作者 | 王迪
近期，新能源汽車行業(yè)利好消息接踵而至：國(guó)內(nèi)電池產(chǎn)業(yè)鏈8月的排產(chǎn)環(huán)比增速持續(xù)恢復(fù)，海外供應(yīng)鏈?zhǔn)芤嬗跉W洲需求的快速增長(zhǎng)，增速更快；歐洲市場(chǎng)銷售數(shù)據(jù)超預(yù)期，核心七個(gè)國(guó)家同比增長(zhǎng) 234%，環(huán)比增長(zhǎng) 20%，預(yù)計(jì)8月數(shù)據(jù)也會(huì)靚麗；7月，Modle系列國(guó)內(nèi)交付量預(yù)計(jì)環(huán)比繼續(xù)提升。此外，越來(lái)越多的具備競(jìng)爭(zhēng)力的新車型上市，比如比亞迪(002594,股吧)的漢、理想One，此外還有蔚來(lái)EC6，大眾ID系列，ModelY等，消費(fèi)者對(duì)新能源汽車的接受度有望進(jìn)一步提升。
本周四，小鵬汽車在紐交所上市后的首個(gè)交易日上漲42.6%。對(duì)比看，2012年特斯拉發(fā)布Model S型電動(dòng)車，彼時(shí)對(duì)于電動(dòng)車的安全性、高成本帶來(lái)的能否替代燃油車等問題爭(zhēng)議巨大，但如今產(chǎn)業(yè)在安全性、成本降低、基礎(chǔ)架構(gòu)上都有了長(zhǎng)足進(jìn)步。目前，電動(dòng)車在全球汽車銷量的滲透率僅個(gè)位數(shù)，未來(lái)滲透率必然大幅提高，這將帶動(dòng)新能源汽車產(chǎn)業(yè)整體走向黃金時(shí)期。
電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈正在崛起
應(yīng)對(duì)板塊的高估值提高容忍度
目前在新能源汽車的產(chǎn)業(yè)鏈中，國(guó)內(nèi)已經(jīng)發(fā)展出了一批具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的公司，在動(dòng)力電池、隔膜、負(fù)極、熱管理部件等細(xì)分領(lǐng)域，開始在全球供應(yīng)鏈中嶄露頭角。而且目前新能源汽車已經(jīng)從早些年的中國(guó)快速發(fā)展、其他國(guó)家觀望的狀態(tài)，進(jìn)入到了全球發(fā)展階段。
中國(guó)作為率先支持新能源汽車發(fā)展的國(guó)家，未來(lái)通過對(duì)車企的碳排放和新能源積分考核、對(duì)單車給予補(bǔ)貼、購(gòu)置稅減免等政策，來(lái)支持我國(guó)新能源汽車的長(zhǎng)期發(fā)展。我判斷未來(lái)中國(guó)將長(zhǎng)期保持全球最大電動(dòng)車市場(chǎng)地位，2017~2027年將實(shí)現(xiàn)新能源車產(chǎn)量規(guī)模從68萬(wàn)輛向1000萬(wàn)輛，動(dòng)力電池規(guī)模從30GWh向520GWh的高增長(zhǎng)。僅動(dòng)力電池10年17倍市場(chǎng)擴(kuò)容。而電池成本下降有望開啟儲(chǔ)能市場(chǎng)空間，再造一個(gè)電動(dòng)車市場(chǎng)！
新能源汽車板塊真正開始走進(jìn)投資者視野是從2015年開始的，經(jīng)歷過這5年板塊研究或者投資經(jīng)驗(yàn)的投資者往往會(huì)有以下的感受：板塊波動(dòng)大難賺錢；需求好但業(yè)績(jī)兌現(xiàn)難；估值高不敢買：首先，行業(yè)發(fā)展初期主要以政策推動(dòng)為主，由于整體政策變化的高波動(dòng)性，行情的持續(xù)性往往較差，造成經(jīng)常性的過山車行情。
