新格局：變局與辨局”圓桌論壇上，我們邀請(qǐng)到恒泰證券胡三明、銀華基金張凱、磐耀資產(chǎn)辜若飛、西藏銀帆投資李君、相聚資本張翔、豐嶺資本李濤、弘酬投資夏育松。各路精英齊聚一堂，縱橫捭闔，議題包括2020年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)研判及應(yīng)對(duì)策略；指數(shù)化投資的發(fā)展現(xiàn)狀與趨勢(shì)前瞻；聚焦指數(shù)投資新時(shí)代，探索ETF投資新高地；2020年A股行情判斷及投資機(jī)遇分享等。

　　私募證券圓桌對(duì)話

　　對(duì)沖基金新格局：變局與辨局

　　對(duì)話嘉賓：

　　恒泰證券投資總監(jiān)胡三明

　　銀華基金量化投資部副總監(jiān)張凱

　　上海磐耀資產(chǎn)管理有限公司董事長(zhǎng)辜若飛

　　西藏銀帆投資管理有限公司投資總監(jiān)李君

　　相聚資本管理有限公司首席策略師張翔

　　深圳豐嶺資本管理有限公司研究總監(jiān)李濤

　　北京弘酬投資管理有限公司策略總監(jiān)夏育松

　　

　　以下是精彩內(nèi)容摘要：

　　主持人：

　　我們還是按照慣例先請(qǐng)每一位簡(jiǎn)單介紹一下自己的公司和自己的情況。

　　胡三明：

　　大家好，我先來代表恒泰證券歡迎大家參加我們跟私募排排網(wǎng)、銀華基金的活動(dòng)，我是恒泰證券的投資總監(jiān)，我主要負(fù)責(zé)整個(gè)公司的自營(yíng)投資業(yè)務(wù)，含權(quán)益、債券和新三板做市三個(gè)業(yè)務(wù)板塊。謝謝大家。

　　

　　張凱：

　　各位在座的嘉賓，我上午跟大家做過主題分享，我是銀華基金的量化投資部的張凱。

　　

　　辜若飛：

　　我是上海磐耀資產(chǎn)管理公司的創(chuàng)始人辜若飛，磐耀資產(chǎn)是一家以多種策略為主的私募公司，到目前整個(gè)公司累計(jì)發(fā)行產(chǎn)品數(shù)量超過40只，累計(jì)備案的管理規(guī)模超過30億，這是我們公司的基本情況。

　　

　　李君：

　　大家好，我是西藏銀帆投資的李君，西藏銀帆投資成立于2011年，主要專注于股票多頭策略，目前公司管理產(chǎn)品超過11只。我們公司的投資理念是：有擇時(shí)的價(jià)值投資，通過分析基本面發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值，同時(shí)結(jié)合我們的“九維度”擇時(shí)模型，實(shí)現(xiàn)低回撤率下的長(zhǎng)期復(fù)合回報(bào)。公司是2012年的全國(guó)私募冠軍，團(tuán)隊(duì)一直堅(jiān)持和踐行公司的投資理念，成立8年以來，為投資者創(chuàng)造了較好的復(fù)合回報(bào)。

　　

　　張翔：

　　大家好，我是相聚資本的張翔，我們是成立于2015年的一家陽光私募，與在座的相比我們公司可能比較年輕，但是我們主要投研負(fù)責(zé)人有10多年的從業(yè)經(jīng)歷，我們?cè)诔闪⒌倪@幾年每年都取得了正收益，我們最大的特點(diǎn)就是股票多頭，以選股為主，我們?cè)跉w因分析里面我們70%的絕對(duì)收益和超額收益都是來自于選股，所以我們希望無論市場(chǎng)漲跌都可以給持有人創(chuàng)造絕對(duì)回報(bào)和相對(duì)回報(bào)。

　　

　　李濤：

　　大家好，我是豐嶺資本李濤，豐嶺資本是2013年成立的，我們創(chuàng)始人來自公募，之前在銀華做了十多年，出來自己做私募，我們現(xiàn)在規(guī)模大概30億，發(fā)了20多只產(chǎn)品。其實(shí)我們不太擅長(zhǎng)擇時(shí)，我們主要還是通過自上而下的資產(chǎn)配置和自下而上進(jìn)行股票的選擇，我們對(duì)行業(yè)沒有偏好，行業(yè)比較分散，但持股比較集中，最近幾年收益率還可以。我們比較看重股票的性價(jià)比還有預(yù)期差，投資風(fēng)格比較穩(wěn)健，一直回撤不大，大概是這樣。

　　

　　夏育松：

　　大家下午好，我是北京弘酬投資的夏育松。我們弘酬投資是2008年成立的，到現(xiàn)在有11年的時(shí)間，這段期間我們一直在做一個(gè)產(chǎn)品就是FOF，我們是FOF界的老兵。我們從成立之后歷經(jīng)“公轉(zhuǎn)私”第一波浪潮和2015年的私募大發(fā)展的浪潮，相當(dāng)于跟很多私募相當(dāng)于共同成長(zhǎng)起來的。我們同平臺(tái)的可能有幾位的機(jī)構(gòu)是我們投資的對(duì)象，其實(shí)我們也有很多投資的機(jī)會(huì)已經(jīng)建立起來了，希望以后跟大家多多合作。

　　

問題一：2020年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)研判及應(yīng)對(duì)策略

　　主持人：

　　首先第一個(gè)問題先圍繞大家關(guān)注的國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)包括一些基本面的變化，2020年會(huì)是什么情況，各自會(huì)采用什么樣的策略。上一組的嘉賓更多談到國(guó)際形勢(shì)包括中美關(guān)系等等一些看法，我們知道中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議剛剛開了，也定調(diào)了2019年，對(duì)明年做了方針的制定，所以結(jié)合這樣的一些內(nèi)容，你們覺得有什么樣的亮點(diǎn)一起聊一聊？

　　胡三明：

　　我覺得大家對(duì)明年的經(jīng)濟(jì)的分歧還是比較小，可能覺得是緩慢下行、觸底的過程。我覺得分歧小，但是也得提防有些意外因素的出現(xiàn)，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)波動(dòng)，比如說明年可能要保證我們一些目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，中美關(guān)系的暫時(shí)的緩和，也可能今年的消費(fèi)比較差，汽車、手機(jī)賣得都不好，明年是手機(jī)的大年，可能新能源汽車在某個(gè)技術(shù)上有突破以后，經(jīng)濟(jì)在汽車、新能源這方面會(huì)出現(xiàn)比較樂觀的變化。

　　總結(jié)一句話就是中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)我覺得在緩慢的下行觸底過程中，我們得提防它在短期的一種反彈，如果是有政策刺激或者事件因素導(dǎo)致反彈的話可能是短期現(xiàn)象，如果不刺激的話我覺得經(jīng)過明年以后可能整個(gè)經(jīng)濟(jì)就會(huì)觸底，會(huì)緩慢向上走，這樣市場(chǎng)比較健康。

　　所以應(yīng)對(duì)的策略我反而覺得不應(yīng)過分關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)，我們以股票市場(chǎng)為例，如果是經(jīng)濟(jì)下行的話，那么對(duì)債券市場(chǎng)是有利的，對(duì)信用債可能風(fēng)險(xiǎn)大一些，信用風(fēng)險(xiǎn)可能發(fā)生。

　　但，對(duì)股票市場(chǎng)，整個(gè)今年的經(jīng)濟(jì)是一直下行的，但是今年是中國(guó)的股票市場(chǎng)大年，各種機(jī)會(huì)特別多，大家掙錢非常容易，無論任何一種風(fēng)格都能賺到錢。明年我覺得即使在經(jīng)濟(jì)緩慢下行的過程中，股票市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)其實(shí)還是挺多的。在今年有些股票漲得特別大了，明年的投資造成的壓力和難度很多，好的東西不夠便宜，便宜的東西大家又不愿意去買。

　　主持人：

　　具體到怎么去選，待會(huì)我們?cè)谟懻揂股的環(huán)節(jié)中請(qǐng)胡總做補(bǔ)充。

　　張凱：

　　我們這邊對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)大概是這么個(gè)思路，一般大家看各個(gè)賣方、各個(gè)券商的首席宏觀分析師基本會(huì)給你講三個(gè)維度，第一個(gè)維度宏觀經(jīng)濟(jì)、第二個(gè)維度中央政策、第三個(gè)維度產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。我沿著三個(gè)維度說一下我們的判斷。

　　宏觀整體我們的判斷是新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換仍將延續(xù)，仍將延續(xù)的意思是已經(jīng)開始了而且將會(huì)延續(xù)，2018年是一個(gè)起點(diǎn)，2019年是中期，以后還會(huì)繼續(xù)。

　　我是2009年入行，從我入行到現(xiàn)在開始我的經(jīng)驗(yàn)就是地產(chǎn)+基建反復(fù)來，一直到最近兩三年開始提改革，開始提新經(jīng)濟(jì)，開始提消費(fèi)升級(jí)，開始提創(chuàng)新。

