德邦基金：恐慌情緒引發(fā)短期流動(dòng)性擠兌 中長期具備較好投資價(jià)值

　　一、股市：

　　1、重大事件：

　　上周，全球資本市場(chǎng)再次出現(xiàn)大幅殺跌，尤其是美股三大指數(shù)單周跌幅均超10%。由于新冠疫情席卷全球，感染人數(shù)上升趨勢(shì)仍在加速，雖然各國政府相繼出臺(tái)各項(xiàng)防疫措施試圖延緩或控制疫情的發(fā)展，但短期效果十分有限，歐美主要發(fā)達(dá)國家感染人數(shù)均超過萬人。疫情的失控發(fā)展也讓資本市場(chǎng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅降低，疫情危機(jī)逐漸演變?yōu)榻鹑谑袌?chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)，投資者開始瘋狂拋售股票、黃金、石油、比特幣、非美貨幣等，并將其轉(zhuǎn)換成美元現(xiàn)金。上周，除美元指數(shù)上漲3.97%外，其他資產(chǎn)如股票、黃金、石油、新興市場(chǎng)貨幣等均繼續(xù)下跌。

　　為應(yīng)對(duì)疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面沖擊，各國政府相繼采取各項(xiàng)金融工具并且紛紛加碼經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃以緩解投資者的擔(dān)憂情緒。如15日美聯(lián)儲(chǔ)采取該行有史以來規(guī)模最大的單日行動(dòng)，將利率從1%-1.25%下調(diào)至0%-0.25%的新區(qū)間，并表示將繼續(xù)維持這一水平，并推出7000億美元的大規(guī)模量化寬松計(jì)劃。為向市場(chǎng)注入更多流動(dòng)性，美聯(lián)儲(chǔ)17日宣布將建立一級(jí)交易商信貸便利機(jī)制，并正式宣布恢復(fù)商業(yè)票據(jù)融資機(jī)制，以支持信貸流向家庭和企業(yè)；歐洲央行也于日前公布了高達(dá)8700億歐元的緊急資產(chǎn)購買計(jì)劃；英國20日宣布政府將向疫情期間所有不能工作的雇員支付其工資的80%，每月最高支付2500英鎊，此外，企業(yè)增值稅可推遲至6月底再繳，此前為中小型企業(yè)提供的貸款免息期也將從6個(gè)月延長到12個(gè)月。然而投資者對(duì)各國央行大量政策的經(jīng)濟(jì)刺激作用仍持懷疑態(tài)度，上周歐美各大股指均不同程度下跌，美股道瓊斯、納斯達(dá)克、標(biāo)普500分別下跌17.3%、12.6%、15.0%，歐洲股市英國富時(shí)100、法國CAC40、德國DAX指數(shù)分別下跌3.27%、1.69%、3.28%。

　　上周A股也受境外股市影響出現(xiàn)調(diào)整，上證綜指、滬深300、中小板指、創(chuàng)業(yè)板指分別下跌4.91%、6.21%、5.91%、5.69%，所有行業(yè)均下跌，建材、商貿(mào)、傳媒、公用事業(yè)跌幅較小，汽車、通信、家電、房地產(chǎn)、電子等跌幅較大。

　　3月22日早上國新辦舉行發(fā)布會(huì)，央行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、外匯局等相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)介紹維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定的相關(guān)情況，中國證監(jiān)會(huì)副主席李超表示，目前疫情對(duì)A股市場(chǎng)的影響已逐步消化，A股市盈率低，流動(dòng)性相對(duì)充裕，境外市場(chǎng)劇烈波動(dòng)對(duì)A股影響是階段性的可控的。

　　2、投資策略：

　　我們認(rèn)為短期全球股市仍然波動(dòng)劇烈，投資者情緒仍較為恐慌，在看不到疫情數(shù)據(jù)拐點(diǎn)的情況下，市場(chǎng)難以迎來有效的反彈，A股雖然有估值、業(yè)績等方面的優(yōu)勢(shì)，但也難以獨(dú)善其身。流動(dòng)性危機(jī)使得市場(chǎng)泥沙俱下，很多優(yōu)質(zhì)的公司股價(jià)出現(xiàn)明顯的非理性殺跌，從相對(duì)中期的視角來看，這些公司已經(jīng)具備較好的投資價(jià)值，是保險(xiǎn)、社保等長期價(jià)值投資者較好的建倉時(shí)機(jī)。我們認(rèn)為業(yè)績是股價(jià)最好的試金石，有基本面支撐的公司，短期的股價(jià)回調(diào)反而提供了較好的買入機(jī)會(huì)。A股整體的估值并未高估，國際對(duì)標(biāo)仍有較強(qiáng)吸引力，且國內(nèi)疫情控制良好，各地復(fù)工已陸續(xù)開啟，我們對(duì)A股市場(chǎng)長期表現(xiàn)依然看好。

　　二、債市：

　　1、基本面：

　　從國內(nèi)基本面來看，1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)低于預(yù)期，其中1-2月工業(yè)增加值增速大跌轉(zhuǎn)負(fù)至-13.5%，創(chuàng)下歷史新低，投資與消費(fèi)增速同樣大跌轉(zhuǎn)負(fù)。3月以來全國生產(chǎn)逐漸恢復(fù)，湖北省之外其他省規(guī)模以上企業(yè)復(fù)工率均已超過90%，上周發(fā)電耗煤增速降幅穩(wěn)定在-22%，汽車、鋼鐵等行業(yè)開工率低位回升。但未來經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的力度仍取決于需求，從高頻數(shù)據(jù)看，3月前18天35城地產(chǎn)銷量增速穩(wěn)定在-33%，但上旬乘用車銷量增速跌幅擴(kuò)大，顯示需求依然偏弱。

