華安新興消費(fèi)擬任基金經(jīng)理 陳媛
2020年對整個世界來說都是艱難的一年，接踵而來的黑天鵝事件超出了大部分人的認(rèn)知，讓我們所有的預(yù)判都顯得蒼白無力。在去年底，我們對于資本市場的展望是相對謹(jǐn)慎的，經(jīng)過了2019年的大幅上漲，市場估值中樞已經(jīng)有了顯著抬升，尤其在全球40年利率低點的大背景下，我們對2020年的流動性環(huán)境持保守態(tài)度，我們擔(dān)心估值的回落。但突如其來的疫情，帶來了經(jīng)濟(jì)沖擊的同時，也帶來了全球流動性的超預(yù)期寬松，推動各類資產(chǎn)價格水漲船高。
過去的三個季度，我們看到市場行情與疫情的演進(jìn)呈現(xiàn)高度的相關(guān)。疫情發(fā)生后，在首個交易日的極度恐慌釋放后，我們看到市場在積極地尋找受益于疫情的醫(yī)藥、必選消費(fèi)、在線相關(guān)等標(biāo)的，而受損于疫情的社交類消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)順周期的板塊都表現(xiàn)十分低迷。我們也果斷地從年初以來配置的低估值防守型品種切換到了必選消費(fèi)和恢復(fù)速度快的電商相關(guān)標(biāo)的，從而取得了較好的收益。
由于經(jīng)濟(jì)下滑、增長的確定性極為稀缺，市場給予確定性極高的估值溢價，高估值板塊的歷史分位數(shù)與低估值板塊的歷史分位數(shù)差距拉大到了過去3年的最高水平。隨著國內(nèi)疫情管控得力，我們觀察到中觀微觀層面的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象，并在宏觀月度數(shù)據(jù)中逐步獲得驗證。在這個過程中，前期受損于疫情的標(biāo)的，由于估值更具備性價比、且隨著疫情消退基本面逐步獲得改善，更多的獲得了市場的關(guān)注，這一邏輯從消費(fèi)、醫(yī)藥演繹到周期，提供了后半段的絕大部分超額收益標(biāo)的。
站在今天的時點，一方面我們看到的是不僅出口、投資的回暖，連受經(jīng)濟(jì)沖擊最大的消費(fèi)板塊都在8月實現(xiàn)了正增長，經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)的速度好于預(yù)期；另一方面流動性的邊際不再繼續(xù)寬松，長短端利率都出現(xiàn)了抬升，而這對于已經(jīng)連續(xù)兩年提升估值中樞的品種來說是必須重視的壓力。同時經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)也會使得確定性增長不再稀缺，選擇的多元化會加劇抱團(tuán)高估值品種的調(diào)整壓力。
外部環(huán)境上，國際局勢不穩(wěn)定因素較多，美國股市波動加大，這些因素都會造成國內(nèi)市場震蕩加劇，所以我們認(rèn)為在未來的一段時間仍會陷于基本面與流動性的糾結(jié)，很難找到清晰的中觀層面的主線，更多的需要自下而上的尋找個股的機(jī)會，尤其是受益于經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)的方向。
如果把目光拉到以年為維度，我們認(rèn)為有兩件事大概率是明確的。首先是我們應(yīng)當(dāng)降低收益率預(yù)期，19-20年連續(xù)兩年結(jié)構(gòu)性牛市，這本身不能視為常態(tài)，2021年大概率要均值回歸；其次是有效疫苗的出現(xiàn)或者防控體系的升級會使得經(jīng)濟(jì)、生活進(jìn)一步正�；�，在這個背景下，我們會更加關(guān)注社交型消費(fèi)場景加速恢復(fù)帶來的景氣度上行機(jī)會。
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