一、市場(chǎng)表現(xiàn)
數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2020/10/09。
二、重要資訊
1、11日晚間，中共中央辦公廳國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《深圳建設(shè)中國(guó)特色社會(huì)主義先行示范區(qū)綜合改革試點(diǎn)實(shí)施方案（2020－2025年）》。其中提到：以設(shè)立經(jīng)濟(jì)特區(qū)40周年為契機(jī)，在中央改革頂層設(shè)計(jì)和戰(zhàn)略部署下，支持深圳實(shí)施綜合授權(quán)改革試點(diǎn)，是新時(shí)代推動(dòng)深圳改革開放再出發(fā)的又一重大舉措，是建設(shè)中國(guó)特色社會(huì)主義先行示范區(qū)的關(guān)鍵一招，也是創(chuàng)新改革方式方法的全新探索。
2、為推進(jìn)粵港澳大灣區(qū)建設(shè)，結(jié)合本地促消費(fèi)政策，深圳市人民政府近期聯(lián)合人民銀行開展了數(shù)字人民幣紅包試點(diǎn)。本次試點(diǎn)由深圳市羅湖區(qū)出資，通過抽簽方式將一定金額的資金以數(shù)字人民幣紅包的方式發(fā)放至在深個(gè)人數(shù)字人民幣錢包，社會(huì)公眾可持發(fā)放的數(shù)字人民幣紅包在有效期內(nèi)至羅湖區(qū)指定的商戶進(jìn)行消費(fèi)。
3、10月10日，央行發(fā)布消息稱，今年以來，人民幣匯率以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)雙向浮動(dòng)，彈性增強(qiáng)，市場(chǎng)預(yù)期平穩(wěn)，跨境資本流動(dòng)有序，外匯市場(chǎng)運(yùn)行保持穩(wěn)定，市場(chǎng)供求平衡。為此，中國(guó)人民銀行決定自2020年10月12日起，將遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)的外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率從20%下調(diào)為0。
4、國(guó)慶假期期間，五只可以參與螞蟻戰(zhàn)略配售的新基金全部售罄，合計(jì)募集規(guī)模600億，成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。
5、據(jù)日媒當(dāng)?shù)貢r(shí)間周四報(bào)道稱，日本政府計(jì)劃在下個(gè)月取消對(duì)中國(guó)和其他11個(gè)國(guó)家和地區(qū)的旅行禁令。日媒稱，除中國(guó)以外，其他11個(gè)國(guó)家和地區(qū)還包括中國(guó)臺(tái)灣，澳大利亞，新西蘭，新加坡，韓國(guó)，越南和馬來西亞。
6、從文化和旅游部獲悉，綜合各地旅游部門、通訊運(yùn)營(yíng)商、線上旅行服務(wù)商的數(shù)據(jù)，經(jīng)中國(guó)旅游研究院（文化和旅游部數(shù)據(jù)中心）測(cè)算，八天長(zhǎng)假期間，全國(guó)共接待國(guó)內(nèi)游客6.37億人次，按可比口徑同比恢復(fù)79.0%；實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)旅游收入4665.6億元，按可比口徑同比恢復(fù)69.9%。
三、宏觀點(diǎn)評(píng)
1、10月9日公布的9月財(cái)新中國(guó)服務(wù)業(yè)PMI錄得54.8，較8月提高0.8個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)五個(gè)月處于擴(kuò)張區(qū)間。此前公布的9月財(cái)新中國(guó)制造業(yè)PMI錄得53，較8月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的9月官方制造業(yè)PMI為51.5，比8月份上漲了0.5，高于預(yù)測(cè)值51.3；9月官方服務(wù)業(yè)PMI則上升0.9個(gè)百分點(diǎn)至55.2。
點(diǎn)評(píng)：財(cái)新和官方PMI均顯示國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已處于較景氣階段，復(fù)蘇勢(shì)頭良好，但兩者的制造業(yè)數(shù)據(jù)在邊際上略有分歧，主要由于財(cái)新的調(diào)查樣本偏中小型企業(yè)，恢復(fù)情況不如中大型企業(yè)，因此以中大型企業(yè)為主的官方PMI表現(xiàn)更為出色。鑒于中小企業(yè)仍未完全走出困境，我們預(yù)計(jì)，結(jié)構(gòu)性的寬松貨幣政策和定向的財(cái)政政策將貫穿到明年。
2、10月第一周，美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）發(fā)布9月美國(guó)制造業(yè)PMI指數(shù)為55.4。該指數(shù)連續(xù)第四個(gè)月高于50的榮枯線，表示制造業(yè)呈擴(kuò)張狀態(tài)。