　　舊動(dòng)能在2018年年底的時(shí)候，很多的賣方包括很多的買方都覺得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)兩邊的引擎是不是有強(qiáng)制熄火或者強(qiáng)制減速？很多人不信。從一個(gè)維度可以看得很清楚，今年的地產(chǎn)股基本上在四季度之前，前面三個(gè)季度每個(gè)季度都會(huì)來一次像樣的反彈，但是很快就被打斷，這背后就說明了還有很多投資人他不信舊動(dòng)能要慢慢淡出，他相信會(huì)放松，這一年下來就可以看到中央政府定力非常強(qiáng)。

　　所以我們覺得按照這個(gè)趨勢(shì)去延續(xù)，基建、地產(chǎn)還是會(huì)慢慢衰退。基建從2018年到現(xiàn)在喊了一年，大家可以看到跟基建相關(guān)的股票漲得就是建材、水泥，其他的基建像建筑這些都沒起來。所以我未來一年看這方面的信心不要高，但反過來覺得比較有機(jī)會(huì)的還是消費(fèi)和科技。

　　什么樣的消費(fèi)？品牌化的消費(fèi)，符合大家錢包鼓起來的消費(fèi)，IP化的消費(fèi)，我認(rèn)這個(gè)人、認(rèn)這個(gè)品牌、認(rèn)這個(gè)價(jià)值觀。我記得我這兩天在聽之前2015年羅振宇的演講我印象特別深，在四年前就講到中國(guó)的消費(fèi)是品牌化、IP化，現(xiàn)在確實(shí)在對(duì)應(yīng)。然后是科技的新浪潮帶來新的信息消費(fèi)。

　　第二是政策，政策大概有四個(gè)判斷：地產(chǎn)不放松、貨幣不放水、人民幣不貶值、第四個(gè)忘了。在政策方面我覺得大的思維就是延續(xù)2019年的定力保持不變，著眼于我們內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和政府體制的改革。

　　第三個(gè)維度是產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)其實(shí)剛剛已經(jīng)提到了消費(fèi)和科技，尤其是以5G為新一輪科技周期，至少五年以上的科技周期的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶來的以此為基礎(chǔ)的一系列架在5G之上的應(yīng)用，最典型的像現(xiàn)在大家講智能汽車、新能源汽車、人工智能、邊緣計(jì)算，都會(huì)是以5G為一個(gè)載體的新科技，所以我覺得大的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)是這樣的。如果說對(duì)這個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)有一個(gè)應(yīng)對(duì)的話，我覺得不需要應(yīng)對(duì)，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增速下滑這個(gè)不是重點(diǎn)，股票定價(jià)怎么定價(jià)，股票定價(jià)等于未來每一期現(xiàn)金流的折現(xiàn)，現(xiàn)在的現(xiàn)金流低不代表十年以后的經(jīng)濟(jì)增速低，現(xiàn)在的股票折現(xiàn)率高不代表未來的股票折現(xiàn)率還會(huì)高。尤其是11月之后現(xiàn)在有空前的民族的凝聚力，有這種大的趨勢(shì)，我覺得應(yīng)對(duì)政策很簡(jiǎn)單，持有A股。

　　主持人：

　　A股中的方向上待會(huì)我們也來詳細(xì)分享一下。

　　辜若飛：

　　我是比較贊成前面胡總的觀點(diǎn)，我們是認(rèn)為整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)和A股的關(guān)系其實(shí)是非常低的，因?yàn)槲易约菏?008年開始做投資，到現(xiàn)在11年，這11年里面整個(gè)我們的宏觀經(jīng)濟(jì)以11年維度來看的話是取得了突飛猛進(jìn)式的發(fā)展，你看我們的A股指數(shù)其實(shí)還在原地附近不動(dòng)，也就是說從整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)去指引A股的走勢(shì)來看的話，不用說短周期來看是無效的，從中期的角度來看都有可能是無效的。但是拉的時(shí)間足夠長(zhǎng)的話，它仍然是有效的。我們認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)于A股的影響，其實(shí)關(guān)聯(lián)度是非常低的。作為我們股票多頭策略來說，即使是在這十年不太漲指數(shù)的一個(gè)背景之下，仍然有很多結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)出來。所以說我們始終覺得對(duì)于我們最重要的事情不是說把精力放在去研究宏觀經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)與弱，從而判斷A股投資的一個(gè)方向，而是說正式地把自己的精力放在產(chǎn)業(yè)的研究、放在公司的研究上面，去把這一塊做得精、做得深，那你才有可能在整個(gè)A股的投資中能夠獲得一個(gè)相對(duì)比較長(zhǎng)周期的收益。

　　所以宏觀這一塊我們是不太過多關(guān)注的這是我們的一個(gè)觀點(diǎn)。

　　李君：

　　談到宏觀經(jīng)濟(jì)這一塊我的觀點(diǎn)可以用兩個(gè)詞語來概括：一個(gè)是悲觀，一個(gè)是樂觀。

　　悲觀：是我對(duì)全球的經(jīng)濟(jì)是偏悲觀的，目前整個(gè)全球的經(jīng)濟(jì)正處在第三次工業(yè)革命所帶來的效率提升效應(yīng)的末期，所以我們可以看到全球GDP的增長(zhǎng)速度從2018年、2019年甚至可能到明年2020年，都是在往下走。IMF最新的預(yù)測(cè)已經(jīng)把今年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度從3.3%調(diào)到了3%，實(shí)際上我覺得有可能連3%都達(dá)不到，明年全球經(jīng)濟(jì)應(yīng)該還會(huì)比今年再差一點(diǎn)。試想一下，如果全球經(jīng)濟(jì)沒有下行壓力的話，現(xiàn)在全世界三十幾個(gè)國(guó)家有必要集體降息嗎？降息就是為了對(duì)沖經(jīng)濟(jì)增速的下滑。這是我的第一個(gè)觀點(diǎn)。

　　樂觀：是我對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)是樂觀的，為什么這么講？目前全球的經(jīng)濟(jì)增速明年可能會(huì)破3，但是中國(guó)2020年的GDP增速我認(rèn)為大概率還能夠維持在6%以上，如果從投資的角度來講，這是一個(gè)比全球平均收益率高一倍的機(jī)會(huì)。為什么會(huì)有這么大的信心？首先中國(guó)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)鏈比較長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)韌性比較強(qiáng)，加上明年是我們“十三五”規(guī)劃的最后一年，也是收官之年，這個(gè)規(guī)劃目標(biāo)大概率是要實(shí)現(xiàn)的。所以明年在宏觀政策上面尤其財(cái)政政策上面應(yīng)該會(huì)有更多的去托底我們經(jīng)濟(jì)的政策出來，在消費(fèi)這塊應(yīng)該來說是比較平穩(wěn)的，且貢獻(xiàn)明年GDP的主要增量。出口這塊我是覺得明年應(yīng)該會(huì)出現(xiàn)一個(gè)階段性的緩和，盡管中美貿(mào)易戰(zhàn)長(zhǎng)期可能是一個(gè)反復(fù)糾結(jié)的過程，但我覺得從明年的短期來看相比2019年是有緩和的。所以明年在出口這塊我個(gè)人覺得應(yīng)該會(huì)得到邊際上的改善，加上基建還有房地產(chǎn)政策上也是有邊際上的改善。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這塊我不但有，從投資選擇上面我們覺得不能因?yàn)槿�球�?jīng)濟(jì)不好我們就不投資，如果不投資的話我們的收益率只能是0，其實(shí)投資最終做的是一個(gè)比較，去比較全球、全世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)相對(duì)的增長(zhǎng)速度，在這種情況下我覺得從相對(duì)比較的角度更看好中國(guó)明年的整體增長(zhǎng)。

　　主持人：

　　李總的觀點(diǎn)讓我想到之前在上海聽到金燦榮教授的觀點(diǎn)，現(xiàn)在全球進(jìn)入到比爛的時(shí)代，可能會(huì)覺得我們的經(jīng)濟(jì)有很多的問題，但是看看其他國(guó)家經(jīng)濟(jì)有更多的問題。全球的經(jīng)濟(jì)是悲觀的，但是中國(guó)是樂觀的態(tài)度。

　　張翔：

　　我們建立了數(shù)量化的宏觀分析框架，并更加關(guān)注具體的指標(biāo)對(duì)我們投資的指引。我們的大類資產(chǎn)分析框架以利率為核心，大家看到中國(guó)現(xiàn)在的十年期國(guó)債在全球主要經(jīng)濟(jì)體中是一枝獨(dú)秀，達(dá)到 3左右的水平。歐日整體都在負(fù)利率區(qū)間，美國(guó)國(guó)債一度創(chuàng)了很多年新低。國(guó)債利率水平是市場(chǎng)對(duì)本幣計(jì)價(jià)的無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)的定價(jià)，能看到中國(guó)在全球主要經(jīng)濟(jì)體的形勢(shì)是比較好的。

