2020年是特殊的一年，年初一場突如其來的新冠肺炎疫情席卷而來，全球經(jīng)濟面臨衰退風(fēng)險。受此影響，資本市場也在上半年經(jīng)歷了多次史無前例的大幅波動。
目前，在我國政府行之有效的抗疫措施和貨幣財政政策支持下，A股市場已接近恢復(fù)到疫情之前的水平。值得欣慰的是，我們在市場恐慌之時并沒有自亂陣腳而是堅定信心、堅持用長期價值投資的視角積極投資，從而在上半年取得了不錯的成績，也給投資者交出了一份亮麗的答卷。展望下半年，我們看到了眾多良好的投資機會，但也認(rèn)為存在不容忽視的潛在風(fēng)險。
宏觀和企業(yè)盈利：供給上升快于需求恢復(fù)
截至6月份，國內(nèi)經(jīng)濟運行仍處于艱難復(fù)蘇的過程中。但是相比全球國家來看，國內(nèi)經(jīng)濟是恢復(fù)最快的，并且本輪政策力度相對適度，對于長期的經(jīng)濟發(fā)展與轉(zhuǎn)型更為利好，我們對后續(xù)經(jīng)濟復(fù)蘇以及長期經(jīng)濟發(fā)展具有較強的信心。具體而言：
受疫情影響，整體經(jīng)濟杠桿率被動快速上升。但政策整體力度適中，貨幣政策寬松力度較大，財政政策相比2009年較為克制，減少了中長期的風(fēng)險。本輪主動加杠桿主體是政府部門特別是中央部門，受此影響，基建相關(guān)指標(biāo)恢復(fù)較快，預(yù)計全年增速將超過2019年，是支撐2020年經(jīng)濟增速的正向驅(qū)動力之一。
截至目前，經(jīng)濟恢復(fù)狀況仍是供給上升快于需求恢復(fù)，但是需求中房地產(chǎn)銷售、汽車、家電等恢復(fù)速度已經(jīng)較快，部分行業(yè)實現(xiàn)單月正增長，但是相對額度較小的服務(wù)業(yè)消費如餐飲、交通、旅游等恢復(fù)情況仍然較差。我們預(yù)計，受利率下降和融資環(huán)境放松，房地產(chǎn)及相關(guān)消費有望成為需求端的主要支撐力，預(yù)計2020年增速或超預(yù)期，是后續(xù)經(jīng)濟復(fù)蘇的另一主要驅(qū)動力。
綜合來看，經(jīng)濟復(fù)蘇方向較為確定，但是復(fù)蘇速度不確定。我們預(yù)計實際經(jīng)濟三、四季度恢復(fù)較快。在此背景下，全A營收增速全年有望實現(xiàn)正增長，且跟隨經(jīng)濟恢復(fù)逐季加速上漲。歷史上看盈利逐級向上時對估值提升是有利的，這樣利好于整體市場表現(xiàn)。
策略和行業(yè)配置：市場整體估值存在提升空間
在當(dāng)前時點，我們觀察到貨幣政策邊際已經(jīng)有所收緊，小幅抬升了資金利率中樞。但我們認(rèn)為，這對市場的估值中樞影響不大，因為與市場更為相關(guān)的信用政策環(huán)境依然保持寬松。目前市場整體的估值位于歷史55%分位左右的合理位置，存在提升空間。
隨著時間的推移，我們認(rèn)為下半年市場的核心矛盾將從對疫情二次爆發(fā)的擔(dān)心逐步轉(zhuǎn)向觀察經(jīng)濟復(fù)蘇的力度。整體來看，短期不確定因素已較上期減少，依然保持“寬信用”和“資本市場改革開放”的政策導(dǎo)向，疊加企業(yè)盈利增速的逐步向上，我們非�？春肁股市場在中長期的回報。具體的A股行業(yè)配置建議如下：
首先是堅守長期視角。重視經(jīng)濟發(fā)展結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、宏觀經(jīng)濟供給側(cè)改革、微觀行業(yè)競爭格局改善給頭部企業(yè)帶來的長期有利變化，有利于核心資產(chǎn)的長期表現(xiàn)，我們長期看好食品飲料、醫(yī)藥、科技等領(lǐng)域頭部企業(yè)的投資價值。
其次是重視經(jīng)濟周期的邊際變化。我們預(yù)計后續(xù)經(jīng)濟將進入復(fù)蘇狀態(tài)，建議在組合中適度增加宏觀風(fēng)險因子的暴露度，周期敏感性行業(yè)可能開始有相對收益，較為看好的行業(yè)有保險、家電、地產(chǎn)、造紙等。
再次是中期看好政策帶來的投資機會。以補短板為目標(biāo)的國家后續(xù)重點建設(shè)領(lǐng)域、受益于科技周期以及受中美沖突影響的成長類行業(yè)或相對較強，但短期或受流動性影響相對較弱，如半導(dǎo)體、新能源車、光伏等行業(yè)。
潛在風(fēng)險：關(guān)注四大主要下行風(fēng)險
我們認(rèn)為，經(jīng)濟復(fù)蘇的速度仍有不確定性，主要上行風(fēng)險來自于一旦疫苗研發(fā)進度超預(yù)期，將顯著減弱疫情的影響，有利于經(jīng)濟復(fù)蘇。另一方面，主要下行風(fēng)險包括：一是疫情后續(xù)是否反復(fù)，如果疫情在9-10月有2次沖擊經(jīng)濟增長可能會再度向下；二是出口鏈目前的壓力還沒有體現(xiàn)，但是新出口訂單已經(jīng)持續(xù)萎縮一個季度；三是疫情影響居民收入下降以及對居民消費傾向的影響；四是中美關(guān)系的不穩(wěn)定。上述事件發(fā)生2個可能會打斷經(jīng)濟復(fù)蘇進程，改變基本面走向，從而影響市場。
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