下半年值得期待！宏觀策略私募大盤點(diǎn)，5年收益率達(dá)149%，位居八大策略首位！如何看后半場(chǎng)投資機(jī)會(huì)

　　私募基金的策略眾多，但在國(guó)內(nèi)私募市場(chǎng)，最廣為人知的還是股票多頭策略。細(xì)數(shù)國(guó)內(nèi)百億私募，除了債券策略外，幾乎都是股票多頭私募。

　　不過(guò)，每當(dāng)市場(chǎng)大幅震蕩或下跌時(shí)，有一類策略就會(huì)脫穎而出，它就是宏觀策略。近期，隨著全球市場(chǎng)開(kāi)啟震蕩，這類策略再度走進(jìn)人們視野。

　　據(jù)私募排排網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，宏觀策略私募的平均業(yè)績(jī)?yōu)?.85%，僅次于股票策略。如果以近五年業(yè)績(jī)來(lái)看，宏觀策略的收益率高達(dá)149.02%，在八大策略中排名第一，領(lǐng)先于股票策略的49.2%，同期滬深300指數(shù)則是負(fù)收益。

　　拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，全球宏觀策略基金的歷史業(yè)績(jī)突出，遙遙領(lǐng)先標(biāo)普500指數(shù)，波動(dòng)率也更低。由于宏觀策略可配置的品種豐富，資金容量相較其他策略而言更大，又被稱為“對(duì)沖策略皇冠上的明珠”。

　　在國(guó)內(nèi)，宏觀策略基金雖然起步較晚，但近幾年也迎來(lái)了快速發(fā)展，涌現(xiàn)了一批宏觀策略私募，比如凱豐投資、永安國(guó)富、從容投資、樂(lè)瑞資產(chǎn)、元葵資產(chǎn)、熵一資本等，其中部分私募管理規(guī)模甚至已經(jīng)邁過(guò)百億大關(guān)。

　　什么是宏觀策略呢？為什么這類策略長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)突出呢？宏觀策略有哪些優(yōu)缺點(diǎn)？近期，券商中國(guó)記者采訪了多家國(guó)內(nèi)知名的宏觀策略私募，并結(jié)合全球宏觀策略基金的表現(xiàn)和發(fā)展，以窺這類策略的全貌。

　　宏觀策略投資理念：萬(wàn)物各有時(shí)

　　對(duì)沖基金策略里，名聲最大的就是宏觀策略。

　　什么是宏觀策略呢？是指利用宏觀經(jīng)濟(jì)的基本原理來(lái)識(shí)別金融資產(chǎn)價(jià)格的失衡錯(cuò)配現(xiàn)象，在世界范圍內(nèi)，投資外匯、股票、債券、期貨及期權(quán)等標(biāo)的，以期獲得高額收益的一類策略。

　　全球宏觀策略基金中，最著名的當(dāng)屬索羅斯的量子基金（Quantum Fund）和達(dá)里奧創(chuàng)立的橋水基金（Bridgewater Associates）。

　　其中，橋水基金是全球最大的對(duì)沖基金，最著名的是它獨(dú)創(chuàng)的“全天候策略”，自1996年誕生以來(lái)，20多年間，管理資產(chǎn)從2億美金一路飆升，目前總管理規(guī)模已突破1700億美金，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)遠(yuǎn)跑贏標(biāo)普500指數(shù)，并經(jīng)歷了2008年金融危機(jī)的考驗(yàn)。

　　通過(guò)對(duì)過(guò)去幾十年資本市場(chǎng)的分析，達(dá)里奧發(fā)現(xiàn)，不同類別的資產(chǎn)，在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，各有各的興衰命運(yùn)，即“萬(wàn)物各有時(shí)”，好的風(fēng)險(xiǎn)控制不是持幣觀望，而是按照風(fēng)險(xiǎn)敞口管理投資。不過(guò)，真實(shí)的全天候策略的具體配置更為復(fù)雜。

　　達(dá)里奧的全天候策略，正是典型的宏觀策略。在不同的經(jīng)濟(jì)場(chǎng)景中，通過(guò)配置股票、各類債券（長(zhǎng)期美國(guó)國(guó)債、短期美國(guó)國(guó)債、新興市場(chǎng)債、通脹保護(hù)債券、公司債等）、大宗商品、黃金等資產(chǎn)，來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)并取得收益。