　　從今年經(jīng)濟(jì)的實(shí)際情況來看，大家雖然都說差，但是如果去細(xì)拆結(jié)構(gòu)和最后的表現(xiàn)來看并不差，特別是和地產(chǎn)相關(guān)的行業(yè)，無論是商品價(jià)格還是公司盈利水平，包括建筑相關(guān)行業(yè)的股票表現(xiàn)都是很好的。大家看到的差是相比2017年、2018年是從高點(diǎn)往回走的狀態(tài)。最近幾個(gè)月的社融數(shù)據(jù)開始明顯往上走，社融是經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先指標(biāo)。明年的GDP數(shù)字上大家爭(zhēng)議的是否保6，具體的數(shù)字對(duì)投資的指導(dǎo)意義不大，我們的宏觀的看法是要有底線思維，宏觀帶來的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較小，我們可以去發(fā)揮優(yōu)勢(shì)選股。

　　另一個(gè)宏觀中的重要數(shù)字是CPI，大家最近討論很多，因?yàn)樨i肉的問題很多可能會(huì)上到5。在投資意義上CPI不是討論絕對(duì)數(shù)字的多少，而是CPI背后對(duì)央行貨幣政策的影響，目前從央行的市場(chǎng)表態(tài)和最后的一些操作來看，我們認(rèn)為這不會(huì)對(duì)央行的貨幣政策產(chǎn)生明顯的反向。雖然明年CPI的絕對(duì)數(shù)值可能會(huì)處在相對(duì)較高的位置，但不妨礙市場(chǎng)化利率下行的趨勢(shì)。利率的下行對(duì)股票來說體現(xiàn)出性價(jià)比。所以綜合以上的宏觀環(huán)境我們看好A股。

　　李濤：

　　我們董事長(zhǎng)會(huì)對(duì)宏觀有一些判斷，然后進(jìn)行資產(chǎn)配置，我自己更擅長(zhǎng)于自下而上的選股。2018年大家都說很差，2019年就已經(jīng)表現(xiàn)出了韌性，我覺得明年是底部往上，最差的時(shí)候已經(jīng)過去了，但邊際改善是怎么改善不好說，有可能改善一點(diǎn)，可能是結(jié)構(gòu)性的。整體上我覺得是相對(duì)降速的過程，這肯定是一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)。宏觀經(jīng)濟(jì)指導(dǎo)投資的話，我覺得很多時(shí)候不是有很強(qiáng)的相關(guān)性。如果拉長(zhǎng)來看，從A股整個(gè)歷史或者說海外二級(jí)市場(chǎng)來看，在宏觀經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候不是說股市就一定是熊市，很多時(shí)候它會(huì)是慢牛。剛才大家討論說美股已經(jīng)歷經(jīng)了十年的牛市，但它是慢牛的過程。你去看美國(guó)經(jīng)濟(jì)這十年真的表現(xiàn)很好嗎？其實(shí)這十年的表現(xiàn)不如它2000-2007年這段時(shí)間。所以，宏觀經(jīng)濟(jì)和二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)不是高度相關(guān)的，用宏觀經(jīng)濟(jì)指導(dǎo)二級(jí)投資，我覺得不是一個(gè)很精準(zhǔn)的指標(biāo)。

　　在這種情況下我們?nèi)フ乙恍┙Y(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，我覺得最終還是通過選股來獲得超額收益，戰(zhàn)勝市場(chǎng)。

　　夏育松：

　　我們不是做非常多的宏觀研究，因?yàn)槲覀兺顿Y的標(biāo)的就是各位臺(tái)上的產(chǎn)品，但我們對(duì)宏觀也比較重視，畢竟對(duì)總體的策略配置還是會(huì)有很大的影響。我簡(jiǎn)單說說我們對(duì)宏觀的看法，前面幾位大佬已經(jīng)把比較多的、比較細(xì)致的觀點(diǎn)說出來了，我就簡(jiǎn)單做一些概括性的總結(jié)。

　　目前從大的面上來講，宏觀上大家都已經(jīng)非常接受的都有一些共識(shí)的，經(jīng)濟(jì)增速的下降，還有結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型，包括我們政策上一定是在保持穩(wěn)定，其實(shí)這幾個(gè)方面大家都是能夠有共識(shí)了，沒有太大的疑問。關(guān)鍵可能是在一些細(xì)節(jié)的變化上面，可能會(huì)在于階段性的比如有庫(kù)存的波動(dòng)或者國(guó)內(nèi)國(guó)外宏觀形勢(shì)的一些變化，尤其是中美之間可能確實(shí)現(xiàn)在釋放的最新信息是大概率達(dá)成第一階段的協(xié)議。所以這一塊可能會(huì)對(duì)我們明年階段性的一些宏觀數(shù)據(jù)有一些影響和變化。

　　我們的A股不是說百分之百跟我們的宏觀有一定的關(guān)聯(lián)度，但是多多少少繞不開大的背景。所以不論是從個(gè)股也好，從大的行業(yè)方向來講都是有一定的影響。

　　我剛剛想有一個(gè)比較細(xì)的東西，我們今年2019年經(jīng)濟(jì)增速在往下走，其實(shí)反映到幾個(gè)細(xì)項(xiàng)來講，最大是我們投資的下滑，尤其是制造業(yè)，我們?cè)诨�建和房地產(chǎn)的增速上面還是在保持穩(wěn)定，最大的一塊就是制造業(yè)的下滑，制造業(yè)下滑可能有幾個(gè)原因，第一是我們過往的資管新規(guī)包括去杠桿的政策導(dǎo)致我們對(duì)未來這樣一個(gè)資金的投資的來源會(huì)有一定的限制，還有一個(gè)就是針對(duì)我們經(jīng)濟(jì)增速，民間的投資對(duì)需求有一個(gè)擔(dān)憂，還有是外需就是跟美國(guó)這一塊確實(shí)一定程度上沒有達(dá)到一定的和解。從現(xiàn)在國(guó)內(nèi)國(guó)外的形勢(shì)來看，從政策來講我覺得貨幣政策已經(jīng)在現(xiàn)在的結(jié)構(gòu)上進(jìn)行調(diào)整，已經(jīng)在支持我們的小微企業(yè)的發(fā)展，從美國(guó)這方面來講暫時(shí)會(huì)有一定的貿(mào)易的緩和期，所以我覺得可能在未來的一個(gè)季度或者半年里面，投資增速可能會(huì)有一定的改善，在這個(gè)時(shí)間段我們的宏觀經(jīng)濟(jì)可能會(huì)有一些階段性的表現(xiàn)。

　　問題二：指數(shù)化投資的發(fā)展現(xiàn)狀與趨勢(shì)前瞻

　　主持人：

　　感謝幾位對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的一些分析和策略上的分享。我們接下來要請(qǐng)胡總和張總聊一聊指數(shù)化投資，目前國(guó)內(nèi)在這塊的發(fā)展現(xiàn)狀是什么樣的，未來趨勢(shì)是怎樣？先請(qǐng)胡總分析一下。

　　胡三明：

　　說到指數(shù)投資我不是特別專業(yè)，但是我挺看好的，特別是從去年以后，2018年之前指數(shù)化投資我是不看好的，因?yàn)榇蠹医?jīng)常講到中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這么多年翻了多少番，但是中國(guó)的指數(shù)表現(xiàn)不是太好，沒有特別好的指數(shù)。第二是我們的市場(chǎng)環(huán)境，原來是機(jī)構(gòu)化不明顯，自從有了外資大規(guī)模進(jìn)來以后，機(jī)構(gòu)投資者不斷壯大以后，市場(chǎng)影響也越來越大，包括這幾年的核心資產(chǎn)、白馬股行情，這都是機(jī)構(gòu)化的表現(xiàn)。之前沒有這些環(huán)境的話，我們做指數(shù)化投資很難掙到錢，你買指數(shù)、買上證指數(shù)、滬深300大大跑出了主動(dòng)性管理的基金。

　　剛才主持人提到從國(guó)際市場(chǎng)來看主動(dòng)型基金很難跑贏指數(shù)，我們恰恰相反，原因在于我們認(rèn)為在于可能指數(shù)構(gòu)成結(jié)構(gòu)與這幾年的白馬股行情有偏差。�？偟膩砜慈绻�我們丟掉上證指數(shù)和一些我們耳熟能詳?shù)倪@些指數(shù)，做一些細(xì)分的話，其實(shí)中國(guó)市場(chǎng)還挺好的。所以我覺得綜合一下，我覺得投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，中國(guó)越來越多的指數(shù)公司的出現(xiàn)和一些新的指數(shù)產(chǎn)生以后，我覺得指數(shù)化投資的空間就比較大。作為投資者來講，所謂專業(yè)投資者我覺得也能夠利用指數(shù)化投資的這種工具，作為一種個(gè)人或者是研究力量比較弱的機(jī)構(gòu)的話，更應(yīng)該利用指數(shù)化的工具，利用指數(shù)化的工具能夠減少對(duì)研究的一些依賴，而且我們知道這幾年爆雷的特別多，個(gè)人買股票踩雷概率比較高，指數(shù)化很容易規(guī)避這一點(diǎn)。

