金元順安基金：債市或有反彈但幅度預(yù)計不大 高等級信用債加可轉(zhuǎn)債為主配置

　　市場展望：

　　我們認(rèn)為目前債市調(diào)整幅度可能已將近期負(fù)面充分反應(yīng)，貨幣政策可能催化債市反彈，但幅度上可能難以達(dá)到前期低位。操作層面擇機降低久期、適度杠桿、不做資質(zhì)下沉；轉(zhuǎn)債估值有所回落，以新基建方向低溢價率個券為主進(jìn)行配置。

　　一季度的資產(chǎn)價格先后受到國內(nèi)疫情爆發(fā)和海外疫情蔓延的影響，前者偏一次性沖擊，市場修復(fù)較快；后者影響下海外流動性危機爆發(fā)，全球通縮預(yù)期升溫，市場情緒極度悲觀。國內(nèi)政策層面保持寬松，債券收益率持續(xù)下行，股票延續(xù)調(diào)整。在各國紛紛出臺流動性支持與經(jīng)濟刺激計劃之后，風(fēng)險偏好有所回升。

　　當(dāng)前外部沖擊開始逐步體現(xiàn)。國內(nèi)需求情況看消費此前呈必選上可選下的分化狀，后續(xù)收入預(yù)期成為影響消費的核心因素，這與基本面的修復(fù)情況相關(guān)，且通常變化較慢；房地產(chǎn)目前仍延續(xù)“房住不炒”的總體方針，投資可能難以出現(xiàn)很大提升，盡管3月地產(chǎn)投資為各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)中的亮點，但以土地購置為主要增長點在持續(xù)性上有待觀察；基建投資方面，我們認(rèn)為在吸取08-09的經(jīng)驗之后，中央政府對強刺激的意愿是下降的，從能力來說，由資金和項目角度測算的基建投資增速可能在8-12%，對整體基本面只托不舉；制造業(yè)為出口、基建地產(chǎn)投資、消費等終端需求的滯后反應(yīng)，預(yù)計低位運行。總體來看二季度經(jīng)濟基本面仍有很多不確定性，而貨幣政策通常要在基本面企穩(wěn)一段時間后才會出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，特別是在政治局會議提到降息、一季度貨幣政策執(zhí)行報告確認(rèn)寬松的背景下，政策利率后續(xù)仍有調(diào)降空間，短端利率仍將保持穩(wěn)定。

　　從近期市場調(diào)整的幾個因素來看，5月利率債預(yù)計供給1.5萬億左右，凈增量明顯，歷史上看債券供給最終會由貨幣政策對沖，故影響偏短期；歐美5月復(fù)工復(fù)產(chǎn)，我國4月出口超預(yù)期，但PMI新出口訂單、可參照的韓國出口均表現(xiàn)不佳，短期出口更多因防疫物資帶動，傳統(tǒng)產(chǎn)品仍有下滑，后續(xù)情況有待觀察；國內(nèi)方面4月以來多家工程機械公司上調(diào)產(chǎn)品銷售價格，黑色、有色、建材價格出現(xiàn)拐點，主要電廠日均煤耗回到去年同期水平，高頻數(shù)據(jù)支撐近期經(jīng)濟溫和復(fù)蘇�？偟膩碚f，市場在長期下行趨勢過程中遇見了流動性沒有更加寬松、基本面沒有更差的情況，交易結(jié)構(gòu)脆弱產(chǎn)生踩踏，從15、18年的經(jīng)驗看短端利率快速下行至穩(wěn)定后，市場也會因為資金面的邊際變化和寬信用政策產(chǎn)生25-30bp的調(diào)整，鑒于貨幣政策對沖預(yù)期以及海外疫情反復(fù)可能，當(dāng)前接近25bp的調(diào)整幅度可能已經(jīng)釋放了絕大部分風(fēng)險。由于4月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)有高頻支撐，短期反抽的催化可能更多來自于貨幣層面，但預(yù)計點位上難以回到之前低位水平。

　　當(dāng)前股票較債券性價比更高，轉(zhuǎn)債估值水平近期也有所下行，我們建議采取精選個券的策略，優(yōu)選景氣度較高的細(xì)分行業(yè)中的低溢價率品種進(jìn)行配置。