星石投資：如何看原油暴跌對中國經(jīng)濟(jì)和A股的影響？

　　最近，全球原油價(jià)格暴跌：3月6日，倫敦布倫特原油跌近10%，盤中低點(diǎn)為2017年6月以來的最低價(jià)；3月9日，美國WTI原油價(jià)格單日跌幅達(dá)33%，已經(jīng)超過1991年海灣戰(zhàn)爭時創(chuàng)下的最大跌幅。

　　受此影響，全球股市均出現(xiàn)不同程度的大幅下跌：周日沙特股市已經(jīng)下跌超過7%，今日中東股市再次大幅下跌，沙特迪拜DFM指數(shù)跌8.75%，阿布扎比ADX指數(shù)跌6.5%，科威特股指跌逾8.5%；亞太地區(qū)日經(jīng)225指數(shù)盤中一度下跌超過6%；韓國綜合指數(shù)盤中跌幅也達(dá)到4.5%。

　　A股也受到了波及，截至收盤，上證綜指收跌3.01%；滬深300收跌3.42%。

　　我們認(rèn)為，此次原油價(jià)格暴跌，供給端“OPEC+未能達(dá)成限產(chǎn)協(xié)議和沙特大幅降價(jià)搶占市場”是直接導(dǎo)火索，受全球疫情擴(kuò)散導(dǎo)致需求端下滑的悲觀預(yù)期，也是重要因。

　　對中國而言，此次油價(jià)暴跌影響可以從三方面來看：

　�。�1）實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面：并不算壞事，反而有助于降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成本；

　　（2）資本市場方面：短期來看A股更多反應(yīng)的海外需求下降和通縮恐慌，企業(yè)成本下降帶來利潤增厚的反應(yīng)會相對滯后。無論是油價(jià)還是資本市場，海外疫情防控都是“勝負(fù)手”，如果疫情能夠得到很好的控制，那么需求下降或許只是一次短期的波動而非長期的趨勢；同時A股對需求下行的反應(yīng)已經(jīng)相對充分，所以長期趨勢不變。

　�。�3）國內(nèi)政策方面：伴隨著國際油價(jià)下跌，通脹對于國內(nèi)貨幣政策約束下降，國內(nèi)政策有可能會迎來進(jìn)一步的寬松。

　　一、油價(jià)暴跌：需求和供給雙殺帶來的紊亂

　　此次原油價(jià)格大幅下跌，既有供給端的原因，也有需求端的原因；其中，供給端減產(chǎn)協(xié)議未能達(dá)成是誘發(fā)此次油價(jià)暴跌的導(dǎo)火線；而需求端才是更深層次的原因：

　　供給端：OPEC+不歡而散，4月后原油生產(chǎn)不受限，沙特給出20年來最大降價(jià)折扣

　　上周五（3月6日），OPEC+未能達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議，并且沙特更是透露出從下個月開始將增加原油產(chǎn)量的計(jì)劃，是此次油價(jià)暴跌的直接誘因。

　　此前OPEC建議從下個月初至年底再額外減產(chǎn)150萬桶/日；但是俄羅斯拒絕了該提議，稱僅愿意延長將于3月底到期的OPEC+減產(chǎn)協(xié)議，減產(chǎn)210萬桶/日，雙方不歡而散。

　　而在這一協(xié)議到期之后，也就是從4月份開始，無論是OPEC還是非OPEC國家的原油生產(chǎn)將不再有限制。并且，在未能達(dá)成協(xié)議之后，作為世界上最大的產(chǎn)油國，沙特大幅降低銷往歐洲、遠(yuǎn)東地區(qū)和美國的原油價(jià)格，折扣幅度創(chuàng)逾20年來最大，意圖通過降價(jià)搶占市場份額。

