近年來(lái)，在全球資本市場(chǎng)頻現(xiàn)震蕩的背景下，那些堅(jiān)信時(shí)間力量的投資者往往收效頗豐，正如嘉實(shí)基金(博客,微博)董事總經(jīng)理、價(jià)值投資總監(jiān)張金濤所言：“如果是一個(gè)好的投資標(biāo)的，它會(huì)不斷地幫你積累這個(gè)價(jià)值。但如果你不斷地在里邊做波段，實(shí)際上是損耗價(jià)值。”
數(shù)據(jù)顯示，張金濤管理的嘉實(shí)瑞享成立兩年以來(lái)，累計(jì)回報(bào)已逾80%，他以港股的更嚴(yán)格視角審視投資A股，利用兩地市場(chǎng)差異，通過(guò)A+H股輪動(dòng)，較好把握住了市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)。在他看來(lái)，市場(chǎng)總在波浪式的前進(jìn)之中，雖然歷史不會(huì)簡(jiǎn)單的重復(fù)，但長(zhǎng)期而言“均值回歸”的規(guī)律通常有效。在他的長(zhǎng)期投資理念中，堅(jiān)守價(jià)值投資，相信“均值回歸”，努力賺業(yè)績(jī)成長(zhǎng)和估值提升的錢。
崇尚本色價(jià)值投資 追求戴維斯雙擊效應(yīng)
在長(zhǎng)期投資中，張金濤崇尚大道至簡(jiǎn)的投資哲學(xué)，具體到投資理念，就是比較本色的價(jià)值投資，總結(jié)起來(lái)主要有兩類：第一類就是找那種最優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，有持續(xù)成長(zhǎng)能力的，在估值合理的時(shí)候或者偏低當(dāng)然更好，賺業(yè)績(jī)成長(zhǎng)的錢；第二個(gè)方法論是尋找那種深度低估的標(biāo)的，在它的業(yè)績(jī)有持續(xù)改善的時(shí)候，賺估值提升疊加業(yè)績(jī)成長(zhǎng)的錢。
張金濤進(jìn)一步表示，第一類盈利的主要收益來(lái)源是企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值，這是收益的最主要的來(lái)源，“而不是交易、博弈，或是價(jià)格炒高了賣給別人帶來(lái)的短期利潤(rùn)”。第二類強(qiáng)調(diào)的是安全邊際，實(shí)際上，不同的投資人對(duì)此通常也有不同的理解，典型的以巴菲特為代表的以合理的價(jià)格買入優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，企業(yè)具有過(guò)寬的護(hù)城河，壁壘足夠高，企業(yè)本身要足夠優(yōu)秀，因?yàn)椤皟?yōu)秀本身就構(gòu)成了安全邊際，這一種投資機(jī)會(huì)比較適合做長(zhǎng)期持有的底倉(cāng)，從而構(gòu)筑資產(chǎn)配置中安全墊”；而另一種對(duì)于安全邊際的解讀接近于最原始的格雷厄姆的投資邏輯，認(rèn)為估值高本身就是風(fēng)險(xiǎn)，而低估值則是對(duì)下行風(fēng)險(xiǎn)的最佳保護(hù)，“這樣的企業(yè)一眼看上去就是低估的，價(jià)格很便宜，但業(yè)績(jī)會(huì)有持續(xù)的改善”。
至于如何找具備這種安全邊際的股票，張金濤表示，近年來(lái)這樣的機(jī)會(huì)在港股市場(chǎng)特別多。原因在于，“A股往往在業(yè)績(jī)表現(xiàn)不那么好的時(shí)候，很難跌到你特別想要的價(jià)格，也就是說(shuō)它通常不會(huì)有很深的折扣給你；但通常的情形發(fā)生在港股的時(shí)候就會(huì)有所不同，它往往能提供很好的價(jià)格，特別是它跌到市值沒(méi)那么大以后，它關(guān)注度也在下降，所以這樣的機(jī)會(huì)相對(duì)容易在港股市場(chǎng)中找到”。
張金濤進(jìn)一步指出，這種公司在關(guān)注度將至階段性冰點(diǎn)之時(shí)，它的流動(dòng)性也會(huì)比較差，對(duì)于投資者而言，“這就需要你在底部慢慢的買，直到它的業(yè)績(jī)?nèi)缒闼夏菢觾冬F(xiàn)的時(shí)候，又會(huì)重新獲得市場(chǎng)重新關(guān)注，這是它的估值也會(huì)提升”。
“而一旦投資者抓住了這類的機(jī)會(huì)，就會(huì)形成戴維斯雙擊型的投資效應(yīng)”，張金濤解釋道，“在市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的前景預(yù)期轉(zhuǎn)好以后，它的估值會(huì)有所提升，那樣的話它的股價(jià)彈性就會(huì)很大，因?yàn)楣乐岛蜆I(yè)績(jī)不是簡(jiǎn)單的疊加，而是相乘的關(guān)系，假如估值從5倍提升到10倍，同時(shí)業(yè)績(jī)?cè)僭鲩L(zhǎng)一倍，那么期間股價(jià)就可能實(shí)現(xiàn)4倍增長(zhǎng)”。