　　接下來緊接著就是對(duì)于指數(shù)化投資的一些指數(shù)還有一些工具，比如期權(quán)、期貨利用一些對(duì)沖工具能產(chǎn)生比較好的收益，為不同風(fēng)格的投資者提供不同的選擇。

　　總的來講我覺得接下來是比較看好指數(shù)化投資的。

　　張凱：

　　胡總講到一個(gè)大家可能都會(huì)想到的觀點(diǎn)就是A股十年茅臺(tái)(600519)飛上天，指數(shù)原地踏步不動(dòng)。這中間有一個(gè)概念的偏差，就是你買的是指數(shù)沒錯(cuò)，但是你買的是什么指數(shù)？指數(shù)有個(gè)編制，可能很多投資人不一定研究特別細(xì)，但是我們做量化出身會(huì)對(duì)這個(gè)東西研究特別細(xì)。上證指數(shù)有多少人知道把兩桶油拉一下上證指數(shù)就能抖一抖？上證50有多少人知道把平安茅臺(tái)拉一下這個(gè)指數(shù)就會(huì)抖？換句話說指數(shù)的編制或者說大家通常理解的這些指數(shù)的編制其實(shí)是造成大家認(rèn)為經(jīng)濟(jì)漲了，牛股多了，但是指數(shù)不賺錢的一個(gè)概念的來源。

　　我們換一個(gè)模式想一想，如果我告訴大家今年我們可以拿到市場(chǎng)上公開的，找到一個(gè)比如芯片指數(shù)或者半導(dǎo)體指數(shù)，大家可以看一看這個(gè)指數(shù)今天漲了。我沒看最新的數(shù)據(jù)，我上一次看數(shù)據(jù)的時(shí)候它的漲幅是110%。我相信絕大部分的機(jī)構(gòu)也好，個(gè)人也好，在2019年這樣一個(gè)所謂的牛股滿天飛的背景下面，我相信今年年初到現(xiàn)在很少有人加權(quán)就是可投資規(guī)模的復(fù)權(quán)（音）年化收益率超過100億。

　　再找一個(gè)指數(shù)很簡(jiǎn)單叫做畜牧指數(shù)，畜牧就是牲口、豬、雞等等，畜牧指數(shù)里面有溫室、牧園、醫(yī)生，這個(gè)指數(shù)漲多少？我上一次看的時(shí)候是漲了80多，誰能說這個(gè)指數(shù)不好？好像不太能。可能大家覺得這個(gè)指數(shù)講得有點(diǎn)偏了，剛好就是今年行情走的好、板塊走的好，所以行情偏了。萬德自己編的或者同花順(300033,股吧)自己編的都有，叫龍頭白馬指數(shù)或者藍(lán)籌股指數(shù)或者叫MSCI入選指數(shù)。這些指數(shù)我說一個(gè)數(shù)字從2016年年底或者2016年到現(xiàn)在，這些都是很客觀存在的每半年甚至每一年這個(gè)股票到30%多、40%的指數(shù)，這些股票每年跑贏滬深300，20%以上。大家可以想一想從2016年到現(xiàn)在，每年跑贏滬深300，20%，單算跑贏負(fù)利率已經(jīng)快一倍了。

　　不是說指數(shù)不好，只是在過往的證券業(yè)或者基金業(yè)的發(fā)展之中，大家沒有把指數(shù)的編制從傳統(tǒng)意義的上證指數(shù)、滬深300指數(shù)或者中證500指數(shù)里面抽離出來，去看更多樣化的空間、更多樣化的標(biāo)的、更多樣化的主題，所以這也是我覺得以后大家在指數(shù)化的投資這一塊可能會(huì)有更多的關(guān)注，因?yàn)闀?huì)看到越來越多的所謂的被動(dòng)的投資，所謂的ETF的投資。這些被動(dòng)基金、指數(shù)基金會(huì)看到他們長(zhǎng)期在公募基金收益率排行榜里面霸屏，不光主流基金霸屏，被動(dòng)基金也會(huì)霸屏。

　　我去年在我們公司年會(huì)上講的，今年被應(yīng)驗(yàn)，第一個(gè)觀點(diǎn)是中國(guó)指數(shù)化投資規(guī)模份額會(huì)越來越快的增長(zhǎng)，我記得我十年前參加工作的時(shí)候指數(shù)化投資在A股權(quán)益類產(chǎn)品里面除了公募基金以外占比不到5%，在去年年底這個(gè)數(shù)已經(jīng)到了40%，今年的數(shù)據(jù)我沒有具體統(tǒng)計(jì)，但我知道主動(dòng)型權(quán)益基金今年的規(guī)�；蛘哔Y產(chǎn)管理規(guī)模是沒有變化的。但是我知道今年發(fā)了好幾千億的ETF，所以今年可能到50%以上，所以規(guī)模越來越大，權(quán)重越來越大。

　　第二個(gè)特點(diǎn)是機(jī)構(gòu)化特征越來越明顯，以前大家覺得ETF也好、分級(jí)基金也好，都是散戶玩的，但是我們?cè)?015年的時(shí)候看到分級(jí)基金里面機(jī)構(gòu)的占比40%，現(xiàn)在看我們的ETF覺得都是散戶的投資工具，ETF的機(jī)構(gòu)占比也有40%，所以第二個(gè)特點(diǎn)是機(jī)構(gòu)化。第三個(gè)特點(diǎn)跟所有的行業(yè)一樣，龍頭越來越集中，前20家公募基金在指數(shù)化投資這邊的份額占比在去年年底的時(shí)候是99%，在今年前15家的規(guī)模占比就已經(jīng)達(dá)到99%。我覺得這是一個(gè)大家不得不重視的就像所謂的房間里的大象，不得不重視的東西，它作為一個(gè)工具如果以后有越來越多的選擇、越來越多的標(biāo)的、越來越多的流動(dòng)性，我覺得不管是公募基金、私募、散戶，大家都可以把自己底層的貝塔從傳統(tǒng)意義一定是股票往越來越聰明的Smart貝塔這邊靠。

　　問題三：聚焦指數(shù)投資新時(shí)代，探索ETF投資新高地

　　主持人：

　　接下來請(qǐng)胡總聊一聊ETF，它是非常重要的投資工具，它有一些什么樣的投資特點(diǎn)，在投資中怎么樣應(yīng)用？有沒有經(jīng)驗(yàn)可以跟我們分享？

　　胡三明：

　　ETF作為我們機(jī)構(gòu)投資者來講，我們最主要的就是在二級(jí)市場(chǎng)買賣便捷，第二就是發(fā)現(xiàn)一些套利的機(jī)會(huì)，包括大家可能在新聞里面看到有些換購(gòu)，還有ETF做市提高它的流動(dòng)性這樣一些機(jī)會(huì)。一是可能講對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來說加倉(cāng)比較快，比較方便，場(chǎng)內(nèi)、場(chǎng)外有多種選擇。做套利的話也有，但是我覺得這是辛苦錢，利潤(rùn)比較微薄，沒有風(fēng)險(xiǎn)�，F(xiàn)在中國(guó)的期權(quán)市場(chǎng)原來發(fā)展比較慢，接下來期權(quán)有了以后對(duì)于指數(shù)的期權(quán)加進(jìn)來以后又衍生出各種操作方法。

　　主持人：

　　我想這個(gè)問題還是張總稍微補(bǔ)充一下，關(guān)于ETF在投資中的應(yīng)用。

　　張凱：

　　在投資中的應(yīng)用我就說兩個(gè)類型的ETF，第一個(gè)類型就是所謂的寬基指數(shù)，就是滬深300、中證500、中證1000這種。在座的各位嘉賓都說了其實(shí)自己都屬于自下而上，不太care指數(shù)，所以對(duì)于做得比較優(yōu)秀的私募同行可能寬基指數(shù)用得不太多，用得比較多的是散戶，會(huì)考慮把中國(guó)的經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)作為實(shí)現(xiàn)自己的資產(chǎn)保值增值的一個(gè)工具的這些散戶，可以通過定額的方式也好，或者通過一些跌得越多、買得越多的方式也好，來做長(zhǎng)線投資。當(dāng)然如果要做這一類的投資，其實(shí)我個(gè)人更推薦的是指數(shù)增強(qiáng)，如果你也是要投滬深300，你投ETF，我自己覺得你不如投一個(gè)你信任的，你覺得一年能給你做5%-10%增強(qiáng)的指數(shù)基因，這樣每年5%-10%的超額收益，剛才也提到如果復(fù)利（音）下來，7%可能十年就一倍了。