　　從經(jīng)濟(jì)學(xué)上講，商品的價(jià)格主要由供需決定，如果在需求不變的情況下，供給的增加將會導(dǎo)致價(jià)格下降。原油作為最重要的工業(yè)原材料之一，當(dāng)然也受這一經(jīng)濟(jì)規(guī)律的支配，不一樣的是，在資本市場上，原油的價(jià)格會根據(jù)對于供給和需求的預(yù)期提前反應(yīng)，而此次原油價(jià)格的大幅下跌，主要反應(yīng)的就是未來協(xié)議到期之后，供給大幅增加的預(yù)期。

　　需求端：全球經(jīng)濟(jì)下行拖累原油需求，或是油價(jià)暴跌的另一個重要原因

　　新冠疫情在海外加速擴(kuò)散，加劇了全球經(jīng)濟(jì)下行的擔(dān)憂；并且，如果全球經(jīng)濟(jì)下行成為現(xiàn)實(shí)，對原油的需求量必然出現(xiàn)下滑。這或許是主導(dǎo)這段時間原油價(jià)格的核心因素。所以，此次談判俄羅斯拒絕OPEC繼續(xù)減產(chǎn)的一個很重要的理由，就是希望通過增加石油產(chǎn)量來對沖疫情對經(jīng)濟(jì)的影響。

　　二、對于中國以及國內(nèi)資本市場的影響

　　在經(jīng)濟(jì)全球化的今天，石油又是全球最重要的工業(yè)原材料，原油價(jià)格大幅下跌，任何國家都很難做到獨(dú)善其身，中國也不例外。我們認(rèn)為，此次原油價(jià)格暴跌對于國內(nèi)的影響，可以從以下幾個方面進(jìn)行分析：

　�。�1）實(shí)體經(jīng)濟(jì)：有助于實(shí)體企業(yè)降成本

　　由于中國本身不是產(chǎn)油國，國內(nèi)大部分的石油消費(fèi)都依賴進(jìn)口，所以，對于我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展而言，國際油價(jià)大幅下跌，并不算壞事，反而有助于降低實(shí)體企業(yè)的生產(chǎn)成本。從2017年開始，我國的石油進(jìn)口量已經(jīng)超過美國，成為世界上最大的原油進(jìn)口國；2019年我國原油進(jìn)口量更是創(chuàng)下了5.06億噸的歷史記錄。

　　（2）資本市場：短期反應(yīng)的需求下降和通縮恐慌，長期趨勢不改

　　從中期來看，原油價(jià)格下跌，有助降低企業(yè)的生產(chǎn)成本，從而增厚相關(guān)企業(yè)的利潤；但是這種影響是滯后的，可能在未來的一兩個季度我們才能真正看到；而從短期來看，A股跟隨全球資本市場大幅下跌，其實(shí)更多的反應(yīng)的是需求下降和未來出現(xiàn)通縮的恐慌情緒。所以，未來無論是油價(jià)還是資本市場，關(guān)鍵就在于世界各國對于疫情的防控程度，如果疫情能夠得到很好的控制，那么需求下降或許只是短期的波動而非長期的趨勢。

　　從我們的角度來講，我們認(rèn)為，目前國內(nèi)疫情已經(jīng)得到初步控制，中國的很多做法，也為海外國家提供可以參考的模板，比如受疫情影響比較大的意大利，已經(jīng)采取封城等強(qiáng)制措施以遏制疫情繼續(xù)擴(kuò)散。所以，我們對于未來疫情得到控制還是有信心的，隨著未來需求的恢復(fù)，此次黑天鵝事件對于資本市場的影響也會逐步解除。

　　（3）國內(nèi)政策：有望迎來進(jìn)一步寬松

　　原油價(jià)格是全球通脹的同步指標(biāo)，油價(jià)大幅下跌，可能會帶動全球通脹水平走低，甚至使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生通縮預(yù)期，反而對于增加貨幣政策空間是有利的。目前，我國對于貨幣政策的運(yùn)用仍然比較審慎，一個很重要的原因就在于我國的通脹水平仍然處于相對較高的位置，而現(xiàn)在隨著國際油價(jià)的下跌，國內(nèi)有可能會迎來進(jìn)一步的寬松。