下半年值得期待！宏觀策略私募大盤點，5年收益率達149%，位居八大策略首位！如何看后半場投資機會

　　私募基金的策略眾多，但在國內私募市場，最廣為人知的還是股票多頭策略。細數(shù)國內百億私募，除了債券策略外，幾乎都是股票多頭私募。

　　不過，每當市場大幅震蕩或下跌時，有一類策略就會脫穎而出，它就是宏觀策略。近期，隨著全球市場開啟震蕩，這類策略再度走進人們視野。

　　據私募排排網統(tǒng)計，今年以來，宏觀策略私募的平均業(yè)績?yōu)?.85%，僅次于股票策略。如果以近五年業(yè)績來看，宏觀策略的收益率高達149.02%，在八大策略中排名第一，領先于股票策略的49.2%，同期滬深300指數(shù)則是負收益。

　　拉長時間來看，全球宏觀策略基金的歷史業(yè)績突出，遙遙領先標普500指數(shù)，波動率也更低。由于宏觀策略可配置的品種豐富，資金容量相較其他策略而言更大，又被稱為“對沖策略皇冠上的明珠”。

　　在國內，宏觀策略基金雖然起步較晚，但近幾年也迎來了快速發(fā)展，涌現(xiàn)了一批宏觀策略私募，比如凱豐投資、永安國富、從容投資、樂瑞資產、元葵資產、熵一資本等，其中部分私募管理規(guī)模甚至已經邁過百億大關。

　　什么是宏觀策略呢？為什么這類策略長期的業(yè)績突出呢？宏觀策略有哪些優(yōu)缺點？近期，券商中國記者采訪了多家國內知名的宏觀策略私募，并結合全球宏觀策略基金的表現(xiàn)和發(fā)展，以窺這類策略的全貌。

　　宏觀策略投資理念：萬物各有時

　　對沖基金策略里，名聲最大的就是宏觀策略。

　　什么是宏觀策略呢？是指利用宏觀經濟的基本原理來識別金融資產價格的失衡錯配現(xiàn)象，在世界范圍內，投資外匯、股票、債券、期貨及期權等標的，以期獲得高額收益的一類策略。

　　全球宏觀策略基金中，最著名的當屬索羅斯的量子基金（Quantum Fund）和達里奧創(chuàng)立的橋水基金（Bridgewater Associates）。

　　其中，橋水基金是全球最大的對沖基金，最著名的是它獨創(chuàng)的“全天候策略”，自1996年誕生以來，20多年間，管理資產從2億美金一路飆升，目前總管理規(guī)模已突破1700億美金，長期業(yè)績遠跑贏標普500指數(shù)，并經歷了2008年金融危機的考驗。

　　通過對過去幾十年資本市場的分析，達里奧發(fā)現(xiàn)，不同類別的資產，在不同的經濟環(huán)境下，各有各的興衰命運，即“萬物各有時”，好的風險控制不是持幣觀望，而是按照風險敞口管理投資。不過，真實的全天候策略的具體配置更為復雜。

　　達里奧的全天候策略，正是典型的宏觀策略。在不同的經濟場景中，通過配置股票、各類債券（長期美國國債、短期美國國債、新興市場債、通脹保護債券、公司債等）、大宗商品、黃金等資產，來控制風險并取得收益。

　　近期，隨著全球市場開啟震蕩，宏觀策略再度走進人們視野。據私募排排網統(tǒng)計，今年以來，宏觀策略私募的平均業(yè)績?yōu)?.85%，僅次于股票策略。

　　如果拉長歷史，以過去五年來看，宏觀策略則遠遠跑贏滬深300指數(shù)。2014-2015年股市單邊上漲時，宏觀策略指數(shù)并不特別出眾，但股市大幅波動或者下跌時，宏觀策略則優(yōu)勢明顯。

　　再對比其他策略時，宏觀策略的優(yōu)勢也較為凸顯。以最近五年來看，宏觀策略的業(yè)績?yōu)?49.02%，在八大策略中排名第一，領先于股票策略的49.2%，近五年滬深300指數(shù)為負收益。

　　雖然在國內起步較晚，但宏觀策略基金近幾年迎來了快速發(fā)展，涌現(xiàn)了一批宏觀策略私募，比如凱豐投資、永安國富、從容投資、樂瑞資產、元葵資產、泊通投資、熵一資本等，其中部分私募管理規(guī)模甚至邁過百億大關。

　　談起國內的宏觀策略私募，最具代表性的當屬吳星掌舵的凱豐投資。

　　成立于2011年的凱豐投資，起家于商品期貨，在商品期貨上取得了突出的業(yè)績。2014年加入債券策略，2016年加入股票策略，目前成為一家投資商品、股票、債券的宏觀策略私募，管理規(guī)模超過百億。

　　“我們投資范圍涉及三類資產，商品、股票、債券，在投資過程中就發(fā)現(xiàn)這三類資產有非常強的聯(lián)動性。很多人看不清其中一類資產的時候，我們可以通過其他兩類資產去分析，發(fā)現(xiàn)自身會比其他機構多一些視角來作判斷�！眲P豐投資創(chuàng)始人吳星說。