　　對(duì)于更高的專業(yè)化的投資或者說像一些比較優(yōu)秀的FOF，或者一些比較優(yōu)秀的私募基金，尤其是自下而上做選股的私募基金，我覺得一個(gè)比較可行的思路是它可以作為你要買的那一類標(biāo)的的一個(gè)替代，我打一個(gè)比方比如說今年的豬周期或者養(yǎng)殖周期大家相對(duì)比較確定，至少?gòu)?019年一季度開始比較確定。那么問題來了，你是買豬還是買雞？你覺得2019年收益很高。你覺得很牛了，豬和雞可以自由切換、牧園和溫室可以自由切換，那沒法做了，因?yàn)楫吘构�司還有自己的一些特點(diǎn)，公司的管理層的問題、公司的治理問題、公司的業(yè)績(jī)問題，其實(shí)你對(duì)這個(gè)產(chǎn)業(yè)研究得再深，你對(duì)這個(gè)公司了解得再透，董事長(zhǎng)不是你家的，多多少少還會(huì)有一些個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)的存在。這個(gè)時(shí)候我覺得可以做一個(gè)替代，如果現(xiàn)在有豬的股票的ETF，你把這些養(yǎng)豬大戶放進(jìn)去，或者有養(yǎng)殖類的ETF把豬、雞、飼料甚至水產(chǎn)這些優(yōu)質(zhì)公司都包括進(jìn)去，年初算到年尾看好的話，拿下來這個(gè)收益真的不一定比你去自下而上完全一個(gè)個(gè)股、一個(gè)個(gè)股去買來得差，但是它的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)于可能面臨的公司個(gè)體經(jīng)營(yíng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)要小得多。

　　比如說半導(dǎo)體或者說芯片這個(gè)行業(yè)，我對(duì)這個(gè)行業(yè)不是太懂，對(duì)它的估值更不是太懂。我今年工作中接觸在芯片股權(quán)這邊級(jí)別比較高的人，他們說他們也不懂。這些公司的定價(jià)從我個(gè)人來講，個(gè)體角度來講我不太懂。如果公司個(gè)體看不明白的話可不可以買個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈？我把芯片的封裝、代工、底層材料等等產(chǎn)業(yè)鏈做成一個(gè)指數(shù)，如果有這么一個(gè)指數(shù)拿出來的話，漲幅有100以上，我投資這個(gè)標(biāo)的是不是風(fēng)險(xiǎn)來得低，這是我覺得怎么去用指數(shù)、怎么用ETF、怎么用被動(dòng)工具的一個(gè)思路。

　　問題四：2020年A股行情判斷及投資機(jī)遇分享

　　主持人：

　　接下來具體到2020年A股市場(chǎng)行情怎么看，這一組嘉賓會(huì)有什么樣的看法，另外可能會(huì)有哪些方向值得我們關(guān)注？辜總是自下而上看，你們明年能看到的機(jī)會(huì)多嗎？

　　辜若飛：

　　首先從整個(gè)市場(chǎng)整體來看，我們覺得我們看好明年的，但是我覺得我們對(duì)于明年的看好的幅度是低于大家預(yù)期的，因?yàn)閯偛盼覀冎鞒秩艘舱f了大家對(duì)于明年的判斷基本上90%以上的人都是看好的，你說這個(gè)市場(chǎng)這么多年一致預(yù)期準(zhǔn)過幾回呢？首先目前的整個(gè)A股市場(chǎng)來看，在現(xiàn)在這樣一個(gè)指數(shù)的位置，它的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)是并沒有多大的，包括剛才上一組嘉賓也分析過比如政策面、估值比、整個(gè)資金面的一些改善，這些我們都是非常認(rèn)可的。但是在里面的很多細(xì)節(jié)方面，我們也是有非常多的分歧在。比如說像以資金面為例，剛剛這一塊說的人比較少。資金面這一塊我們覺得是非常重要的一點(diǎn)，對(duì)于短期市場(chǎng)走勢(shì)影響比較大。A股在過去一年在資金面上是有非常積極的一些變化，比如說從2018年的三四季度開始我們的養(yǎng)老金第一次大規(guī)模的加倉(cāng)A股市場(chǎng)，2017年養(yǎng)老金投入股市存量只有一千多億，2018年到六七千億，現(xiàn)在可能已經(jīng)超過萬億，包括外資對(duì)我們持續(xù)配置那都是長(zhǎng)期確定性的配置。

　　所以說這一塊的中長(zhǎng)期的增量是非常明顯的，但是具體的細(xì)節(jié)差在哪里呢？比如從2016年開始外資對(duì)于我們所謂的核心資產(chǎn)的定價(jià)權(quán)、話語權(quán)是越來越高，但是包括我們也做過分析統(tǒng)計(jì)，整個(gè)外資對(duì)于我們A股短期走勢(shì)的外資流出對(duì)短期走勢(shì)的影響都是保持高度的正相關(guān)。外資在明年會(huì)持續(xù)流入嗎？從明年來看力度可能比今年弱得多，這一塊增量資金是趨緩的。像我們的養(yǎng)老金入市一萬多億，它還有短期基金不提升的空間嗎？其實(shí)不見得。包括整個(gè)市場(chǎng)存量里，今年科創(chuàng)板打新這一塊非常多，我們估計(jì)大概有3千億-4千億的資金體量。隨著整個(gè)打新收益率的快速下滑，這一塊的資金會(huì)不會(huì)松動(dòng)，這是整個(gè)資金面細(xì)節(jié)的情況。

　　真正核心的點(diǎn)在于2016年至今我們的整個(gè)核心資產(chǎn)幾年的牛市造成了局部估值過度修復(fù)，我們不能只看現(xiàn)在市場(chǎng)漲得好未來一定好，那其實(shí)跟散戶沒有什么區(qū)別。我們首先要明確我們賺什么錢，我們?cè)谶@個(gè)市場(chǎng)上一賺上市公司增長(zhǎng)的錢，二賺估值回歸的錢。這些所謂的核心資產(chǎn)確實(shí)是在長(zhǎng)期增長(zhǎng)方面其實(shí)還是保持比較不錯(cuò)的趨勢(shì)，但是從2016年漲到現(xiàn)在更多是估值的提升，估值我們認(rèn)為其實(shí)很多有代表性的核心資產(chǎn)漲到現(xiàn)在這樣的位置顯然沒有性價(jià)比優(yōu)勢(shì)在的。所以我們覺得目前大家耳熟能詳關(guān)注度最高的這一批核心資產(chǎn)未來沒有超額收益，除非出現(xiàn)比較深度的回調(diào)，這些標(biāo)的仍然是非常好的選擇。

　　我們認(rèn)為對(duì)于明年來說難點(diǎn)在于結(jié)構(gòu)性的一個(gè)選擇，下行空間雖然有限，但是結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)我們覺得是比今年難做的多。具體的一些結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，我們目前相對(duì)來說比較看好的幾個(gè)方向，首先第一個(gè)方向醫(yī)藥，醫(yī)藥這個(gè)方向其實(shí)大家關(guān)注度也都比較高，從整個(gè)長(zhǎng)周期來看的話無論是海外市場(chǎng)還是A股市場(chǎng)，醫(yī)藥股的長(zhǎng)期漲幅都是排在非�？壳暗奈恢�。但是在具體標(biāo)的配置的時(shí)候，我們也是始終保持自己的獨(dú)立性，目前階段我們可能會(huì)配一些偏二線一點(diǎn)的企業(yè)，但是市場(chǎng)給它一個(gè)三流企業(yè)價(jià)格的標(biāo)的，具體行業(yè)我們相對(duì)來說比較看好創(chuàng)新器械、醫(yī)療輔料。

　　第二個(gè)方向是相對(duì)來說比較看好軍工，核心資產(chǎn)、自主可控包括硬科技幾個(gè)方向大的邏輯沒有問題，軍工是兼具這幾個(gè)邏輯的，首先在宏觀經(jīng)濟(jì)這么低增長(zhǎng)的一個(gè)背景之下，軍工行業(yè)每年軍費(fèi)的投入是比較高的確定性增長(zhǎng)，同時(shí)行業(yè)壁壘性高，行業(yè)里面的存量公司可以享受到行業(yè)的長(zhǎng)期穩(wěn)健增長(zhǎng)，大家垢病的是軍工估值比較高，我們做拆分把軍工里面沒有業(yè)績(jī)或者炒作資產(chǎn)注入的那些公司全部剔除，剩下的比如民參軍的公司十幾倍估值，國(guó)企零部件是20倍、壁壘性最強(qiáng)的主機(jī)廠也就30倍出頭，而且增速也都是有二三十非常確定的增長(zhǎng)，我們覺得它的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)非常明顯。

　　第三個(gè)方向同樣是科技這一塊，科技這一塊其實(shí)我覺得今天大家談得非常多，大家普遍提到一個(gè)問題就是大家都在談估值貴，但是我們覺得科技這個(gè)方向從整個(gè)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)來看，還在一個(gè)相對(duì)比較初期的階段。估值貴是非常正常的現(xiàn)象，估值貴不是制約我們做投資的核心因素。比如說我們之前幾年經(jīng)歷過2013年-2015年成長(zhǎng)股的牛市，成長(zhǎng)股在一路上漲過程中估值一直沒有便宜過，但邏輯非常通順，比如它可以通過外延并購(gòu)不斷往里面裝資產(chǎn)，可能估值會(huì)大幅度往下砍，同時(shí)增速能夠起得來。我覺得這樣一個(gè)邏輯在整個(gè)科技行業(yè)會(huì)復(fù)制出來最近已經(jīng)有一些科技公司包括科創(chuàng)板的公司走在了外延并購(gòu)的道路上。