　　近期，隨著全球市場(chǎng)開(kāi)啟震蕩，宏觀策略再度走進(jìn)人們視野。據(jù)私募排排網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，宏觀策略私募的平均業(yè)績(jī)?yōu)?.85%，僅次于股票策略。

　　如果拉長(zhǎng)歷史，以過(guò)去五年來(lái)看，宏觀策略則遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏滬深300指數(shù)。2014-2015年股市單邊上漲時(shí)，宏觀策略指數(shù)并不特別出眾，但股市大幅波動(dòng)或者下跌時(shí)，宏觀策略則優(yōu)勢(shì)明顯。

　　再對(duì)比其他策略時(shí)，宏觀策略的優(yōu)勢(shì)也較為凸顯。以最近五年來(lái)看，宏觀策略的業(yè)績(jī)?yōu)?49.02%，在八大策略中排名第一，領(lǐng)先于股票策略的49.2%，近五年滬深300指數(shù)為負(fù)收益。

　　雖然在國(guó)內(nèi)起步較晚，但宏觀策略基金近幾年迎來(lái)了快速發(fā)展，涌現(xiàn)了一批宏觀策略私募，比如凱豐投資、永安國(guó)富、從容投資、樂(lè)瑞資產(chǎn)、元葵資產(chǎn)、泊通投資、熵一資本等，其中部分私募管理規(guī)模甚至邁過(guò)百億大關(guān)。

　　談起國(guó)內(nèi)的宏觀策略私募，最具代表性的當(dāng)屬吳星掌舵的凱豐投資。

　　成立于2011年的凱豐投資，起家于商品期貨，在商品期貨上取得了突出的業(yè)績(jī)。2014年加入債券策略，2016年加入股票策略，目前成為一家投資商品、股票、債券的宏觀策略私募，管理規(guī)模超過(guò)百億。

　　“我們投資范圍涉及三類資產(chǎn)，商品、股票、債券，在投資過(guò)程中就發(fā)現(xiàn)這三類資產(chǎn)有非常強(qiáng)的聯(lián)動(dòng)性。很多人看不清其中一類資產(chǎn)的時(shí)候，我們可以通過(guò)其他兩類資產(chǎn)去分析，發(fā)現(xiàn)自身會(huì)比其他機(jī)構(gòu)多一些視角來(lái)作判斷�！眲P豐投資創(chuàng)始人吳星說(shuō)。

　　吳星表示，凱豐注重將細(xì)節(jié)研究與宏觀判斷相結(jié)合并近行交叉驗(yàn)證，從紛繁復(fù)雜的細(xì)節(jié)表象中選取主題，提煉規(guī)律、推演趨勢(shì)，通過(guò)對(duì)全產(chǎn)業(yè)鏈的深度覆蓋，對(duì)宏觀周期波動(dòng)的精準(zhǔn)把握以及大類資產(chǎn)的輪動(dòng)判斷，把握投資機(jī)遇。

　　成立以來(lái)，凱豐投資旗下產(chǎn)品一直保持不錯(cuò)的業(yè)績(jī)，并經(jīng)歷市場(chǎng)多次考驗(yàn)。私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，以凱豐宏觀對(duì)沖*號(hào)為例，2015年7月成立來(lái)，凈值一路不斷攀升，今年4月再度創(chuàng)出新高，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏滬深300指數(shù)，目前累計(jì)收益超過(guò)120%，而最大回撤僅為16%。值得注意的是，凱豐旗下宏觀對(duì)沖產(chǎn)品均為復(fù)制類策略，所以多數(shù)產(chǎn)品的凈值走勢(shì)大體一致。

　　“近年來(lái)，凱豐在不斷加強(qiáng)宏觀策略研究的背景下，去年內(nèi)部再次強(qiáng)化了宏觀研究團(tuán)隊(duì)。我們應(yīng)該是國(guó)內(nèi)少有的具備宏觀策略團(tuán)隊(duì)的機(jī)構(gòu)�！眳切钦f(shuō)。