　　吳星表示，凱豐注重將細節(jié)研究與宏觀判斷相結合并近行交叉驗證，從紛繁復雜的細節(jié)表象中選取主題，提煉規(guī)律、推演趨勢，通過對全產業(yè)鏈的深度覆蓋，對宏觀周期波動的精準把握以及大類資產的輪動判斷，把握投資機遇。

　　成立以來，凱豐投資旗下產品一直保持不錯的業(yè)績，并經歷市場多次考驗。私募排排網數(shù)據顯示，以凱豐宏觀對沖*號為例，2015年7月成立來，凈值一路不斷攀升，今年4月再度創(chuàng)出新高，遠遠跑贏滬深300指數(shù)，目前累計收益超過120%，而最大回撤僅為16%。值得注意的是，凱豐旗下宏觀對沖產品均為復制類策略，所以多數(shù)產品的凈值走勢大體一致。

　　“近年來，凱豐在不斷加強宏觀策略研究的背景下，去年內部再次強化了宏觀研究團隊。我們應該是國內少有的具備宏觀策略團隊的機構�！眳切钦f。

　　值得注意的是，從容投資2012年在國內也成立了全天候策略基金，產品名稱為“從容全天候基金*期”，投資策略為宏觀策略。

　　私募排排網數(shù)據顯示，自2012年成立以來，這款產品業(yè)績并沒有特別突出之處，但一直保持正收益，并穩(wěn)穩(wěn)跑贏滬深300指數(shù)。真正脫穎而出是在2015年-2017年，股市大幅波動期間，該產品經歷一定回撤后便在2016年創(chuàng)出了新高，2017年更是一路創(chuàng)新高。

　　不過，2018年至今有所回撤，產品整體表現(xiàn)不如此前。截至目前，該產品成立以來的累計收益接近4倍，遠跑贏滬深300指數(shù)。

　　如果按流派來分，元葵投資、邸俊資產等均屬于商品流派的宏觀對沖；樂瑞資產屬于偏債券的宏觀策略，泊通投資則屬于偏股型的宏觀策略。

　　偏愛波動率高的市場

　　雖然宏觀策略業(yè)績取得了不錯的業(yè)績，但在金融市場，不存在完美的策略，任何一個策略有優(yōu)點的同時也有缺點。

　　“一個好的宏觀策略投資本質上需要大勢判斷與細節(jié)研究的緊密結合，過去幾年宏觀跑的好一個很重要的原因是市場波動率大，宏觀基金是做多波動率的。相對國際市場來看，中國的股票也好商品也好，波動率尤其大。只重大勢的倉位很容易被波動率打出去，而光注意細節(jié)可能又會錯失大的方向性機會。”凱豐投資首席經濟學家高濱說。

　　高濱認為，宏觀策略的主要優(yōu)點在于它的靈活性，不僅僅拘泥于做多，在資產價格下跌時如果判斷正確，也有很好的收益機會。當然，事情都有兩面，宏觀的優(yōu)點也正是宏觀的缺點。相對股票基金來說，宏觀很難做到滿倉長期持有股票，這個因素是過去十年海外宏觀基金跑輸純股票多頭的主要原因。

　　不過在中國市場，宏觀私募近些年在股市好的時候也有些家跑出超額收益。商品與債券增益之外，股指大勢確定性強的時候，管理人可以通過股指期貨期權等衍生品工具來做多，用可控風險的組合杠桿跑贏股票基金。超額回報的核心要素依然是基于深入研究的判斷與有效的執(zhí)行�！暗筒▌拥某掷m(xù)上升的股票市場對宏觀基金是個挑戰(zhàn)�！备邽I說。不過，高濱表示看好宏觀基金在國內的發(fā)展機遇。

　　根據巴克萊統(tǒng)計，截至2019年1季度，包括多策略的宏觀基金管理規(guī)模為5000億美元，占總對沖基金管理規(guī)模的16.5%。

　　“對照海外市場，這個數(shù)字不管是絕對還是相對，都遠超國內宏觀基金的規(guī)模。從這個角度看，國內宏觀基金的增長空間巨大。從投資的角度看，個人投資者在四大類資產—股票、債券、商品、外匯的漲跌中只能投資半個，即股票漲；中國絕大部分機構也只能覆蓋兩個半個，即股票漲、債券漲。而宏觀基金卻可以實現(xiàn)四類資產的漲跌全覆蓋。”高濱說。

　　不過，高濱也認為，全覆蓋對宏觀基金的管理能力也提出了更高的要求。國內的挑戰(zhàn)是政策的不確定性與交易機制的不完整，比如說股票與債券的做空除了期貨外，現(xiàn)券的做空成本都比較高。

　　考驗私募投研能力

　　如何做好宏觀策略，也是擺在諸多私募們面前的難題。

　　具體來看，宏觀策略要求私募管理人比較股市、債市、大宗商品等各個大類資產的表現(xiàn)，判斷其運行方向，從而進行配置。

　　看起來簡單，真正做起來卻很難，對私募的研究能力有很高的要求。

　　“宏觀金融是一個大命題，很難完全掌握。但是我堅持一點，再難理解我們也要去理解，因為它可以幫你防范致命危機。而細節(jié)研究是投資的基石，可以幫助我們安身立命�！眳切钦f。