　　第四個(gè)方向就是我們會(huì)相對(duì)更加關(guān)注一些小的策略，比如說像期權(quán)策略、可轉(zhuǎn)債領(lǐng)域的一些投資機(jī)會(huì)，還可以通過打新增加我們股票多頭的收益。目前我們比較看好這四個(gè)方向。

　　李君：

　　對(duì)于A股我覺得首先整個(gè)策略是依托于我們對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷，前面我也講到了對(duì)于明年中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速我覺得大概是維持在6%以上，同時(shí)從流動(dòng)性的角度我們可以看得到無論是外圍環(huán)境還是我們國(guó)內(nèi)的貨幣政策和財(cái)政政策的支撐，我們覺得流動(dòng)性這塊也是相對(duì)寬松。所以在這么一種狀態(tài)下，A股我們覺得沒有大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這是大前提。在沒有大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)前提下，對(duì)于我們做阿爾法收益的主動(dòng)的股票型策略的私募公司來講這就是機(jī)會(huì)，我們是去尋找結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，而結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)來自于哪里呢？我們知道投資的收益率整體肯定是依賴于所投標(biāo)的價(jià)值的增長(zhǎng)率，我們做投資的結(jié)構(gòu)化選擇時(shí)，肯定優(yōu)先選擇增長(zhǎng)速度大于我們的平均GDP增速的那些板塊和行業(yè)。具體來講我覺得有幾個(gè)方向在2020年是值得我們重點(diǎn)關(guān)注的：

　　一個(gè)方向是房地產(chǎn)的后周期，我們知道房地產(chǎn)前兩年的開工速度很快，但是竣工面積一直在負(fù)增長(zhǎng)，中間積累了很大一部分的面積等待竣工，這大概需要未來1~2年的時(shí)間加速竣工，所以我覺得房地產(chǎn)竣工面積這一塊明年應(yīng)該會(huì)維持在20%以上的增速。那么與此相關(guān)的地產(chǎn)后周期行業(yè)，比如像家電、家居、建材等等都應(yīng)該會(huì)受益。

　　第二個(gè)方向，前面很多嘉賓也講到了，未來五到十年我們可以長(zhǎng)期配置的板塊就是消費(fèi)和醫(yī)藥，消費(fèi)是整個(gè)中國(guó)未來5-10年可能是最持續(xù)也是最有前景的方向，即便我們的GDP增長(zhǎng)速度掉到6%的水平，但是我們的消費(fèi)增速依然維持在8%附近，是高于投資增速的，也是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我們的出口增速。所以在消費(fèi)這一塊我們覺得可以做長(zhǎng)期的配置，雖然經(jīng)過2019年大幅的估值提升，但是我們剛才講到了投資最重要的是做全球性的對(duì)比。比如消費(fèi)股為例，可能有的消費(fèi)股市盈率到30倍甚至40倍，貴不貴呢？從今年的漲幅來看可能大家會(huì)覺得貴，但是做一個(gè)國(guó)際的比較，你們?nèi)タ纯疵绹?guó)上市的企業(yè)，比如可口可樂、麥當(dāng)勞、肯德基、星巴克這些公司，他們其實(shí)最近十年以來基本上沒有什么增長(zhǎng)，但是他們的股價(jià)漲了好幾倍甚至有的漲了十倍都有，而且他們的絕對(duì)估值在幾乎沒有增長(zhǎng)的情況下依然維持在40倍、50倍甚至更高的市盈率，那么對(duì)于國(guó)內(nèi)某些業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度在20%甚至在30%以上的消費(fèi)品來說，我覺得給40倍、50倍的市盈率也并不算貴。消費(fèi)這一塊我們是長(zhǎng)期看好的。另外，醫(yī)藥醫(yī)療行業(yè)同樣具有消費(fèi)屬性，伴隨中國(guó)人口的老齡化進(jìn)程，也是非常有前途的長(zhǎng)期增長(zhǎng)行業(yè)，也是我們會(huì)重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域。

　　第三個(gè)方向就是我們常常提到的新經(jīng)濟(jì)，新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度肯定是比傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)快的，我們定義的增長(zhǎng)速度快是年化增長(zhǎng)在30%以上的，我們覺得電動(dòng)車、新能源、半導(dǎo)體、人工智能、高端制造等等這些細(xì)分領(lǐng)域未來是會(huì)是我們整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)當(dāng)中增長(zhǎng)速度最快的一些領(lǐng)域，如果未來科技和創(chuàng)新占GDP的比重起來了，我們的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型估計(jì)也就成功了。

　　第四個(gè)方向是低估值板塊的修復(fù)。明年全球范圍來講，總的投資收益率應(yīng)該是下行的，那么在這種情況下我們?nèi)ミx擇投資資產(chǎn)的時(shí)候，目標(biāo)也會(huì)相應(yīng)放低。對(duì)于估值低，而股息率又比較高，且今年沒怎么漲的板塊，比如像銀行、房地產(chǎn)這些在明年來講，我覺得是會(huì)有邊際上改善的機(jī)會(huì)，所以這也是一個(gè)很好的投資選擇。

　　當(dāng)然如果投資再超前一點(diǎn)，可以選擇一些在明年雖然說一季度可能見不到拐點(diǎn)，但是在明年二季度、三季度可能會(huì)見到拐點(diǎn)的行業(yè)去做配置，比如像LED、電動(dòng)車上游的鋰、鈷等板塊，短期來看沒有見到明確的向上拐點(diǎn)，但是預(yù)期會(huì)有拐點(diǎn)。資本市場(chǎng)的股價(jià)不是嚴(yán)格跟著基本面一步一步走，它往往會(huì)領(lǐng)先于基本面，提前反映預(yù)期，比如像2019年整個(gè)豬周期板塊就是明顯股價(jià)領(lǐng)先于基本面的。

　　張翔：

　　我們是長(zhǎng)期看好A股的，外資的持續(xù)流入是比較明顯的。它流入的多是邊際增量問題，另外大家算的量是從MSCI的邊際增量來算，可能還有一些主動(dòng)額度的放開。從國(guó)內(nèi)角度來看，國(guó)債利率的下行代表了社會(huì)的無風(fēng)險(xiǎn)利率的下行，同時(shí)CPI上行大家心理上會(huì)覺得你持有現(xiàn)金的成本在上升，對(duì)于可投資產(chǎn)類別來說，一些優(yōu)質(zhì)上市公司就具備了很強(qiáng)的配置的價(jià)值，所以這個(gè)是我們長(zhǎng)期看好A股的一個(gè)因素。

　　我們的風(fēng)格還是以選股為主，我們這幾年來說，我們的投資策略可以類比一個(gè)足球隊(duì)，有前鋒、中場(chǎng)、后衛(wèi)，在不同的階段提供不同的收益特征和風(fēng)險(xiǎn)特征。長(zhǎng)期持倉(cāng)集中在需求比較穩(wěn)定、估值比較合理、競(jìng)爭(zhēng)力比較持續(xù)、ROE比較高的一些公司，包括食品、醫(yī)藥、物業(yè)和一些金融地產(chǎn)。金融地產(chǎn)我們從ROE和競(jìng)爭(zhēng)的分析來看長(zhǎng)期是持續(xù)有內(nèi)生增長(zhǎng)的行業(yè)。

　　科技也是我們長(zhǎng)期看好的行業(yè)，特別是在現(xiàn)在這個(gè)階段，進(jìn)入科技創(chuàng)新周期疊加政策周期，另外隨著中國(guó)人民的消費(fèi)能力提升，市場(chǎng)越來越多的為科技產(chǎn)品和服務(wù)買單。從這次貿(mào)易戰(zhàn)的過程來看，本質(zhì)是中美兩國(guó)的科技之爭(zhēng)，美國(guó)先制裁了中國(guó)一家通訊領(lǐng)域的企業(yè)，后來導(dǎo)致貿(mào)易戰(zhàn)的蔓延。整個(gè)貿(mào)易戰(zhàn)的拐點(diǎn)節(jié)奏在另一家通信企業(yè)扛住了貿(mào)易戰(zhàn)的壓力，甚至讓美國(guó)的半導(dǎo)體企業(yè)感受到這邊訂單的壓力，我們發(fā)現(xiàn)整個(gè)貿(mào)易戰(zhàn)的格局發(fā)生變化�？萍际橇�國(guó)之本，這次大家有了明確的感受。