　　值得注意的是，從容投資2012年在國(guó)內(nèi)也成立了全天候策略基金，產(chǎn)品名稱為“從容全天候基金*期”，投資策略為宏觀策略。

　　私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，自2012年成立以來(lái)，這款產(chǎn)品業(yè)績(jī)并沒(méi)有特別突出之處，但一直保持正收益，并穩(wěn)穩(wěn)跑贏滬深300指數(shù)。真正脫穎而出是在2015年-2017年，股市大幅波動(dòng)期間，該產(chǎn)品經(jīng)歷一定回撤后便在2016年創(chuàng)出了新高，2017年更是一路創(chuàng)新高。

　　不過(guò)，2018年至今有所回撤，產(chǎn)品整體表現(xiàn)不如此前。截至目前，該產(chǎn)品成立以來(lái)的累計(jì)收益接近4倍，遠(yuǎn)跑贏滬深300指數(shù)。

　　如果按流派來(lái)分，元葵投資、邸俊資產(chǎn)等均屬于商品流派的宏觀對(duì)沖；樂(lè)瑞資產(chǎn)屬于偏債券的宏觀策略，泊通投資則屬于偏股型的宏觀策略。

　　偏愛(ài)波動(dòng)率高的市場(chǎng)

　　雖然宏觀策略業(yè)績(jī)?nèi)〉昧瞬诲e(cuò)的業(yè)績(jī)，但在金融市場(chǎng)，不存在完美的策略，任何一個(gè)策略有優(yōu)點(diǎn)的同時(shí)也有缺點(diǎn)。

　　“一個(gè)好的宏觀策略投資本質(zhì)上需要大勢(shì)判斷與細(xì)節(jié)研究的緊密結(jié)合，過(guò)去幾年宏觀跑的好一個(gè)很重要的原因是市場(chǎng)波動(dòng)率大，宏觀基金是做多波動(dòng)率的。相對(duì)國(guó)際市場(chǎng)來(lái)看，中國(guó)的股票也好商品也好，波動(dòng)率尤其大。只重大勢(shì)的倉(cāng)位很容易被波動(dòng)率打出去，而光注意細(xì)節(jié)可能又會(huì)錯(cuò)失大的方向性機(jī)會(huì)�！眲P豐投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高濱說(shuō)。

　　高濱認(rèn)為，宏觀策略的主要優(yōu)點(diǎn)在于它的靈活性，不僅僅拘泥于做多，在資產(chǎn)價(jià)格下跌時(shí)如果判斷正確，也有很好的收益機(jī)會(huì)。當(dāng)然，事情都有兩面，宏觀的優(yōu)點(diǎn)也正是宏觀的缺點(diǎn)。相對(duì)股票基金來(lái)說(shuō)，宏觀很難做到滿倉(cāng)長(zhǎng)期持有股票，這個(gè)因素是過(guò)去十年海外宏觀基金跑輸純股票多頭的主要原因。

　　不過(guò)在中國(guó)市場(chǎng)，宏觀私募近些年在股市好的時(shí)候也有些家跑出超額收益。商品與債券增益之外，股指大勢(shì)確定性強(qiáng)的時(shí)候，管理人可以通過(guò)股指期貨期權(quán)等衍生品工具來(lái)做多，用可控風(fēng)險(xiǎn)的組合杠桿跑贏股票基金。超額回報(bào)的核心要素依然是基于深入研究的判斷與有效的執(zhí)行。“低波動(dòng)的持續(xù)上升的股票市場(chǎng)對(duì)宏觀基金是個(gè)挑戰(zhàn)�！备邽I說(shuō)。不過(guò)，高濱表示看好宏觀基金在國(guó)內(nèi)的發(fā)展機(jī)遇。

　　根據(jù)巴克萊統(tǒng)計(jì)，截至2019年1季度，包括多策略的宏觀基金管理規(guī)模為5000億美元，占總對(duì)沖基金管理規(guī)模的16.5%。

　　“對(duì)照海外市場(chǎng)，這個(gè)數(shù)字不管是絕對(duì)還是相對(duì)，都遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)宏觀基金的規(guī)模。從這個(gè)角度看，國(guó)內(nèi)宏觀基金的增長(zhǎng)空間巨大。從投資的角度看，個(gè)人投資者在四大類資產(chǎn)—股票、債券、商品、外匯的漲跌中只能投資半個(gè)，即股票漲；中國(guó)絕大部分機(jī)構(gòu)也只能覆蓋兩個(gè)半個(gè)，即股票漲、債券漲。而宏觀基金卻可以實(shí)現(xiàn)四類資產(chǎn)的漲跌全覆蓋。”高濱說(shuō)。

