中歐基金曹名長：為什么要做“格雷厄姆式”的價(jià)值投資

　　在A股市場上，信奉價(jià)值投資理念的人很多，但真正身體力行、知行合一地嚴(yán)格遵循原則并且被市場認(rèn)可的屈指可數(shù)，中歐基金資深基金經(jīng)理曹名長是其中之一。

　　價(jià)值投資可謂千人千面，根據(jù)不同風(fēng)格特征，價(jià)值投資大師們的風(fēng)格差別很大，巴菲特、芒格、格雷厄姆和費(fèi)雪就各有擅長。在海外市場，股票“價(jià)值策略”又可以分為大盤價(jià)值、中盤價(jià)值、價(jià)值聚焦、高股息等不同類別，并在不同的市場中發(fā)揮優(yōu)勢。曹名長的投資風(fēng)格偏向于格雷厄姆式的價(jià)值投資，他對價(jià)值投資中的“價(jià)格”有著更為嚴(yán)格的要求，力求買到最具性價(jià)比的公司。

　　“格雷厄姆式”的價(jià)值投資者

　　從業(yè)二十多年，曹名長始終保持其一貫的價(jià)值投資風(fēng)格。他告訴記者，價(jià)值投資可以概括地分為兩大類，一類是聚焦于質(zhì)地的成長型價(jià)值投資，另一類則是聚焦估值的低估值價(jià)值投資。相比而言，成長型價(jià)值投資的換手率更低�！鞍头铺睾兔⒏窬褪怯眠@種合理的價(jià)錢，去買具有護(hù)城河、會長期成長的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，并一直持有。”曹名長說。

　　低估值價(jià)值投資更注重所投公司的性價(jià)比，例如格雷厄姆，當(dāng)公司股價(jià)經(jīng)歷上漲后偏高時(shí)，就會選擇賣出，另外尋找具有更大折扣的標(biāo)的進(jìn)行“潛伏”。在這種投資模式下，基金經(jīng)理會不停地去找更有性價(jià)比的股票。曹名長屬于這一類價(jià)值投資者。

　　在他看來，格雷厄姆式的價(jià)值投資風(fēng)格更易適應(yīng)當(dāng)前國內(nèi)資本市場的整體投資環(huán)境�！白鳛橐粋�(gè)典型的成熟市場，美國市場的波動很小，在大部分時(shí)間里只能用十塊錢的股價(jià)買十塊錢價(jià)值的公司，在這種情況下，更重要的是關(guān)注未來哪家公司能夠創(chuàng)造更高的價(jià)值。而中國市場的波動比美國市場大得多，更容易出現(xiàn)非理性的上漲與下跌，所以我們有更多機(jī)會找到性價(jià)比好的公司，進(jìn)行左側(cè)交易。”

　　放寬對好公司的估值要求

　　眾所周知，巴菲特的投資方式主要來源于格雷厄姆和費(fèi)雪，巴菲特將格雷厄姆對低估值的追求以及費(fèi)雪對成長性的追求有機(jī)結(jié)合，最終形成了自己鮮明的價(jià)值投資風(fēng)格。而在低估值與成長性之間，曹名長也在不斷探索取舍之道，以實(shí)現(xiàn)操作策略的優(yōu)化�！耙郧皩�買入價(jià)格有很高的要求，但是現(xiàn)在，我也在對自己的投資方式反復(fù)琢磨，可以考慮逐步放寬對真正好公司的估值要求。”曹名長說。

　　“因?yàn)锳股市場的投資偏好出現(xiàn)了很大的變化�！辈苊�長表示，以往的市場經(jīng)常同漲同跌，甚至有時(shí)候會出現(xiàn)小公司、差公司漲得比大公司、好公司更多的情況。而現(xiàn)在市場的分化越來越明顯，一個(gè)行業(yè)板塊在上漲時(shí)，好公司往往漲得更多；而下跌時(shí)，差公司往往跌得更多。在這樣的市場環(huán)境下，即便是股價(jià)略有上漲，只要所選的是真正的好公司，以略高的價(jià)格買入并長期持有也未嘗不可。作為專業(yè)投資者，需要順應(yīng)A股市場的長期變化趨勢，順勢而為。

　　與此同時(shí)，團(tuán)隊(duì)研究力量的提升也增強(qiáng)了曹名長對估值的容忍度，讓他對公司未來的成長性更有把握。“我們會繼續(xù)加大對公司的研究深度，通過系統(tǒng)化、流程化、基于基本面的研究，找到那些資質(zhì)較好、股價(jià)也不太貴的標(biāo)的，并長期持有�！辈苊�長表示，在優(yōu)化投資策略的同時(shí)，他長期堅(jiān)持的投資理念和風(fēng)格、左側(cè)交易原則，以及相對高倉位運(yùn)作原則不會改變。

　　評價(jià)個(gè)股看質(zhì)地和杠桿率

　　今年宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性較多，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)存在下行壓力，在黑天鵝頻出、白馬股不斷“暴雷”的市場環(huán)境中，曹名長認(rèn)為選擇標(biāo)的主要看兩點(diǎn)：質(zhì)地和杠桿率。他分析，所謂的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)沒那么可怕，在經(jīng)濟(jì)沒有完全崩壞的環(huán)境下，質(zhì)地和杠桿率兩大要素基本可以決定一個(gè)企業(yè)是否能夠保持持續(xù)的經(jīng)營狀態(tài)�！懊總�(gè)企業(yè)都有自己的能力圈，有其熟悉的、擅長的領(lǐng)域，所以就是要找具有護(hù)城河，能夠在同類企業(yè)中占據(jù)龍頭地位并且具備良好現(xiàn)金流的企業(yè)。同時(shí)，企業(yè)的杠桿率也不能太高�！�

　　針對上半年投資者聚焦核心資產(chǎn)的現(xiàn)象，曹名長分析，“聚焦”是市場各類投資者在不確定的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，評估股票風(fēng)險(xiǎn)收益后的集體選擇。分析這些被聚焦的核心資產(chǎn)可以發(fā)現(xiàn)，這些公司從短期業(yè)績、長期競爭壁壘和成長空間來看仍處在合理范圍內(nèi)，因此市場不必過于擔(dān)心。

　　談到看好的板塊和行業(yè)，曹名長表示，長期來看好公司主要集中在消費(fèi)、金融、TMT和醫(yī)藥等領(lǐng)域。在當(dāng)下的估值環(huán)境下，他更偏愛消費(fèi)行業(yè)里的可選消費(fèi)板塊，以及醫(yī)藥和金融板塊。此外，過去幾年消費(fèi)品行業(yè)估值大幅提升，目前的估值水平處于“合理偏上”，對于業(yè)績增長穩(wěn)健的公司，依然存在成長空間。