　　關(guān)于大家提到估值貴的問題，我們覺得明年來看這些行業(yè)，個(gè)股要出現(xiàn)分化，這需要更專業(yè)的能力和更細(xì)致的去跟蹤行業(yè)的變化。大家現(xiàn)在會(huì)在手機(jī)上面處理一些文檔和看一些數(shù)據(jù)，會(huì)用到一些APP，大家會(huì)發(fā)現(xiàn)大部分都是國(guó)產(chǎn)的，在免費(fèi)使用這些軟件的時(shí)候，功能并不亞于你能使用到海外巨頭開發(fā)的軟件，而且更符合中國(guó)人的使用習(xí)慣。這些軟件的擴(kuò)張和變現(xiàn)剛處于起步階段，它未來還有很大的盈利提升空間，相比于潛在的盈利空間我們覺得這個(gè)公司估值來說并沒有那么貴，大家覺得貴是看當(dāng)前的PE，而科技創(chuàng)新一旦產(chǎn)品產(chǎn)生爆發(fā)增長(zhǎng)之后，它的盈利的增速和穩(wěn)定的階段不是線性的增長(zhǎng)，可能是階躍式的增長(zhǎng)。

　　下一個(gè)方向是一些進(jìn)攻性的品種，包括一些偏周期類的比如汽車、地產(chǎn)后周期等等。汽車行業(yè)的一些公司在行業(yè)下行期間發(fā)生了內(nèi)生的變化，同時(shí)市場(chǎng)給予足夠的估值折價(jià)。長(zhǎng)期來看，汽車這個(gè)板塊隨著整個(gè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展每個(gè)國(guó)家都會(huì)誕生一些巨型企業(yè)，現(xiàn)在來看國(guó)內(nèi)的這些公司在市值上是有空間的，從經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)也會(huì)有一個(gè)上升的空間�，F(xiàn)在庫(kù)存和生產(chǎn)的節(jié)奏也都是相對(duì)健康的狀態(tài)。另外一方面像養(yǎng)殖今年有轟轟烈烈的行情之后，明年必然會(huì)導(dǎo)致一些產(chǎn)業(yè)鏈的變化，一些相關(guān)的行業(yè)會(huì)受益于此，這都是我們看好的一些行業(yè)。

　　主持人：

　　現(xiàn)在關(guān)于A股的走勢(shì)有三位嘉賓分享觀點(diǎn)，他們看好的方向沒有跳脫很大的圈子都集中在醫(yī)藥、消費(fèi)、科技、汽車等等，但是其實(shí)對(duì)于A股具體的行情我覺得有一些分歧，分歧在于一類說明年可以看好但是預(yù)期不要太高，還有一類是明年非�？春茫�好像主要分歧來源在于流動(dòng)性上有一點(diǎn)點(diǎn)小爭(zhēng)議，比如剛剛辜總說了明年他覺得預(yù)期外資流入不會(huì)那么多，其實(shí)剛才張總是有一些不太一樣的觀點(diǎn)，甚至說我們知道現(xiàn)在利率往下走，對(duì)于居民來說大量的理財(cái)、財(cái)富配置的需求可選的資產(chǎn)少，他們對(duì)于流動(dòng)性比較樂觀。我們集中這兩個(gè)點(diǎn)，不再說明年看不看好，而是說明年是很看好還是看好一部分結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)而已。

　　李濤：

　　我覺得還是結(jié)構(gòu)性的，對(duì)于宏觀大趨勢(shì)大家應(yīng)該是比較一致的，預(yù)期增速肯定是下行的。在這種情況下就是從之前的增量經(jīng)濟(jì)時(shí)代逐漸進(jìn)入到一個(gè)偏存量經(jīng)濟(jì)的時(shí)代，存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代向龍頭集中然后分化，那就是結(jié)構(gòu)性行情。結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)肯定逐漸成為共識(shí)，比如大家說得比較多的科技、消費(fèi)、醫(yī)藥這幾個(gè)行業(yè)等。

　　主持人：

　　你們的特點(diǎn)是選股，在大方向談?wù)勀銈冞x股的標(biāo)準(zhǔn)，你會(huì)怎么挑選標(biāo)的，有些什么樣會(huì)優(yōu)先看的東西？

　　李濤：

　　剛剛介紹的時(shí)候也說了，我們選股首先看性價(jià)比。股市就是買和賣，你買一只股票就是買一個(gè)公司，我們堅(jiān)持價(jià)值投資。對(duì)于一個(gè)公司你就去看它的整體價(jià)值，它的內(nèi)在價(jià)值，你要在哪個(gè)時(shí)點(diǎn)買，選擇一個(gè)最好的性價(jià)比時(shí)點(diǎn)。這個(gè)性價(jià)比不是說買便宜的，因?yàn)橛行�時(shí)候，比如一些周期股過了景氣周期往下的時(shí)候可能越跌越貴。而高成長(zhǎng)高景氣行業(yè)里的公司，你看它的靜態(tài)估值比較貴，但從動(dòng)態(tài)估值角度可能是比較便宜的，如果它的股價(jià)漲幅跟不上業(yè)績(jī)?cè)鏊伲�這樣它是越漲越便宜的。需要從動(dòng)態(tài)的角度來看，在選股的時(shí)候最終是要有安全邊界的，最重要的就是性價(jià)比。

　　第二是預(yù)期差，我們比較強(qiáng)調(diào)預(yù)期差，因?yàn)樽罱K要戰(zhàn)勝市場(chǎng)或者說跑贏大盤，你選的標(biāo)的肯定是要跟別人不太一樣，這個(gè)差別就是你去找的預(yù)期差。預(yù)期差有兩方面，可能是市場(chǎng)過度反應(yīng)悲觀預(yù)期，也可能是最樂觀的市場(chǎng)預(yù)期也未完全反應(yīng)實(shí)際情況。之前有嘉賓說到現(xiàn)在的港股，我們也認(rèn)為明年港股的機(jī)會(huì)可能比A股更好，我自己最近重點(diǎn)在看港股。因?yàn)楦酃蛇�是有很多很優(yōu)秀的國(guó)內(nèi)公司，包括一些互聯(lián)網(wǎng)公司，最近像阿里又回到港股，后續(xù)可能很多互聯(lián)網(wǎng)公司都會(huì)去港股或者在科創(chuàng)板上市，很少會(huì)再選擇去美股。今年很多事件的影響導(dǎo)致對(duì)港股的壓制是比較明顯的，我覺得悲觀預(yù)期是過度反映了，這就是一個(gè)預(yù)期差。

　　另一種預(yù)期差是線性外推導(dǎo)致的，實(shí)際情況好于市場(chǎng)最樂觀的預(yù)期，比如大家對(duì)明年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期是6%，但你覺得可能更好。

　　對(duì)于科技，我覺得大家的預(yù)期還是偏中性的，實(shí)際發(fā)展可能超過預(yù)期。科技產(chǎn)業(yè)基本上是以十年為一個(gè)周期進(jìn)行迭代，回過頭去看，國(guó)內(nèi)2000-2010年這一波主要是PC互聯(lián)網(wǎng)和功能機(jī)時(shí)代，從2011年到現(xiàn)在是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)和智能機(jī)時(shí)代，明年才是智能物聯(lián)時(shí)代的開啟，之前炒了很久，2015年開始炒智能物聯(lián)網(wǎng)，但那時(shí)很不成熟。

　　科技產(chǎn)業(yè)有三大核心技術(shù)能力推動(dòng)產(chǎn)業(yè)變革，就是計(jì)算、交互、連接，這三大技術(shù)能力中有一個(gè)變革的話就會(huì)有結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，如果三大技術(shù)能力同時(shí)變革就是新的產(chǎn)業(yè)周期。明年可以確定性地看到計(jì)算變革是AI+云計(jì)算，這個(gè)應(yīng)用比較多了，進(jìn)入到落地階段。這次我從深圳過來的時(shí)候，深圳機(jī)場(chǎng)(000089,股吧)全都是人臉識(shí)別的閘機(jī)，你都不用去人工審核了。人臉識(shí)別的落地大家日常感受不是很深，包括酒店里已經(jīng)非常普遍，商業(yè)化的應(yīng)用很廣。第二就是交互層面，我們看到光學(xué)在攝像頭方面從單攝升級(jí)到雙攝、三攝，明年可能會(huì)有更多功能，逐漸從二維升級(jí)到三維，這是很大的跨越。TOF帶來深度感知功能，其實(shí)是非常大的變化，以及VR/AR、語音識(shí)別等交互的創(chuàng)新。最后是5G對(duì)連接的變革，明年正式進(jìn)入到5G的建設(shè)周期。

　　從時(shí)間節(jié)點(diǎn)來看，明年進(jìn)入到一個(gè)新的產(chǎn)業(yè)周期，對(duì)新周期的變化大家總是后知后覺。2012年大家對(duì)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的判斷遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于產(chǎn)業(yè)變革，之后發(fā)生翻天覆地的變化�，F(xiàn)在吸取上次的教訓(xùn)，大家格外重視5G、重視智能物聯(lián)，但我覺得市場(chǎng)預(yù)期還是偏中性，我自己更樂觀一些，很多電子產(chǎn)品智能化的變革遠(yuǎn)超預(yù)期。今年初的時(shí)候沒有人想到TWS這么火，到年底來看，airpods相對(duì)于蘋果手機(jī)的出貨量超過30%，安卓還不到5%，但拐點(diǎn)已經(jīng)出來，當(dāng)滲透率到達(dá)10%~20%，它不是線性增長(zhǎng)，而是加速滲透。如果我們按照線性思維去外推的話，肯定會(huì)產(chǎn)生很大誤差。