　　3月以來新冠疫情全球蔓延，各國央行紛紛實(shí)施寬松貨幣政策，但未能重振市場(chǎng)信心，市場(chǎng)恐慌導(dǎo)致美股多次熔斷，美債收益率飆升，避險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)同時(shí)被拋售。一方面疫情沖擊美國經(jīng)濟(jì)，造成股票市場(chǎng)悲觀預(yù)期，另一方面原油價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致美國頁巖油企業(yè)支撐不住，而這些企業(yè)發(fā)行了大量高收益?zhèn)�，面臨違約。企業(yè)和個(gè)人為留存足夠流動(dòng)性來支付各項(xiàng)開支，同時(shí)也因擔(dān)心持有基金暴跌而拋售手中基金，基金被迫解杠桿，帶來流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。為此，美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)合9大央行建立臨時(shí)美元流動(dòng)性安排，旨在減輕全球美元融資市場(chǎng)壓力。

　　2、資金面：

　　上周央行繼續(xù)暫停逆回購，MLF投放1000億元，3月16日央行普惠金融定向降準(zhǔn)落地并釋放長期資金5500億元。資金面延續(xù)寬松，資金利率大幅下行。具體而言，R001均值下行77bp至1.04%，R007均值下行36bp至1.85%。DR001均值下行78bp至0.97%；DR007下行40bp均值1.71%。3月20日DR007利率創(chuàng)出0.790%的史上新低。資金利率極低一方面源于貨幣寬松，尤其是降準(zhǔn)釋放長期低價(jià)資金，另一方面源于疫情影響企業(yè)生產(chǎn)，部分資金還堆積在銀行間。

　　上周美聯(lián)儲(chǔ)降息100BP后，我國央行依然維持MLF利率在3.15%，顯示貨幣寬松相對(duì)克制，3月1年期LPR持平在4.05%，5年期以上LPR持平在4.75%。盡管央行3月普惠和定向降準(zhǔn)降低相關(guān)銀行付息成本約85億元，但3月LPR利率未降，略低于市場(chǎng)預(yù)期。

　　3、市場(chǎng)走勢(shì)：

　　近兩周債市持續(xù)調(diào)整，主要原因有三點(diǎn)：第一，海外流動(dòng)性危機(jī)發(fā)酵，美債大幅調(diào)整，或引發(fā)外資減持利率債，尤其是國債。從外資持倉占比來看，截至今年二月，境外機(jī)構(gòu)國債持倉占銀行間國債總量的8.8%、政金債持倉占比3.4%。從增量來看，2018年以來，24%和14%的國債和國開債增量由境外機(jī)構(gòu)增持。第二，寬松不及預(yù)期，尤其是在美聯(lián)儲(chǔ)上周一降息100BP當(dāng)日，MLF仍維持在3.15%。第三，長端利率突破前低后，利率債性價(jià)比下降，部分機(jī)構(gòu)或選擇止盈。

　　海外方面，上周美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)一系列措施應(yīng)對(duì)危機(jī)，主要包括下調(diào)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率100bp至0-0.25%，推出7000億美元的量化寬松計(jì)劃，宣布重啟商業(yè)票據(jù)融資便利工具（CPFF）和一級(jí)交易商信貸便利工具（PDCF），將推出貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性便利（MMLF），與多國央行建立臨時(shí)流動(dòng)性互換協(xié)議等。受益于全球央行聯(lián)合出手，上周后半周全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩有所緩解，美債收益率有所回落。1年期國債收于0.15%，環(huán)比下行23BP；10年期國債收于0.9%，環(huán)比下行2BP。

　　上交所將可轉(zhuǎn)債交易情況納入重點(diǎn)監(jiān)控，對(duì)影響市場(chǎng)正常交易秩序、誤導(dǎo)投資者交易決策的異常交易行為及時(shí)實(shí)施自律監(jiān)管。主要是由于可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)出現(xiàn)了暴漲暴跌的情況，例如凱發(fā)轉(zhuǎn)債在周五開盤后一路上漲，漲幅一度超過80%，達(dá)到85.61%，此后又快速下挫，尾盤4分鐘跌了12%，收盤價(jià)215.007元，全天漲幅62.88%，轉(zhuǎn)股價(jià)值116元，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率85%，換手率3299.02%。

　　4、投資策略：

　　在全球央行紛紛降息的背景下，國內(nèi)央行并未調(diào)降MLF和LPR利率，略低于市場(chǎng)預(yù)期，導(dǎo)致上周十年期國債收益率小幅上行。全球經(jīng)濟(jì)一體化格局下，海外疫情迅速蔓延對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)將產(chǎn)生影響，短期國內(nèi)經(jīng)濟(jì)難以出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈，國內(nèi)央行將時(shí)刻關(guān)注海外變化，并維系國內(nèi)流動(dòng)性充裕，貨幣政策更多地以國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和匯率穩(wěn)定為主。在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)難以出現(xiàn)亮點(diǎn)的情況下，擾動(dòng)主要來自國內(nèi)政策對(duì)沖和海外疫情的變化情況。目前看來海外疫情仍未到達(dá)高點(diǎn)，國內(nèi)政策在兩會(huì)召開前預(yù)計(jì)不會(huì)有太多刺激，債市大幅上漲的可能性較小。