港股阿爾法源于配置型資金 整體估值具有上行機(jī)會(huì)
對(duì)于港股投資，張金濤有著頗為深刻的感觸與認(rèn)知。他認(rèn)為，在港股市場(chǎng)中做公募基金的投資，不同于A股中個(gè)人投資者會(huì)為主動(dòng)管理基金持續(xù)貢獻(xiàn)阿爾法，也不同于美股市場(chǎng)為數(shù)眾多的基金產(chǎn)品已將各方面的機(jī)會(huì)挖掘都已經(jīng)做得很深入了，“港股資金的性質(zhì)有很大一部分來(lái)自于全球的配置型資金和配置型的選手，因此港股投資的超額收益主要來(lái)源于那些配置型的機(jī)構(gòu)和配置型的基金，他們通常是把港股當(dāng)做一個(gè)新興市場(chǎng)進(jìn)行配置，而他們對(duì)于個(gè)股的深入挖掘事實(shí)上并不十分充分”。
從張金濤管理時(shí)間較長(zhǎng)的兩只參與港股投資基金——嘉實(shí)滬港深精選和嘉實(shí)滬港深回報(bào)來(lái)看，均具有長(zhǎng)期豐厚的超額回報(bào)，在港股配置上的阿爾法也很明顯。對(duì)此，張金濤表示，“相較于境外的配置型資金，我們可以更深入地去挖掘這些公司的基本面，并根據(jù)公司的基本面做出投資決策”。
實(shí)際上，張金濤在港股的投資管理中，同時(shí)關(guān)注多方面問(wèn)題。他首先關(guān)注的是公司市值，“通常是在100到200億市值之間，這個(gè)是比較舒服的一個(gè)區(qū)域，更容易進(jìn)入到主流機(jī)構(gòu)的視野”。此外，更重要的是，他所關(guān)注的股票不能只是一個(gè)單純的周期股，原因在于，“純周期股可能在市場(chǎng)中炒一波就結(jié)束了，企業(yè)本身還是要有長(zhǎng)期的發(fā)展前景，具有長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性。但是因?yàn)槟承┰蛩罱潜诲e(cuò)殺下來(lái)了，那這個(gè)錯(cuò)殺如果是我們判別出來(lái)以后，伴隨著它的業(yè)績(jī)恢復(fù)，市場(chǎng)關(guān)注度重新回來(lái)，這樣才是一個(gè)好的投資機(jī)會(huì)”。
針對(duì)當(dāng)前港股估值低的現(xiàn)狀，張金濤分析認(rèn)為這有一定的歷史原因，一般地，H股通常會(huì)比A股要便宜，像大的金融股、銀行。但是港股的折價(jià)并不大，港股折價(jià)大的是那些小盤股、垃圾股，垃圾股在A股相對(duì)比較貴，但在港股應(yīng)該是比較合理的一個(gè)定位。所以說(shuō)港股相對(duì)A股低，它是有些東西低，有些東西可能差不太多。從港股市場(chǎng)本身來(lái)說(shuō)，估值低是因?yàn)樗氖袌?chǎng)結(jié)構(gòu)，就是說(shuō)港股在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)里有40%可能是金融，金融這些年相對(duì)表現(xiàn)都是比較低迷的，沒(méi)有持續(xù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，大家給的估值比較低，特別是在利率下行的環(huán)境里，對(duì)金融股是比較不利的。
展望未來(lái)，張金濤認(rèn)為，港股低估值將會(huì)發(fā)生比較大的變化，最主要的就是市場(chǎng)結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生變化。中國(guó)最好的互聯(lián)網(wǎng)和科技的股票，將來(lái)都會(huì)在香港上市。這樣的話，市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)可能就不會(huì)有那么多低估值的金融的比例，這樣整體的估值會(huì)往上走一點(diǎn)。另外，新上市的這些股票里面，大家看近兩年新上市的股票，集中在醫(yī)藥、消費(fèi)和科技領(lǐng)域，實(shí)際上也會(huì)拉動(dòng)著整個(gè)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)往估值更高、更有吸引力的方向去發(fā)展。所以，港股的低估值有歷史的原因，有結(jié)構(gòu)的原因，但是后面還是會(huì)有向上走的機(jī)會(huì)。
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