九泰基金：淡化增長目標 政策助力基本面預期修復

　　上周北上資金回流和充裕的流動性繼續(xù)支撐市場反彈，上證綜指與滬深300分別上漲1.50%、1.87%，創(chuàng)業(yè)板指與中證1000分別上漲3.64%、1.29%。美國三大股指，道瓊斯、納斯達克與標普500分別上漲2.21%，6.09%，3.04%。行業(yè)層面，上周29個中信行業(yè)，27個行業(yè)上漲，2個行業(yè)下跌。漲幅前三個行業(yè)板塊為電力設備、電子、計算機，分別上漲5.46%、3.54%、2.46%。漲幅后三的行業(yè)是農(nóng)林牧漁、通信、綜合，分別下跌3.15%、0.14%、0.00%。2020年初至今，前5板塊為醫(yī)藥、農(nóng)林牧漁、計算機、電力設備、軍工。漲幅在4～16%。后5行業(yè)為煤炭、石油石化、銀行、非銀、家電，漲幅在-15～-12%。

　　海外復工

　　歐洲復工進度有望加快。近期伴隨著歐洲疫情逐步趨于穩(wěn)定，歐洲各國開始逐步放松前期為控制疫情所采取一系列措施。德國總理默克爾稱，德國將從4月20日起開始放松對經(jīng)濟的限制。法國財長勒梅爾表示，接近60%的法國工業(yè)已經(jīng)復工。意大利政府表示，從4月25日開始，建筑、時尚制造業(yè)和汽車行業(yè)有望復工。

　　美國復工計劃出臺，就業(yè)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)邊際改善。據(jù)媒體報道，美國總統(tǒng)特朗普16日在與各州州長召開的電話會議上公布了關于重新開放經(jīng)濟的指導意見，原則上由各州自行決定。聯(lián)邦政府的指導意見建議各州在新冠肺炎病例出現(xiàn)“下降的軌跡”之后再放松“居家令”，分三個階段重新開放。特朗普表示，一些州可以在5月1日之前重啟商業(yè)活動，開放學校。另外一方面，美國首次申領失業(yè)金人數(shù)自3月28日達到創(chuàng)記錄的687萬人后，連續(xù)兩周回落，截至4月11日已經(jīng)回落至524.5萬人。伴隨著美國復工逐步推進，企業(yè)生產(chǎn)逐步恢復正常，申領失業(yè)金人數(shù)將持續(xù)回落，美國就業(yè)數(shù)據(jù)預期有望邊際改善。

　　政治局會議

　　中共中央政治局4月17日召開會議，分析國內(nèi)外新冠肺炎疫情防控形勢，研究部署抓緊抓實抓細常態(tài)化疫情防控工作；分析研究當前經(jīng)濟形勢，部署當前經(jīng)濟工作。中共中央總書記習近平主持會議。這是年內(nèi)第三次政治局會議討論疫情防控和經(jīng)濟工作。本次政治局會議在327政治局會議的基礎上，政策思路又發(fā)生了一定的變化。

　　第一，全年經(jīng)濟增速目標的設定表述的變化，淡化經(jīng)濟增速目標

　　去年的中央經(jīng)濟工作會議當中提到的目標是，“保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，確保全面建成小康社會和‘十三五’規(guī)劃圓滿收官”。我們之前也說過，十三五規(guī)劃中最重要的一個目標是2020年相較2010年GDP總量翻一番。隱含的經(jīng)濟增速在調(diào)整過后差不多5~5.5%之間。

　　在國內(nèi)疫情爆發(fā)并快速得到有效控制后，“221”政治局會議仍然提到的要完成十三五規(guī)劃目標，此時由于疫情并沒有向全世界范圍內(nèi)擴散開，因此政治局判斷今年完成十三五規(guī)劃目標是有可能的，所以“221”政治局會議里面還有完成“十三五”規(guī)劃這句話。

　　到了327政治局會議的時候，由于疫情全球爆發(fā)，一季度經(jīng)濟受到很大沖擊之后，而二季度將會受到外需的沖擊，全年完成十三五規(guī)劃目標難度已經(jīng)較大。但還是提到“努力完成全年經(jīng)濟社會發(fā)展目標任務”。