　　不過(guò)，高濱也認(rèn)為，全覆蓋對(duì)宏觀基金的管理能力也提出了更高的要求。國(guó)內(nèi)的挑戰(zhàn)是政策的不確定性與交易機(jī)制的不完整，比如說(shuō)股票與債券的做空除了期貨外，現(xiàn)券的做空成本都比較高。

　　考驗(yàn)私募投研能力

　　如何做好宏觀策略，也是擺在諸多私募們面前的難題。

　　具體來(lái)看，宏觀策略要求私募管理人比較股市、債市、大宗商品等各個(gè)大類資產(chǎn)的表現(xiàn)，判斷其運(yùn)行方向，從而進(jìn)行配置。

　　看起來(lái)簡(jiǎn)單，真正做起來(lái)卻很難，對(duì)私募的研究能力有很高的要求。

　　“宏觀金融是一個(gè)大命題，很難完全掌握。但是我堅(jiān)持一點(diǎn)，再難理解我們也要去理解，因?yàn)樗�可以幫你防范致命危機(jī)。而細(xì)節(jié)研究是投資的基石，可以幫助我們安身立命�！眳切钦f(shuō)。

　　高濱表示，凱豐的宏觀策略的優(yōu)勢(shì)主要三個(gè)方面。第一是投資理念“極精微，致廣大”與研究理念“細(xì)節(jié)暗藏產(chǎn)業(yè)密碼，研究發(fā)現(xiàn)價(jià)值內(nèi)核”，精細(xì)研究與宏觀判斷的有效融合；第二是研究到投資的轉(zhuǎn)換能力，多資產(chǎn)覆蓋至少給讓凱豐提供了兩個(gè)機(jī)會(huì)：精細(xì)研究在不同資產(chǎn)類別的具體標(biāo)的上找到最好的表達(dá)，宏觀分析根據(jù)資產(chǎn)類別之間的強(qiáng)弱與相關(guān)性來(lái)優(yōu)化配置；最后是執(zhí)行，商品期貨起家的凱豐投資，交易習(xí)慣上不會(huì)像純股或純債基金存在做多的執(zhí)念�？礈�(zhǔn)機(jī)會(huì)，調(diào)倉(cāng)果斷，多空皆可。

　　債券出身的百億私募樂(lè)瑞資產(chǎn)，對(duì)宏觀策略有著極深的研究。

　　樂(lè)瑞資產(chǎn)嚴(yán)樹(shù)成表示，樂(lè)瑞宏觀策略是圍繞中國(guó)市場(chǎng)的特殊性展開(kāi)的，即高波動(dòng)性。中國(guó)市場(chǎng)與全球其他市場(chǎng)，不管是新興市場(chǎng)，發(fā)達(dá)市場(chǎng)，都存在夏普比偏低、波動(dòng)顯著、回撤巨大的差異特性。該特性會(huì)導(dǎo)致不論機(jī)構(gòu)投資者還是散戶，都共同面臨投資收益穩(wěn)定性差，夏普比偏低的問(wèn)題。樂(lè)瑞的宏觀策略正是在這種市場(chǎng)的特殊性上孕育而生的，擁有預(yù)期精準(zhǔn)，凈值穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)偏低三方面的優(yōu)勢(shì)。

　　嚴(yán)樹(shù)成稱，在預(yù)期方面，他們會(huì)通過(guò)自上而下研究宏觀形勢(shì)和行業(yè)變化，去判斷及把握經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和利率市場(chǎng)拐點(diǎn)，并在戰(zhàn)略上定位債券投資策略（例如品種配置、久期結(jié)構(gòu)等）；穩(wěn)定性方面，一直將流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理放在首位，作為債券投資交易業(yè)務(wù)的生命線。

　　值得注意的是，低杠桿一直是樂(lè)瑞旗下產(chǎn)品的重要特點(diǎn)，在沒(méi)有明確的宏觀趨勢(shì)下，很少采用高杠桿策略。

　　“杠桿本身是一把雙刃劍，低杠桿策略保證了產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)可控和凈值穩(wěn)定，也是構(gòu)建樂(lè)瑞高夏普比組合的重要原則之一。我們產(chǎn)品的劣勢(shì)可能主要是在任何市場(chǎng)環(huán)境下，都不會(huì)采取過(guò)度激進(jìn)放大風(fēng)險(xiǎn)的操作，因此在牛市環(huán)境中，收益獲取相較于比較激進(jìn)的機(jī)構(gòu)而言是稍低的。”嚴(yán)樹(shù)成說(shuō)。