3、上周五美國(guó)發(fā)布的非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)9月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口(萬人)實(shí)際值66.1萬人，預(yù)測(cè)值85萬人，前值137.1萬人，美國(guó)9月失業(yè)率實(shí)際值7.9%，預(yù)測(cè)值8.2%，前值8.4%，美國(guó)9月平均每小時(shí)工資年率實(shí)際值4.7%，預(yù)測(cè)值4.8%，前值:4.7%。
點(diǎn)評(píng)：由于疫情尚未得到完全控制，美國(guó)的復(fù)蘇速度有所放緩，PMI雖然連續(xù)四月超過榮枯線，但9月數(shù)據(jù)略低于8月的56，非農(nóng)就業(yè)同樣差強(qiáng)人意，9月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)較前一個(gè)月減少了超一半,且低于預(yù)期水平。由此可見，雖然美股出現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)的V型反轉(zhuǎn)尚未到來，市場(chǎng)更多是風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)。
四、流動(dòng)性分析
1、公開市場(chǎng)操作及資金面
9月，央行公開市場(chǎng)累計(jì)進(jìn)行逆回購(gòu)操作24700億，逆回購(gòu)到期24800億；MLF投放6000億元， MLF到期2000億元；合計(jì)凈投放3900億元。9月央行公開市場(chǎng)操作為凈投放，但作為季末月，資金價(jià)格整體仍上行。隔夜上行28BP至2.38%；7天上行25BP至2.45%。
2、同業(yè)存單發(fā)行
9月，發(fā)行存單2397只，發(fā)行規(guī)模17251億元，凈融資額為955億元，均較上月有所減少；發(fā)行利率均較上月有所上行，短端國(guó)股及城商行上行幅度在40bp左右。
五、債券投資策略
1、市場(chǎng)分析
9月債市整體震蕩向上，各期限利率均有不同幅度上行。前半月市場(chǎng)情緒較弱，對(duì)流動(dòng)性的擔(dān)憂及社融數(shù)據(jù)大超預(yù)期等利空因素導(dǎo)致收益率上行，且主要影響在長(zhǎng)端，利率曲線走陡。后半月資金面逐漸緊張，如富時(shí)羅素 WGBI 將我國(guó)國(guó)債納入等利好并未帶來正面反應(yīng)，市場(chǎng)情緒仍謹(jǐn)慎，利率小幅震蕩后繼續(xù)向上。
從基本面數(shù)據(jù)看，9月公布的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均有改善，工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資繼續(xù)回升，社零增速年內(nèi)首次實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)；PMI持續(xù)回升、制造業(yè)繼續(xù)復(fù)蘇；經(jīng)濟(jì)仍處于較好的恢復(fù)趨勢(shì)。資金面偏緊，且暫未看到邊際放松跡象，仍對(duì)債市造成壓制。
2、投資策略
總體來看，基本面仍處于恢復(fù)趨勢(shì)，對(duì)債市影響仍偏空，但市場(chǎng)對(duì)此已有一定預(yù)期，對(duì)債市影響最劇烈階段可能已經(jīng)過去；此外后續(xù)資金面和風(fēng)險(xiǎn)偏好可能繼續(xù)壓制債市，擾動(dòng)性相對(duì)更大；即利率方面難有趨勢(shì)性機(jī)會(huì)、可能會(huì)因其他擾動(dòng)帶來小波段機(jī)會(huì)，但參與難度較高。信用債方面，9月信用風(fēng)險(xiǎn)事件有所增加，短期可能有所擾動(dòng)，城投下沉需要控制久期；此外煤炭鋼鐵行業(yè)主體重組事件較多，可關(guān)注估值變動(dòng)。可轉(zhuǎn)債方面，股市近期有所調(diào)整，仍是結(jié)構(gòu)性行情，短期可關(guān)注三季報(bào)表現(xiàn)較好的主體以及順周期主體等。
六、股票投資策略
9月份，A股出現(xiàn)一定調(diào)整，交易活躍度有所下降。上證綜指下跌5.5%、創(chuàng)業(yè)板指下跌6.6%、中小板指下跌6.5%；行業(yè)板塊上，只有電氣設(shè)備、汽車板塊為正收益，通信、綜合、農(nóng)林牧漁跌幅超過10%。9月A股每日平均成交額5545億元，環(huán)比減少1524億元，每日平均成交量454億股，環(huán)比減少94億股。9月北上資金呈現(xiàn)凈流出態(tài)勢(shì)，滬股通凈流出282億元，深股通凈流出46億元。