　　到了417政治局會議將“努力完成全年經(jīng)濟社會發(fā)展目標任務”，這句話也刪掉了。由于當前疫情在全球爆發(fā)所引發(fā)的不確定性，制定全年的經(jīng)濟增速目標存在較大的不確定性，因此從417政治局會的表態(tài)來看，有可能會淡化全年經(jīng)濟增長的目標。

　　第二，從六穩(wěn)到六保

　　在全年的政策方針中，此前年底中央經(jīng)濟工作會議就提到了六穩(wěn)，隨后跟的是“統(tǒng)籌推進穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風險、保穩(wěn)定”。在“221”政治局會議里面也是六穩(wěn)；到了“327”政局會議，在堅決打好三年攻堅戰(zhàn)和6個穩(wěn)之間加了一句，要“加大宏觀政策對沖力度，有效擴大內(nèi)需”；而到了“417”政治局會議，除了提到要繼續(xù)擴大內(nèi)需戰(zhàn)略之外，還用了六保的提法——“保居民就業(yè)、�；�本民生、保市場主體、保糧食能源安全、保產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈穩(wěn)定、�；鶎舆\轉(zhuǎn)，堅定實施擴大內(nèi)需戰(zhàn)略，維護經(jīng)濟發(fā)展和社會穩(wěn)定大局”。這個六保的提法凸顯了高層對于全年經(jīng)濟發(fā)展不確定性以及形勢嚴峻性的判斷，那么也或為后續(xù)政策力度的進一步加碼埋下了伏筆。

　　第三，要以更大的宏觀政策力度對沖疫情影響

　　在去年年底的中央經(jīng)濟工作會里面，所有的表述基本上是以穩(wěn)為主，“要堅持穩(wěn)字當頭，堅持宏觀政策要穩(wěn)、微觀政策要活、社會政策要托底的政策框架”。

　　到了221政治局會議雖然受到疫情的影響，但是對政策的力度并沒有做加碼的表述。但是到了“327”政治局會議。明確提出“要加大宏觀政策調(diào)節(jié)和實施力度，要抓緊研究提出積極應對的一攬子宏觀政策措施”，在“417”政治局里面這個“加大”換成了“更大”也凸顯力度可能要進一步加碼。

　　第四，財政政策力度表述再加碼

　　積極的財政政策有后綴、有具體措施的時候就意味著將會落到實處，所以適當提高財政赤字率，增加地方政府專項債規(guī)模，這些表述意味著財政政策將大概率會回到擴張狀態(tài)，政府的杠桿率有望進一步提升。

　　相比327政治局會議，幾個小的調(diào)整表明財政政策力度進一步提升，從適當提高財政赤字率，刪掉了“適當”，表明潛在能容忍的赤字率水平將進一步提升。發(fā)行特別國債，明確為發(fā)行抗疫特別國債，明確特別國債的用途。在增加地方政府專項債規(guī)模之后，專門加了一句提高資金使用效率，督促地方政府加快高效使用地方政府專項債。

　　第五，貨幣政策寬松更加明確

　　在“221”政治局會議里面，貨幣政策更多的是以支持性為主，為疫情防控復產(chǎn)復工，提供精準的金融服務，所以不能理解為是一種擴張性的。而在327政治局會議里面非常明確的提到引導貸款市場利率下行。引導貸款利率下行是不常見的一種表述。非常明確的指出要調(diào)整政策利率，當然后續(xù)我們也看到，包括像金融機構(gòu)在央行的超額存款準備金利率、逆回購和MLF的利率也出現(xiàn)了下調(diào)，這一次的417政治局會議出現(xiàn)了更加明確的降準降息的表述，這個在過去的中央政治局會議里面是非常罕見的。一般而言中央政治局會議只會就貨幣政策給一個原則性的指導，而具體的措施一般由央行實際安排，但這一次政治局會議直接提到“降準降息”是2012年以來的首次，也表明了貨幣政策的力度將會進一步加碼�！敖迪ⅰ边@個表述出現(xiàn)后，此前大家認為的不大可能會下調(diào)的存款基準利率下調(diào)的概率再一次提升。

　　第六，產(chǎn)業(yè)政策重點由消費轉(zhuǎn)向投資

　　2019年年底的中央經(jīng)濟工作會議，對于產(chǎn)業(yè)政策表述是非常完整的，各個領域都會提到，而在221政治局會議隨著疫情的爆發(fā)，這個時候政府的政策也沒有特別提到要進行大規(guī)模的擴張，比如表述是促進消費回補和潛力釋放，而在產(chǎn)業(yè)領域提到的都是一些新投資、醫(yī)藥新興產(chǎn)業(yè)等等。