　　從另外一個(gè)維度來看，從2018年到今年整個(gè)去杠桿的過程中大批中小企業(yè)被淘汰掉，有些有錢的公司也不敢擴(kuò)產(chǎn)，那么明年科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)入新的產(chǎn)業(yè)周期，產(chǎn)能可能會(huì)遇到瓶頸，我覺得這也是有些預(yù)期差在里面。

　　我們的選股邏輯主要基于性價(jià)比和預(yù)期差，我自己看TMT比較多，剛才舉的例子是從TMT角度來分析。我更多是自下而上去選股，更注重結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。

　　主持人：

　　我們想請(qǐng)夏總聊一聊，現(xiàn)在外資在不斷流入，使得A股的市場(chǎng)分割出現(xiàn)了很大的分化。今年其實(shí)有一半以上的品種沒怎么漲，您怎么看A股市場(chǎng)風(fēng)格分化呢？

　　夏育松：

　　風(fēng)格分化這個(gè)問題我覺得可以從兩個(gè)角度去考慮，首先風(fēng)格的變化取決于市場(chǎng)的增量資金，它的屬性、它的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期和收益預(yù)期的這樣一個(gè)要求，首先考慮這樣一個(gè)維度。

　　目前從海外的資金來講，他們流入的這樣一個(gè)配置的需求其實(shí)是著眼于長(zhǎng)遠(yuǎn)、著眼于穩(wěn)健，可能更多是安全的考慮，他們對(duì)收益率的要求比較低，但是在風(fēng)險(xiǎn)上面要求比較嚴(yán)格。這一塊有點(diǎn)類似于國(guó)內(nèi)像銀行類的相對(duì)保守一點(diǎn)的客戶，所以他們流入在A股的配置可能更傾向于行業(yè)的龍頭、藍(lán)籌、白馬，更多偏向于這種，或者是說對(duì)于我們國(guó)內(nèi)在某些行業(yè)里面有比較強(qiáng)的話語權(quán)、有比較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力、護(hù)城河這一類的，所以首先在家電里面的格力、白酒里面的茅臺(tái)、保險(xiǎn)行業(yè)的平安這些他們作為我們行業(yè)里面的龍頭具有絕對(duì)的配置的吸引力的，這是我覺得首先是海外增量資金給我們帶來風(fēng)格的主導(dǎo)的變化。

　　從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看隨著我們海外資金的不斷涌入，雖然可能階段性的MSCI三階段納入因子提高已經(jīng)結(jié)束了，未來很多主動(dòng)性的資產(chǎn)趨于長(zhǎng)期的或者全球性的資產(chǎn)配置要求，還是會(huì)不斷流入，節(jié)奏可能是更多取決于我們的開放或者我們制度更多的一些變化。

　　另外一塊我覺得還是有一個(gè)效應(yīng)的問題，剛才還說到資金來源的問題沒有說完，因?yàn)檫�有一塊增量資金來自于原來很多比如信托類的還有類固收的項(xiàng)目型的非標(biāo)資金慢慢也在轉(zhuǎn)入A股的一些標(biāo)準(zhǔn)化的資產(chǎn)。但是它們的偏好其實(shí)從信托這種風(fēng)險(xiǎn)偏好轉(zhuǎn)過來的，所以更多還是偏好于波動(dòng)性的策略，而不是方向性的策略。所以在很多的產(chǎn)品的選擇和策略性上面，他們就投向了中性阿爾法這種量化的策略為主。這一塊我們?cè)诮衲晗掳肽暌詠砗芏嘣隽康馁Y金就是來源于信托、來源于銀行，他們也是對(duì)我們這樣一個(gè)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)預(yù)期的特征也帶來了一定的影響。我們很多市場(chǎng)的波動(dòng)性或者說原來有一些風(fēng)險(xiǎn)偏好的降低引起了我們資金的撤出，但是另外一塊由于量化資金可能也是比較廣泛的這樣一個(gè)持有股票，股票比較廣，像中性策略或者指數(shù)增強(qiáng)的一些策略都是這樣的形式，導(dǎo)致下半年市場(chǎng)有一定的平穩(wěn)。

　　從另外一個(gè)角度來看他們量化資金承接了我們市場(chǎng)的流出，但是在這一段時(shí)間他們沒有獲得太好的收益，所以這一段時(shí)間如果持續(xù)更長(zhǎng)一段的周期的話，量化有部分資金可能會(huì)面臨退出，也會(huì)對(duì)我們的市場(chǎng)風(fēng)格造成一定的影響。

　　回到另一層面就是賺錢效應(yīng)，結(jié)構(gòu)性強(qiáng)者恒強(qiáng)，醫(yī)藥、軍工、電子科技類的估值雖然貴，但還會(huì)繼續(xù)延續(xù)下去，這種風(fēng)格的轉(zhuǎn)換其實(shí)還是有賴于新的拐點(diǎn)型的一些賺錢效應(yīng)的帶動(dòng)，這樣才會(huì)帶來后續(xù)的一些風(fēng)格的切換。目前來講我覺得這種長(zhǎng)期的趨勢(shì)還是挺難打破的，這樣的風(fēng)格可能會(huì)有小切換，但是很難有根本性的轉(zhuǎn)變。

　　胡三明：

　　我覺得剛才的辜總等幾位老總講得非常好，一個(gè)是對(duì)明年市場(chǎng)我比較贊同辜總的觀點(diǎn)，在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)大家比較看好明年的市場(chǎng)，我們作為買方來講多一分謹(jǐn)慎。我自己內(nèi)心深處覺得明年的收益比不上今年，明年收益要降低收益的預(yù)期，明年自下而上選股也會(huì)更困難。李總剛剛講了宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)明年A股綜合來講是有利的，看不到大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。其實(shí)這種環(huán)境下是有利于專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者自下而上的選股，環(huán)境特別差自下而上也不行，比如2018年，再優(yōu)秀的選手可能也很難賺錢。環(huán)境特別好，機(jī)構(gòu)投資者收益也不太高，2015年誰膽子大誰掙得多，在溫和的環(huán)境下對(duì)機(jī)構(gòu)投資者是有利的，也是這個(gè)市場(chǎng)更健康、更長(zhǎng)期的。

　　第三就是美女主持人問我負(fù)利率這個(gè)問題，負(fù)利率這個(gè)地方我談一下我的觀點(diǎn)，我覺得負(fù)利率對(duì)資本市場(chǎng)不是好事，特別是對(duì)股票市場(chǎng)，大家覺得利率下行股票都要漲，我覺得這是一個(gè)學(xué)術(shù)上的偽命題。因?yàn)樯弦惠営型�事講到股票的價(jià)值等于未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)，都負(fù)利率了，貼現(xiàn)率如何選？利率是資本的價(jià)格，負(fù)利率一定是通縮的環(huán)境下，大家不需要現(xiàn)金。日本負(fù)利率那么多年，股市一直沒有上漲。還是溫和的上漲的利率環(huán)境下才會(huì)導(dǎo)致牛市的產(chǎn)生，因?yàn)橹挥袦睾偷睦�率上升�?jīng)濟(jì)是健康向上的，大家愿意投資、愿意借錢、愿意做財(cái)務(wù)杠桿，從而導(dǎo)致牛市的產(chǎn)生。但是一旦通脹太高導(dǎo)致政策打壓，整個(gè)經(jīng)濟(jì)會(huì)下行，股市也會(huì)下跌。股市上漲和下跌它的根基和土壤是經(jīng)濟(jì)環(huán)境，特別是上市公司的利潤(rùn)，降息只會(huì)對(duì)股市、股價(jià)有短暫的影響。如果長(zhǎng)期負(fù)利率的話對(duì)債券投資、股票投資是個(gè)災(zāi)難，對(duì)于債券投資一年就把未來三十年的職業(yè)生涯干完了，對(duì)于股票投資可能所有的基金經(jīng)理只能到地鐵賣唱，根本沒有機(jī)會(huì)。所以我們希望是溫和的利率環(huán)境。

　　我講一點(diǎn)對(duì)明年的選股大家講得比較多，我也比較贊同，我比較贊同李總的觀點(diǎn)，就是對(duì)低估值的、跌幅比較大的這些公司給予額外的關(guān)注。大環(huán)境的趨勢(shì)肯定是向白馬集中，存量經(jīng)濟(jì)環(huán)境下龍頭公司的收益擠占非龍頭公司，對(duì)長(zhǎng)期大幅度下滑的公司要高度關(guān)注，新能源汽車、傳媒等這些公司都是經(jīng)濟(jì)體不可或缺的一部分。經(jīng)過三年四年的大幅度下跌，我覺得有投資價(jià)值，很多公司已經(jīng)大幅低于重置成本，對(duì)于這一類企業(yè)反彈的力度也會(huì)非常大。

    本文首發(fā)于微信公眾號(hào)：排排網(wǎng)官微。文章內(nèi)容屬作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表和訊網(wǎng)立場(chǎng)。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)請(qǐng)自擔(dān)。