其次，業(yè)績(jī)低于預(yù)期，除了前幾年補(bǔ)貼大幅退坡的行業(yè)性因素外，這個(gè)行業(yè)不少環(huán)節(jié)的技術(shù)壁壘較低，競(jìng)爭(zhēng)激烈、下游客戶議價(jià)能力強(qiáng)，導(dǎo)致了業(yè)績(jī)難以兌現(xiàn)。新能源汽車的長(zhǎng)期銷量潛力大，但是投資者一定要仔細(xì)篩選競(jìng)爭(zhēng)格局好、產(chǎn)品壁壘較高的細(xì)分環(huán)節(jié)。長(zhǎng)期看，只有這些少數(shù)優(yōu)質(zhì)公司，才能充分享受行業(yè)紅利，并且能在激烈競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出。
再次，估值高的原因是市場(chǎng)看好新能源汽車長(zhǎng)期發(fā)展的巨大潛力。新能源汽車行業(yè)勢(shì)必會(huì)誕生數(shù)個(gè)新的巨頭公司。所以對(duì)這個(gè)板塊的高估值可以提高容忍度。從買入時(shí)機(jī)來(lái)講，別人恐懼時(shí)我貪婪，也許是投資新能源汽車的最佳策略，即在板塊大幅回調(diào)時(shí)，要多一些對(duì)產(chǎn)業(yè)的信念和勇氣。
具體說(shuō)來(lái)，以增量需求和產(chǎn)業(yè)格局好為標(biāo)準(zhǔn)，我們看好高端配件、新興需求和產(chǎn)業(yè)龍頭三個(gè)方向：首先，行業(yè)空間潛力巨大，單車價(jià)值量60%在中游，國(guó)內(nèi)電動(dòng)車產(chǎn)銷規(guī)模10年從75萬(wàn)輛邁向1000萬(wàn)輛，電池需求擴(kuò)張16倍，電池降本后，撬動(dòng)儲(chǔ)能市場(chǎng)巨大空間，“全球車+中國(guó)芯”進(jìn)一步打開市場(chǎng)；其次，行業(yè)格局逐漸集中化，中游材料比拼規(guī)模、成本，贏家通吃，中游電池比拼供應(yīng)鏈整合、成本、技術(shù)、規(guī)模，長(zhǎng)期走向寡頭壟斷，下游集中化也將導(dǎo)致中游集中化，電動(dòng)車中游是大市值公司的搖籃；再次，產(chǎn)業(yè)盈利可觀。傳統(tǒng)車技術(shù)核心大部分在車企，電動(dòng)車技術(shù)核心相當(dāng)一部分在中游，話語(yǔ)權(quán)相較傳統(tǒng)車中游明顯提升，長(zhǎng)期格局更集中，話語(yǔ)權(quán)更強(qiáng)。
以通用雪佛蘭Bolt車型的加強(qiáng)版為例，該車定價(jià)4.26萬(wàn)美元，電池容量60KWh，續(xù)航達(dá)到了380KM，分析整車生產(chǎn)價(jià)值構(gòu)成，可以發(fā)現(xiàn)整車的中游價(jià)值占比最大。拆分來(lái)看，上游價(jià)值量約為0.24萬(wàn)美元，主要是鋰鈷鎳錳等原材料；中游價(jià)值量約為2.2萬(wàn)美元，主要是高壓電纜、車載充電機(jī)、變頻器等；下游價(jià)值量約為1.82萬(wàn)美元，主要是車企毛利、裝配線成本、保修費(fèi)用準(zhǔn)備等。
此外，對(duì)于行業(yè)未來(lái)前景的判斷，我持相對(duì)樂觀態(tài)度。國(guó)內(nèi)政策未來(lái)2-3年已經(jīng)明確，隨著優(yōu)質(zhì)車型的推出和消費(fèi)者對(duì)新能源汽車的接受度不斷提高，國(guó)內(nèi)的銷量預(yù)計(jì)會(huì)逐步提升。歐洲市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)是很大的亮點(diǎn)，碳排放法規(guī)的硬性要求，加上超強(qiáng)的補(bǔ)貼力度，會(huì)促使歐洲新能源汽車的滲透率快速提升。另外，個(gè)別新能源車龍頭企業(yè)也會(huì)進(jìn)一步提高整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的繁榮，所以總體來(lái)講，未來(lái)新能源汽車的發(fā)展將逐步正�；�，波動(dòng)率預(yù)計(jì)會(huì)相對(duì)降低。
從好行業(yè)、好公司、好價(jià)格三個(gè)維度甄選股票?
