中信保誠基金12月債市策略：利率債窄幅震蕩 信用債控制久期下沉城投資質(zhì)

　　宏觀環(huán)境方面，全球制造業(yè)出現(xiàn)短期回暖跡象，美國、歐元、日本11月制造業(yè)PMI出現(xiàn)回升， 中國制造業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，CPI加速上行，PPI降幅趨于收窄，預(yù)計(jì)11月外需改善，出口增速回正，工業(yè)生產(chǎn)、消費(fèi)回升，CPI破4，PPI降幅收窄，信貸回落，社融平穩(wěn)。

　　10月進(jìn)出口增速高于預(yù)期，考慮到海外主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)PMI有改善跡象，疊加低基數(shù)支撐，預(yù)計(jì)11-12月份增速有所抬升。

　　基建投資在政策支持下仍存一定改善空間，建安投資仍有一定支撐，制造業(yè)投資平穩(wěn)，預(yù)計(jì)整體投資增速短暫企穩(wěn)。

　　社零短期回落，后續(xù)或有所改善。10月出口交貨值同比大幅回落至-3.8%，構(gòu)成明顯拖累。后續(xù)來看，預(yù)計(jì)11-12月出口交貨值在低基數(shù)影響下對工業(yè)生產(chǎn)的拖累明顯減輕，同時(shí)高頻數(shù)據(jù)顯示工業(yè)生產(chǎn)保持穩(wěn)定，工業(yè)增加值企穩(wěn)回升概率較大。

　　流動(dòng)性方面，央行意外下調(diào)操作利率，MLF-OMO-LPR小幅三連降，公開市場重現(xiàn)大額凈投放，資金利率中樞下移，但3個(gè)月存單利率上行。財(cái)政部下達(dá)2020年部分新增專項(xiàng)債額度1萬億元，寬信用預(yù)期有所升溫。

　　債市策略

　　利率策略：重回震蕩。11月在PMI、社融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)多數(shù)低于預(yù)期、中美談判有所反復(fù)、央行意外下調(diào)MLF/OMO利率的推動(dòng)下，再加上前期通脹較高一定程度程度上有所消化，地方債提前發(fā)行遲遲未落地，利率債在經(jīng)歷前期的調(diào)整后收益率從高位有所下行。展望12月，經(jīng)濟(jì)短期快速下行的壓力有限，或在海外的帶動(dòng)下，年末到年初可能會(huì)出現(xiàn)補(bǔ)庫存的小周期，CPI將進(jìn)一步明顯上行，但市場預(yù)期已經(jīng)較為充分，PPI降幅有望收窄；提前下達(dá)的1萬億元專項(xiàng)債會(huì)否提前到2019年底發(fā)行仍不確定，年內(nèi)供給沖擊或有限，但需提防明年初的擾動(dòng)；貨幣政策穩(wěn)健態(tài)度不變，預(yù)計(jì)央行會(huì)通過降準(zhǔn)、公開市場操作等方式對沖年初專項(xiàng)債發(fā)行壓力。整體來看，若無貿(mào)易戰(zhàn)等消息面刺激，預(yù)計(jì)利率債收益率短期將以窄幅震蕩為主。但隨著貿(mào)易戰(zhàn)久拖不決、搶出口因素消退和房地產(chǎn)投資的緩慢下行，明年經(jīng)濟(jì)仍有下行壓力，且GDP上修后明年經(jīng)濟(jì)增速下限也有所打開，后續(xù)CPI沖高回落，疊加人民幣貶值壓力緩解，貨幣政策的空間逐步打開，屆時(shí)利率債可更加主動(dòng)作為。

　　信用策略：城投控制久期基礎(chǔ)上可適當(dāng)下沉。銀行理財(cái)規(guī)模恢復(fù)正增長，但金融機(jī)構(gòu)受信貸偏好與政策導(dǎo)向錯(cuò)位、影子銀行收縮等因素影響，對寬信用政策的響應(yīng)較弱，資產(chǎn)荒仍將演繹，利好高等級信用債和一些中低評級信用債此前被錯(cuò)殺的品種�？紤]到低等級信用債進(jìn)一步下行需看到企業(yè)基本面或者融資面的改善，仍應(yīng)以中高等級信用債為主，在此基礎(chǔ)上建議挖掘結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。經(jīng)濟(jì)下行壓力加大下，基建是穩(wěn)增長的主要抓手，城投合理再融資需求得到肯定，短期出現(xiàn)公募債違約的可能性大幅下降；此外，地方隱性債務(wù)化解工作逐步推進(jìn)有利于降低短期風(fēng)險(xiǎn)暴露概率，專項(xiàng)債新政也利好基建融資，可以適當(dāng)下沉資質(zhì)。但長期風(fēng)險(xiǎn)未除，建議以中短久期為主。

　　轉(zhuǎn)債策略：好中選優(yōu)，積極布局，低估與成長。短期內(nèi)至年前，預(yù)期市場機(jī)會(huì)偏結(jié)構(gòu)性，建議做適當(dāng)?shù)膫}位調(diào)整，增配低估值的早周期品種和特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈的新能源品種。當(dāng)下時(shí)期貨幣政策以穩(wěn)為主而MLF與OMO利率相繼下調(diào)，財(cái)政政策預(yù)期2020年初發(fā)力，金融數(shù)據(jù)整體平穩(wěn)季節(jié)性偏弱，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)相對平穩(wěn)，價(jià)格數(shù)據(jù)如PPI預(yù)計(jì)觸底回升，海外則中美談判出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，且海內(nèi)外PMI向好，都有利于股市等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的表現(xiàn)。盡管當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)整體較弱，微觀企業(yè)盈利預(yù)期可能面臨下修，但是當(dāng)前市場整體情緒相對較好，且“房住不炒”的背景下股市對直接融資和居民財(cái)富的重要性均有所增強(qiáng)，中美緩和情況下匯率趨穩(wěn)外資持續(xù)涌入，我們對股市中長期保持樂觀，對科技成長更為樂觀。建議整體需要保持平衡倉位，因時(shí)而動(dòng)把握行業(yè)機(jī)會(huì)，行業(yè)上傾向于低估的早周期行業(yè)（如銀行、家電、建材等）、業(yè)績成長性較好或政策導(dǎo)向的行業(yè)（如新興科技、國產(chǎn)替代、內(nèi)需增長和國企改革等），轉(zhuǎn)債個(gè)券上要求具有一定安全邊際的品種。