國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，“十四五”規(guī)劃提振信心。9 月份PMI 為 51.5%（環(huán)比+0.5%），非制造業(yè) PMI 為 55.9%（環(huán)比+0.7%），綜合 PMI 為 55.1%（環(huán)比+0.6%），國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)較為強(qiáng)勁，供需共振向上是當(dāng)前基本面運(yùn)行的基本特征。相較 8 月，15 個(gè)制造業(yè)細(xì)分行業(yè) PMI 中，9 個(gè)回升、1 個(gè)穩(wěn)定、5 個(gè)回落，汽車、電器機(jī)械、計(jì)算器通訊電子設(shè)備等高科技含量制造業(yè)維持了較高景氣度，制造業(yè)景氣恢復(fù)全面擴(kuò)散，經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)勁。9月我國(guó)計(jì)劃把大力支持發(fā)展第三代半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)寫入“十四五”規(guī)劃的消息提振了市場(chǎng)信心，這也將積極推動(dòng)相關(guān)行業(yè)的持續(xù)發(fā)展。
十一假期數(shù)據(jù)好于預(yù)期，消費(fèi)持續(xù)修復(fù)。據(jù)中國(guó)旅游研究院統(tǒng)計(jì)，八天長(zhǎng)假全國(guó)供接待國(guó)內(nèi)游客6.37億人次，按可比口徑同比恢復(fù)79.0%，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)旅游收入4665.6億元，按可比口徑同比恢復(fù)69.9%，好于市場(chǎng)預(yù)期。據(jù)商務(wù)部統(tǒng)計(jì)，長(zhǎng)假期間全國(guó)零售和餐飲重點(diǎn)監(jiān)測(cè)企業(yè)銷售額約1.6萬億元，日均銷售額同比增長(zhǎng)4.9%。據(jù)銀聯(lián)數(shù)據(jù)，假期前七天交易總額2.16萬億，同比增長(zhǎng)6.4%。
展望后市，逢低布局長(zhǎng)期確定成長(zhǎng)的消費(fèi)、新興產(chǎn)業(yè)及順周期板塊。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇正在發(fā)生，股市作為經(jīng)濟(jì)的晴雨表，將會(huì)體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的形勢(shì)。今年以來股市在經(jīng)歷大幅度的上漲之后，8月份流動(dòng)性二階拐點(diǎn)確立之后，9月份市場(chǎng)出現(xiàn)回調(diào)，無風(fēng)險(xiǎn)利率上行和匯率的變動(dòng)短期影響較大。市場(chǎng)調(diào)整過程中，長(zhǎng)期成長(zhǎng)確定的消費(fèi)板塊等是最好的布局時(shí)點(diǎn)，十四五規(guī)劃重點(diǎn)支持的新興產(chǎn)業(yè)也是值得關(guān)注的板塊。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中，順周期的建材、化工、中游制造業(yè)等也值得關(guān)注。
Ø 研究隨筆
過去幾年價(jià)值投資的理念越來越多的被大家接受，成長(zhǎng)股投資成為眾矢之的；最近一年以來，科技板塊的表現(xiàn)又讓市場(chǎng)出現(xiàn)分歧，成長(zhǎng)和價(jià)值的較量一直存在。作為投研人員，我們對(duì)價(jià)值和成長(zhǎng)的思考也是從未停止。
在我看來，價(jià)值投資的重點(diǎn)是對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估，以低估的價(jià)格買入并伴隨公司成長(zhǎng)，在高估的狀態(tài)賣出實(shí)現(xiàn)收益。其中，對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估是需要以動(dòng)態(tài)的視角來看；對(duì)于一個(gè)具有長(zhǎng)期成長(zhǎng)能力的公司，靜態(tài)估值可能已經(jīng)比較高了，但是動(dòng)態(tài)估值可能并不高，仍值得投資；對(duì)于一個(gè)成長(zhǎng)性很低，或者未來市場(chǎng)空間萎縮的公司，靜態(tài)估值可能不高，但是動(dòng)態(tài)的估值可能很高，并不一定是好的投資選擇。
回顧歷史，目前被大家認(rèn)可的大市值價(jià)值股無一不是經(jīng)歷了長(zhǎng)周期的成長(zhǎng)，逐漸從小變大，也許成長(zhǎng)才是價(jià)值投資最核心的指標(biāo)。只有買到真正的超級(jí)成長(zhǎng)股，才能實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期超額收益，投資就是尋找超預(yù)期成長(zhǎng)股，并伴隨其成長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)價(jià)值的過程。
�。ㄖ鞴P：股票投資一部基金經(jīng)理 房建威 / 固收研究部分析員 歐陽帆）
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