　　“327”政治局會議主要目標是要擴大居民消費，合理增加公共消費，也就意味著當時政府是寄希望于通過消費來拉動經(jīng)濟的增長。但是從當前的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，一季度GDP是-6.8%，失業(yè)率上升。居民的實際可支配收入轉(zhuǎn)為負增長，如果只是一味的強調(diào)消費，那么居民就會缺少消費的收入來源，所以最終還是需要有待投資的支持，所以“417”的政治局會議的表述重點從此前的消費回到投資上。

　　這里有個問題，為什么中國不是像全球其他國家一樣發(fā)“人頭費”的方式去穩(wěn)增長，這是因為“按勞分配”是社會主義分配的基礎。就算是在精準扶貧的時候，很多項目都是必須要以一定程度的勞動產(chǎn)出作為一個補貼依據(jù)，這也體現(xiàn)了中國政府的一個關鍵導向，必須有勞才有得。

　　我們注意到，這次政治局會議里面提到了，“傳統(tǒng)基礎設施和新型基礎設施”這兩個詞語。在此前實際上并沒有這么明確的去劃分傳統(tǒng)基建和新型基建，當前它分開表述的主要目的是為了平息到底是投傳統(tǒng)基建還是投新基建的爭議，中央政治局會議說的非常清楚，兩個都要加強，拆開來看的話，新型基建是反復強調(diào)的，那么這一次新增信息是要加強傳統(tǒng)基礎設施建設，通過基建來拉動經(jīng)濟的復蘇。

　　同時，繼去年7月政治局會議后，再次提到了新型基礎設施，同時使用了擴大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資，那么后續(xù)資金在新基建和新興產(chǎn)業(yè)投資方面可能會做更多的安排，我們需要注意這些領域的投資機會。

　　第七，繼續(xù)保持房住不炒的提法

　　這一次的政治局會議里又提到了“堅持房子是用來住的，而不是用來炒的”提法。

　　第一，我們需要注意4月17號的政治局會議應該是一次例行的會議，政治局會議應該是每個季度召開一次。所以從去年4月份的政治局會議提到房子是用來住的，而不是用來炒的，之后每一次例行的政治局會議都會提這句話，表明政策的一貫性。

　　第二，即便面臨經(jīng)濟下行壓力也不會把房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的工具，和前面的加大新型和傳統(tǒng)基礎設施建設，遙相呼應。每一次的經(jīng)濟下行之后都得是房地產(chǎn)加基建，所以每一次社融增速回升之后，以往可能只要買房地產(chǎn)的下游汽車、家電、輕工制造就能獲得明顯的超額收益，但這一次的邏輯顯著不一樣。穩(wěn)增長的主力從居民變?yōu)檎�府�?/P>

　　第三，本輪在貨幣寬松之后，部分城市房價二手房迎來了比較大幅度的上行，因此再次強調(diào)“房子是用來住的，不是炒的”的政策基調(diào)。

　　總結(jié)

　　417政治局會議是在海外疫情全面爆發(fā)，一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)出爐，GDP錄得-6.8%的背景下召開的。從這次會議發(fā)生的一些比較重要的變化來看，淡化了經(jīng)濟增長的目標，要更大幅度的加大政策對沖的力度。財政政策或要進一步加碼，貨幣政策明確提到降準降息，而保持房住不炒提法，也就意味著本輪經(jīng)濟下行之后，政府大概率會選擇通過新基建和傳統(tǒng)基建的方式，去加碼穩(wěn)增長的力度。這種變化出現(xiàn)之后，我們認為后續(xù)政府開支（To G）相關的領域，無論是傳統(tǒng)基建，新基建還是新興產(chǎn)業(yè)的投資，可能都將會成為市場重要的投資方向，To G可能是接下一段時間最重要的投資主線。政策加碼，海外疫情已經(jīng)進入平臺期，新增社融增速出現(xiàn)向上的拐點，我們認為二季度市場或?qū)�會繼續(xù)震蕩上行，新舊基建、政府相關信息化投資有望獲得超額收益�！