落實(shí)到投資環(huán)節(jié)，投資者可以從“好行業(yè)、好公司、好價(jià)格”三個(gè)維度去分析。
行業(yè)層面，新能源汽車板塊細(xì)分領(lǐng)域眾多，建議重點(diǎn)關(guān)注行業(yè)的一些關(guān)鍵屬性，如該行業(yè)的市場(chǎng)空間、考慮價(jià)格連降后的未來(lái)增速，競(jìng)爭(zhēng)格局是否清晰可控。從筆者的研究來(lái)看，電池、隔膜、熱管理、IGBT芯片等環(huán)節(jié)是競(jìng)爭(zhēng)格局較好，龍頭核心競(jìng)爭(zhēng)力突出的細(xì)分行業(yè)，值得長(zhǎng)期跟蹤研究。以電池行業(yè)為例，國(guó)內(nèi)的頭部公司也在快速國(guó)際化，憑借著成本優(yōu)勢(shì)和服務(wù)響應(yīng)優(yōu)勢(shì)，相信未來(lái)全球電池頭部企業(yè)中，會(huì)有中國(guó)企業(yè)的身影。再以熱管理為例，單車價(jià)值量大幅提升。國(guó)內(nèi)的部分頭部企業(yè)，憑借優(yōu)秀的產(chǎn)品質(zhì)量和客戶服務(wù)優(yōu)勢(shì)，快速切入了國(guó)際主流車企供應(yīng)鏈。由于熱管理部件行業(yè)本身對(duì)系統(tǒng)設(shè)計(jì)、部件制造門檻相對(duì)較高，國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有限，形成了較好的競(jìng)爭(zhēng)格局。
公司層面，通過同業(yè)公司的比較，發(fā)現(xiàn)具備明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，能夠不斷擴(kuò)大市場(chǎng)份額，財(cái)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異的好公司。建議普通投資者可以通過關(guān)注公司的財(cái)務(wù)報(bào)表一些關(guān)鍵指標(biāo)的表現(xiàn)，能夠管中窺豹，初步篩選出有潛力的好公司。例如財(cái)務(wù)指標(biāo)中反應(yīng)資產(chǎn)回報(bào)率的凈資產(chǎn)收益率，反應(yīng)企業(yè)真實(shí)獲取現(xiàn)金能力的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈值與凈利潤(rùn)的比值，反應(yīng)公司對(duì)下游議價(jià)能力的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)。而且建議不要孤立的看這些數(shù)據(jù)的絕對(duì)值，而要通過和同類型公司的對(duì)比去看，這樣能夠從財(cái)務(wù)角度篩選出更優(yōu)質(zhì)的公司。如果一家公司ROE低于10%，或者經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈值較差甚至長(zhǎng)期為負(fù)，或者應(yīng)收賬款過多，那么這些羸弱的指標(biāo)就要引起投資者的警覺。
價(jià)格層面，雖然好的公司大部分時(shí)間并不便宜，但我們也要小心估值的明顯泡沫化。通過公司的歷史估值區(qū)間、全市場(chǎng)的相對(duì)估值水平，去判斷公司是否明顯高估。在筆者看來(lái)，優(yōu)秀的公司配置合理的估值，遠(yuǎn)好于平庸的公司配置看起來(lái)低估的估值，優(yōu)秀的公司本身就是一種折價(jià)。至于目前的新能源汽車板塊的估值，看絕對(duì)值已經(jīng)處于歷史高位，但考慮到新能源汽車的發(fā)展確定性提高，整體成長(zhǎng)板塊的估值處于較高水平，估值還未到脫離整體市場(chǎng)的泡沫化水平。目前產(chǎn)業(yè)鏈中的龍頭公司普遍對(duì)應(yīng)2021年P(guān)E 40倍以上，由于今年疫情影響新能源汽車的銷量，2020年中報(bào)業(yè)績(jī)普遍承壓，但市場(chǎng)對(duì)此已經(jīng)有較為充分的預(yù)期。
對(duì)于具體如何選股，我的個(gè)人做法是行業(yè)與公司并重，案頭工作與實(shí)際調(diào)研交叉驗(yàn)證。首先看細(xì)分行業(yè)的景氣度，市場(chǎng)空間與未來(lái)增速，競(jìng)爭(zhēng)格局的變化趨勢(shì)，篩選出有比較優(yōu)勢(shì)的細(xì)分行業(yè)。然后通過關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)篩選整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中表現(xiàn)優(yōu)秀的公司，剔除掉有明顯瑕疵的公司。再圍繞篩選出的行業(yè)和公司做調(diào)研，方法包括調(diào)研上市公司管理層，上下游，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，向業(yè)內(nèi)資深人士請(qǐng)教等，最終篩選出我們認(rèn)為的好行業(yè)和好公司。
從具體個(gè)股來(lái)看，除去寧德時(shí)代(300750,股吧)、華友鈷業(yè)(603799,股吧)這類投資者耳熟能詳?shù)臉?biāo)的外，再舉一例拓普集團(tuán)(601689,股吧)，該公司作為優(yōu)質(zhì)的汽車零部件供應(yīng)商，公司產(chǎn)品線不斷拓展，單車配套金額持續(xù)提升。從橡膠減震，內(nèi)飾件向更高附加值的底盤件、汽車電子拓展�？蛻舳藝�(guó)內(nèi)與海外共同拓展。國(guó)內(nèi)綁定最優(yōu)質(zhì)自主品牌，海外通用實(shí)現(xiàn)突破。而公司企業(yè)文化優(yōu)秀，重視研發(fā)，客戶結(jié)構(gòu)良好，公司前五大客戶分別為吉利、上海通用、長(zhǎng)安福特、克萊斯勒、通用五菱。（作者系融通新能源汽車主題精選基金經(jīng)理）
（文中提及個(gè)股僅為舉例分析，非投資建議。）
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