　　高濱表示，凱豐的宏觀策略的優(yōu)勢主要三個方面。第一是投資理念“極精微，致廣大”與研究理念“細節(jié)暗藏產業(yè)密碼，研究發(fā)現(xiàn)價值內核”，精細研究與宏觀判斷的有效融合；第二是研究到投資的轉換能力，多資產覆蓋至少給讓凱豐提供了兩個機會：精細研究在不同資產類別的具體標的上找到最好的表達，宏觀分析根據資產類別之間的強弱與相關性來優(yōu)化配置；最后是執(zhí)行，商品期貨起家的凱豐投資，交易習慣上不會像純股或純債基金存在做多的執(zhí)念�？礈蕶C會，調倉果斷，多空皆可。

　　債券出身的百億私募樂瑞資產，對宏觀策略有著極深的研究。

　　樂瑞資產嚴樹成表示，樂瑞宏觀策略是圍繞中國市場的特殊性展開的，即高波動性。中國市場與全球其他市場，不管是新興市場，發(fā)達市場，都存在夏普比偏低、波動顯著、回撤巨大的差異特性。該特性會導致不論機構投資者還是散戶，都共同面臨投資收益穩(wěn)定性差，夏普比偏低的問題。樂瑞的宏觀策略正是在這種市場的特殊性上孕育而生的，擁有預期精準，凈值穩(wěn)定，風險偏低三方面的優(yōu)勢。

　　嚴樹成稱，在預期方面，他們會通過自上而下研究宏觀形勢和行業(yè)變化，去判斷及把握經濟走勢和利率市場拐點，并在戰(zhàn)略上定位債券投資策略（例如品種配置、久期結構等）；穩(wěn)定性方面，一直將流動性風險管理放在首位，作為債券投資交易業(yè)務的生命線。

　　值得注意的是，低杠桿一直是樂瑞旗下產品的重要特點，在沒有明確的宏觀趨勢下，很少采用高杠桿策略。

　　“杠桿本身是一把雙刃劍，低杠桿策略保證了產品風險可控和凈值穩(wěn)定，也是構建樂瑞高夏普比組合的重要原則之一。我們產品的劣勢可能主要是在任何市場環(huán)境下，都不會采取過度激進放大風險的操作，因此在牛市環(huán)境中，收益獲取相較于比較激進的機構而言是稍低的�！眹罉涑烧f。

　　嚴樹成也認為，宏觀對沖策略在中國市場這樣的高波動環(huán)境中而言價值顯著，但同時想要做好大類資產的輪動，做好對沖也是比較困難的，屬于一個機遇與風險并存的狀態(tài)。

　　“目前能在這樣的市場比較好的去做宏觀策略的機構比較有限，目前我們看到外部做得比較好的就只有凱豐這一家機構�！眹罉涑烧f。

　　下半年機會在哪里

　　對宏觀策略私募而言，股票、債券、商品等大類資產的走勢，都是一直需要思考的問題。

　　那么，下半年哪些大類資產存在機會呢？

　　凱豐投資認為，全球來看，中國資產具有優(yōu)勢。一方面，政策放松空間大，盈利收益與減稅會一定程度上彌補經濟的弱勢，市場過于悲觀打出較低估值。所以，在全球配置上，我們傾向于多A股，空美股。

　　債券市場則比較復雜，信用債分化會持續(xù)，避免踩雷至關重要。部分風險偏好低的資金會流向國債、政策性金融債，而風險偏好高的會流向股票。

　　“所以，配置方面，傾向于多股票，然后擇機多利率債，一定程度上對沖股票風險。商品整體趨勢性機會不明顯，存在結構性機會，前期下跌過深生產廠家或進口虧損的品種博反彈的性價比較高。”高濱說。

　　樂瑞資產認為，今年中國宏觀市場受到來自于內部及外部不可控的事件影響比較多，對內有金融供給側改革導致的各種事件影響，而對外有貿易戰(zhàn)的持續(xù)影響。

　　核心關注事件，首先是中美貿易問題。其次是以美國為主的海外市場經濟是否可以確定明確下行趨勢，資本市場已經開始走在了實際情形的前面。國內方面，則主要關注年初以來貨幣信貸恢復的持續(xù)性如何。第三，非銀和城農商行融資能力有所下降。

　　此外，還有豬肉價格的問題。由于非洲豬瘟的影響，全國生豬存欄明顯下降。按照草根反饋的信息，今年下半年開始，全國豬肉供給或將同比減少30%，屆時將造成豬肉價格明顯上漲，6月份是季節(jié)性豬肉價格開始上漲的月份，同時疊加了草根層面顯示庫存去化過程基本結束，可能意味著豬瘟的影響會在6月份看出趨勢。

　　“鑒于主要的風險因素等待水落石出，因此，6月內我們的投資策略以防范風險為主，并密切關注上述風險事件的進展，以確定下一步核心的投資方向。”嚴樹成說。

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