　　嚴(yán)樹(shù)成也認(rèn)為，宏觀對(duì)沖策略在中國(guó)市場(chǎng)這樣的高波動(dòng)環(huán)境中而言價(jià)值顯著，但同時(shí)想要做好大類資產(chǎn)的輪動(dòng)，做好對(duì)沖也是比較困難的，屬于一個(gè)機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)并存的狀態(tài)。

　　“目前能在這樣的市場(chǎng)比較好的去做宏觀策略的機(jī)構(gòu)比較有限，目前我們看到外部做得比較好的就只有凱豐這一家機(jī)構(gòu)�！眹�(yán)樹(shù)成說(shuō)。

　　下半年機(jī)會(huì)在哪里

　　對(duì)宏觀策略私募而言，股票、債券、商品等大類資產(chǎn)的走勢(shì)，都是一直需要思考的問(wèn)題。

　　那么，下半年哪些大類資產(chǎn)存在機(jī)會(huì)呢？

　　凱豐投資認(rèn)為，全球來(lái)看，中國(guó)資產(chǎn)具有優(yōu)勢(shì)。一方面，政策放松空間大，盈利收益與減稅會(huì)一定程度上彌補(bǔ)經(jīng)濟(jì)的弱勢(shì)，市場(chǎng)過(guò)于悲觀打出較低估值。所以，在全球配置上，我們傾向于多A股，空美股。

　　債券市場(chǎng)則比較復(fù)雜，信用債分化會(huì)持續(xù)，避免踩雷至關(guān)重要。部分風(fēng)險(xiǎn)偏好低的資金會(huì)流向國(guó)債、政策性金融債，而風(fēng)險(xiǎn)偏好高的會(huì)流向股票。

　　“所以，配置方面，傾向于多股票，然后擇機(jī)多利率債，一定程度上對(duì)沖股票風(fēng)險(xiǎn)。商品整體趨勢(shì)性機(jī)會(huì)不明顯，存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，前期下跌過(guò)深生產(chǎn)廠家或進(jìn)口虧損的品種博反彈的性價(jià)比較高�！备邽I說(shuō)。

　　樂(lè)瑞資產(chǎn)認(rèn)為，今年中國(guó)宏觀市場(chǎng)受到來(lái)自于內(nèi)部及外部不可控的事件影響比較多，對(duì)內(nèi)有金融供給側(cè)改革導(dǎo)致的各種事件影響，而對(duì)外有貿(mào)易戰(zhàn)的持續(xù)影響。

　　核心關(guān)注事件，首先是中美貿(mào)易問(wèn)題。其次是以美國(guó)為主的海外市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是否可以確定明確下行趨勢(shì)，資本市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始走在了實(shí)際情形的前面。國(guó)內(nèi)方面，則主要關(guān)注年初以來(lái)貨幣信貸恢復(fù)的持續(xù)性如何。第三，非銀和城農(nóng)商行融資能力有所下降。

　　此外，還有豬肉價(jià)格的問(wèn)題。由于非洲豬瘟的影響，全國(guó)生豬存欄明顯下降。按照草根反饋的信息，今年下半年開(kāi)始，全國(guó)豬肉供給或?qū)⑼�比減少30%，屆時(shí)將造成豬肉價(jià)格明顯上漲，6月份是季節(jié)性豬肉價(jià)格開(kāi)始上漲的月份，同時(shí)疊加了草根層面顯示庫(kù)存去化過(guò)程基本結(jié)束，可能意味著豬瘟的影響會(huì)在6月份看出趨勢(shì)。

　　“鑒于主要的風(fēng)險(xiǎn)因素等待水落石出，因此，6月內(nèi)我們的投資策略以防范風(fēng)險(xiǎn)為主，并密切關(guān)注上述風(fēng)險(xiǎn)事件的進(jìn)展，以確定下一步核心的投資方向�！眹�(yán)樹(shù)成說(shuō)。

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